[原] 全球宏觀要點(diǎn)

2013-06-07 09:27 來(lái)源： 開(kāi)拓者量化網(wǎng) 瀏覽：636 評(píng)論：(0) 作者：戴非

1. 銀行間市場(chǎng)再陷動(dòng)蕩，回購(gòu)利率暴漲，違約傳聞絡(luò)繹不絕。對(duì)于當(dāng)前急劇的利率波動(dòng)，市場(chǎng)的解讀不盡相同，樂(lè)觀派看來(lái)更多是一次性因素的疊加，準(zhǔn)備金上繳、端午節(jié)用款高峰、半年時(shí)點(diǎn)考核加上央行操作力度低于預(yù)期造成的擦槍走火。誠(chéng)然這些因素時(shí)間上的疊合確實(shí)是利率飛漲的放大器，但背后的趨勢(shì)性力量更加不可忽視。外管局20號(hào)文以來(lái)資金流入受到嚴(yán)控、人民幣升值二階拐點(diǎn)已現(xiàn)、全球資金流出新興市場(chǎng)等，都決定了同業(yè)利率很難回到前期的低點(diǎn)，邊際上看，對(duì)于資本市場(chǎng)構(gòu)成了負(fù)面拖累。因此我們?cè)俅螐?qiáng)調(diào)，6月國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)面臨的最大的風(fēng)險(xiǎn)是流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

2. 日本股市早盤下跌1.7%，跌破13000大關(guān)。目前股市距離此前高點(diǎn)已下跌超過(guò)20%，正式跌入熊市區(qū)域。之前我們指出，日元和日股呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，昨天日元兌美元暴漲3%，表明資金對(duì)安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)“用腳投票”。

3. 美元重挫，因投資人在美就業(yè)數(shù)據(jù)公布前沽出多頭押注，投資人擔(dān)心美國(guó)周五公布的就業(yè)數(shù)據(jù)令人失望。在歐洲央行維持利率在0.5%不變后的記者會(huì)上，德拉吉表示，盡管歐洲央行技術(shù)上準(zhǔn)備好實(shí)施負(fù)存款利率，但目前沒(méi)有采取行動(dòng)的理由，提振歐元。美國(guó)上周首次申請(qǐng)失業(yè)救濟(jì)34.6萬(wàn)人，預(yù)期34.5萬(wàn)人，前值從35.4萬(wàn)人修正為35.7萬(wàn)人，就業(yè)仍在持續(xù)改善。對(duì)今晚的非農(nóng)數(shù)據(jù)，我們?nèi)暂^為樂(lè)觀，因此目前我們建議維持看多美元的思路。

4. 出大事前，往往“怪象”不斷，不管自然界、社會(huì)上，還是金融市場(chǎng)領(lǐng)域，均如是。在6月6日這樣一個(gè)應(yīng)被認(rèn)為“吉利”的好日子，中國(guó)金融市場(chǎng)卻突如其來(lái)地顯現(xiàn)“異象”，引發(fā)所有投資者關(guān)注。
一是金融機(jī)構(gòu)資金歷史罕見(jiàn)地高度緊張，市場(chǎng)更傳出光大和興業(yè)已扛不住了。當(dāng)然，有力證據(jù)除了眾所關(guān)注到的消息面（定性）和銀行間隔夜Shibor飆升至17個(gè)月新高（定量）外，扮演現(xiàn)金管理角色的國(guó)債逆回購(gòu)市場(chǎng)這兩天的成交利率走勢(shì)，也說(shuō)明這一點(diǎn)。市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)顯示，國(guó)債逆回購(gòu)市場(chǎng)除了短期品種（如204001、204004等）需求強(qiáng)勁外，中長(zhǎng)期的204028（28天期）也反常地以高利率成交。
國(guó)債逆回購(gòu)市場(chǎng)更值得注意的是攀升的時(shí)點(diǎn)和成交量。4天期、28天期等都是從月初開(kāi)始，交割利率就節(jié)節(jié)攀高；而1天期顯著變化只發(fā)生在6月6日當(dāng)天，也即通常的上繳存款準(zhǔn)備金的次日。
與此同時(shí)，成交量方面所透露的信號(hào)也很具價(jià)值。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，在利率普遍攀高的6月6日，短期國(guó)債逆回購(gòu)市場(chǎng)的成交量相比近期反而有所下降，但中長(zhǎng)期品種（從7天期起）的需求量環(huán)比暴增。換句話說(shuō)，國(guó)債逆回購(gòu)市場(chǎng)透露的資金緊張程度不是一個(gè)極短期問(wèn)題，很可能是一個(gè)中長(zhǎng)期現(xiàn)象。
而與資金緊張相呼應(yīng)，當(dāng)天的資本市場(chǎng)也大跌。如果說(shuō)上繳存款準(zhǔn)備金以及節(jié)日因素影響是引發(fā)當(dāng)下流動(dòng)性緊張的關(guān)鍵因子，那么此前管理層釋放的收縮信號(hào)，以及全球資本流動(dòng)和國(guó)內(nèi)季節(jié)性偏緊，則是流動(dòng)性緊張的主因和基礎(chǔ)。也就是說(shuō)，繳準(zhǔn)備金只是“火上澆油”，而更需要警惕的則是此前預(yù)期的流動(dòng)性偏緊風(fēng)險(xiǎn)在后期將逐漸兌現(xiàn)。
未來(lái)流動(dòng)性和金融市場(chǎng)行情如何演變？
我們認(rèn)為：融資結(jié)構(gòu)的變化，細(xì)究則是對(duì)應(yīng)的流動(dòng)性收縮。在今年一季度，一系列金融改革舉措出臺(tái)，疊加金融整頓風(fēng)暴“猛刮”，實(shí)際也是金融“減杠桿”，也抑制流動(dòng)性擴(kuò)張。4月份，央行公開(kāi)市場(chǎng)重啟時(shí)隔N久的央票，其指向意義也很明顯，貨幣政策和流動(dòng)性后期收縮的風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)大于寬松。關(guān)鍵是時(shí)點(diǎn)。
也許投資者還會(huì)指出，我們只關(guān)心“熱錢流入”！的確，這至少是此前流動(dòng)性行情的最重要誘因。新增外匯占款會(huì)否從5月開(kāi)始急劇收縮？從美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、QE退出看，這是不可逆轉(zhuǎn)的趨勢(shì)。
總體而言，如果說(shuō)流動(dòng)性仍是制約當(dāng)下乃至未來(lái)一段時(shí)期資本市場(chǎng)表現(xiàn)的重要（甚至主要）矛盾，那么類似6月6日的資本市場(chǎng)的弱勢(shì)表現(xiàn)，很可能還將持續(xù)一段時(shí)期——流動(dòng)性行情來(lái)的時(shí)候會(huì)很猛，而去的時(shí)候也很快。在中國(guó)已出現(xiàn)了嚴(yán)峻的流動(dòng)性陷阱的背景下，“新一輪破位下跌最后一次出逃的大概率機(jī)會(huì)”，也可能就此結(jié)束了。

5. 相比今年經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，未來(lái)幾年的工業(yè)投資走向更引人關(guān)注。國(guó)家發(fā)改委方面的說(shuō)法稱，當(dāng)下企業(yè)投資制造業(yè)的意愿低迷，主要原因包括：勞動(dòng)力成本上升削弱中國(guó)制造業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，目前諸多行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，環(huán)境關(guān)切推高生產(chǎn)成本，美國(guó)頁(yè)巖氣開(kāi)發(fā)削弱中國(guó)能源成本優(yōu)勢(shì)等。這些趨勢(shì)性因素未來(lái)幾年都不易轉(zhuǎn)變。此外，雖然中國(guó)政府鼓勵(lì)私營(yíng)部門投資過(guò)去由國(guó)有部門壟斷的領(lǐng)域，但政策實(shí)施的不確定性導(dǎo)致私營(yíng)部門動(dòng)力不足。因此，中國(guó)經(jīng)濟(jì)正在經(jīng)歷一個(gè)較長(zhǎng)周期的調(diào)整階段，不宜盲目猜底。

6. 有消息人士稱，中國(guó)新的領(lǐng)導(dǎo)層對(duì)經(jīng)濟(jì)放緩有更大的容忍度，可能會(huì)容忍經(jīng)濟(jì)季度增長(zhǎng)率放緩至7%，才會(huì)出臺(tái)新的經(jīng)濟(jì)刺激政策。(目前7.7%的增速離底線還遠(yuǎn)）

評(píng)分: