[原] 開拓者研報(bào)第44期

2013-04-18 16:46 來(lái)源： 開拓者量化網(wǎng) 瀏覽：1352 評(píng)論：(0) 作者：戴非

美國(guó)

宏觀經(jīng)濟(jì)

4月紐約州制造業(yè)指數(shù)從3月的9.2大幅下降至3.1，創(chuàng)下自1月份以來(lái)新低，并且遠(yuǎn)低于預(yù)期的7.8；美國(guó)4月份住宅建筑商信心指數(shù)降至6個(gè)月新低。驗(yàn)證了我們關(guān)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩的判斷。昨天CBOT波動(dòng)性指數(shù)跳升18.3%，報(bào)16.51，顯示市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒大增。

企業(yè)盈利

美國(guó)銀行業(yè)績(jī)不及預(yù)期，股價(jià)下挫；科技股承壓，蘋果一度跌穿400美元。蘋果關(guān)鍵供應(yīng)商－晶片生產(chǎn)商Cirrus Logic發(fā)布令人失望的營(yíng)收預(yù)估，令投資人愈發(fā)擔(dān)心對(duì)蘋果iPhone和iPad的需求減弱。

大宗商品

自4月12日黃金崩盤后，原油等大宗商品同樣出現(xiàn)了大幅跳水，我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)走弱并非大宗商品下跌的直接動(dòng)因，宏觀經(jīng)濟(jì)與實(shí)體需求也不會(huì)在一夜之間崩塌。引導(dǎo)原油、黃金等大宗商品暴跌的根本原因可能在于金融市場(chǎng)的通縮預(yù)期，維持對(duì)大宗商品中長(zhǎng)期看空觀點(diǎn)。

我們用國(guó)債收益率以及相應(yīng)的通脹保值債券（TIPS）收益率之差來(lái)表征債券市場(chǎng)所包含的通脹預(yù)期，3月15日以來(lái)國(guó)債隱含通脹加速下行。歷史上國(guó)債隱含均衡通脹率隨著WTI原油價(jià)格波動(dòng)，但四月兩者走勢(shì)出現(xiàn)一定程度背離。即使在WTI原油出現(xiàn)小反彈時(shí)通脹預(yù)期仍堅(jiān)決下行，顯示資本市場(chǎng)存在一定的通縮預(yù)期。由于黃金自身也帶有規(guī)避通脹風(fēng)險(xiǎn)的屬性，價(jià)格波動(dòng)時(shí)而也與通脹預(yù)期重合。引導(dǎo)原油、黃金等大宗商品暴跌的根本原因可能在于金融市場(chǎng)的通縮預(yù)期。因此，接下來(lái)通脹以及通脹預(yù)期的變化對(duì)黃金原油等大宗商品走勢(shì)至關(guān)重要。

在政府準(zhǔn)備標(biāo)售與消費(fèi)者物價(jià)上漲連動(dòng)的債券之際，美國(guó)抗通脹債券(TIPS)2013年的表現(xiàn)注定落后于傳統(tǒng)公債，為5年來(lái)頭一遭。自去年12月31日以來(lái)，抗通脹債券上漲0.2%，相當(dāng)于年化報(bào)酬率為0.6%。而一般公債的年化報(bào)酬率已經(jīng)為2.2%。這是2008年以來(lái)抗通脹債券的回報(bào)首次低于美國(guó)公債。美國(guó)10年期公債收益率報(bào)1.69%，昨天觸及1.67%，為去年12月12日以來(lái)最低。這表明未來(lái)通脹可能傾向疲弱，驗(yàn)證了市場(chǎng)的通縮預(yù)期，對(duì)大宗商品不利。

杜克大學(xué)教授Campbell R. Harvey表示，考慮通貨膨脹的速度后，金價(jià)仍有繼續(xù)大幅下挫的空間。他跟蹤了紐約黃金期貨價(jià)格與勞工部匯編的消費(fèi)價(jià)格指數(shù)之比，并以此得出了上述結(jié)論。六月份交割的黃金期貨昨天的結(jié)算價(jià)為每盎司1,387.40美元，相當(dāng)于3月份CPI價(jià)值的5.97倍。盡管金價(jià)本月下挫13%，但這個(gè)比例遠(yuǎn)高于3.35倍這一1975年Comex推出黃金期貨以來(lái)的月均水平。金價(jià)和CPI之比要想回歸歷史平均水平，金價(jià)必須回落至每盎司800美元以下。Harvey說(shuō)，隨著時(shí)間的推移，金價(jià)可能會(huì)降至這個(gè)水平，特別在越來(lái)越多的投資者拋售黃金交易所交易基金頭寸的情況下更是如此。需求一方無(wú)需太多行動(dòng)，價(jià)格就會(huì)出現(xiàn)很大的變化，這是因?yàn)辄S金供應(yīng)相對(duì)穩(wěn)定。

美國(guó)3月CPI環(huán)比下降0.2%，為四個(gè)月來(lái)首次，同比上升1.5%，為八個(gè)月來(lái)最小增幅；衡量通脹預(yù)期的指標(biāo)-美聯(lián)儲(chǔ)5年損益平衡通脹率創(chuàng)2月以來(lái)最低。全球通脹放緩將進(jìn)一步打擊黃金人氣，維持對(duì)黃金中長(zhǎng)期看空的觀點(diǎn)。不過(guò)短期金價(jià)將受益于實(shí)物買盤提振以及美國(guó)恐怖活動(dòng)升溫而出現(xiàn)反彈（中印澳購(gòu)金潮,美國(guó)金幣日售2噸，4月12日金價(jià)下跌的那個(gè)周末，香港周生生的黃金珠寶銷量跳升50%）。（繼波士頓馬拉松賽爆炸案后，美國(guó)化肥廠爆炸已造成60至70人死亡，數(shù)百人受傷，雖然美警方稱暫無(wú)證據(jù)顯示得州爆炸屬恐怖襲擊，但也不能排除這一可能性。此外，美國(guó)截獲一封寄給奧巴馬郵件，內(nèi)含蓖麻毒素）

美股：看空（下調(diào)）

大宗商品：看空

美元指數(shù)：看多

黃金：中性偏多（短期）看空（中長(zhǎng)期）

歐洲

歐元兌美元周三錄得約一年來(lái)最大單日跌幅，因歐元區(qū)降息傳聞挫傷歐元，且英國(guó)及加拿大經(jīng)濟(jì)乏力增加了美元的吸引力。此前華爾街日?qǐng)?bào)報(bào)導(dǎo)稱，歐洲央行管委魏德曼表示，如果歐元區(qū)狀況惡化，歐洲央行可能進(jìn)一步降息。我們維持歐洲央行可能在2季度降息的判斷。

歐元/美元：看空

中國(guó)

宏觀經(jīng)濟(jì)

產(chǎn)出缺口進(jìn)一步擴(kuò)大。3 月工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)8.9%，明顯低于我們及市場(chǎng)的預(yù)期，其中輕、重工業(yè)都出現(xiàn)了明顯下滑，而且產(chǎn)出缺口也是進(jìn)一步擴(kuò)大，指向生產(chǎn)增速出現(xiàn)比較明顯的放緩。

產(chǎn)銷率回落，指向需求增長(zhǎng)進(jìn)一步放緩。在生產(chǎn)放緩的背景下，產(chǎn)銷率出現(xiàn)進(jìn)一步回落，顯示需求增長(zhǎng)進(jìn)一步放緩。從制造業(yè)PMI 等數(shù)據(jù)來(lái)看，企業(yè)當(dāng)前的生產(chǎn)是采取“以銷定產(chǎn)”比較謹(jǐn)慎的模式，產(chǎn)銷率的回落使得企業(yè)在接下來(lái)會(huì)繼續(xù)保持謹(jǐn)慎，這會(huì)避免經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大的波動(dòng)。

出口交貨值進(jìn)一步下滑，驗(yàn)證貿(mào)易虛增。3 月份的進(jìn)出口數(shù)據(jù)中對(duì)港臺(tái)進(jìn)出口以及海關(guān)特殊監(jiān)管區(qū)的進(jìn)出口都有異常增長(zhǎng)，我們判斷存在貿(mào)易虛增，外資借此來(lái)套利人民幣，而真實(shí)進(jìn)出口可能增長(zhǎng)較弱。3 月的出口交貨值同比進(jìn)一步回落，顯示外需并沒有進(jìn)出口數(shù)據(jù)看上去那么強(qiáng)，也驗(yàn)證了我們關(guān)于虛假貿(mào)易的判斷。

基建投資可能繼續(xù)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。從基建投資同比回升，以及中央項(xiàng)目投資大幅回升來(lái)看，政府已經(jīng)在3 月就開始加大了基建投資的投放力度，而且采取的是比較穩(wěn)健的方式。我們判斷基建投資在接下來(lái)會(huì)繼續(xù)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。

二季度地方投資回升可能弱于季節(jié)性。中央項(xiàng)目投資有反彈，但地方項(xiàng)目投資同比出現(xiàn)回落。我們認(rèn)為地方投資的回落可能受到“反腐”以及對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流預(yù)期的影響。二季度“反腐”的影響可能會(huì)逐漸減弱，這有助于地方投資的回升。但對(duì)流動(dòng)性預(yù)期的影響是更長(zhǎng)期的問(wèn)題，可能會(huì)持續(xù)存在，加上高層對(duì)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的日益重視和嚴(yán)厲監(jiān)管，導(dǎo)致地方投資的回升可能弱于季節(jié)性。

從季節(jié)性上來(lái)看，二季度會(huì)有復(fù)蘇。但從驅(qū)動(dòng)力上來(lái)看，除了季節(jié)性，找不到另外的因素，而且投資、消費(fèi)、出口增長(zhǎng)可能都會(huì)偏弱，因而我們認(rèn)為二季度的季節(jié)性復(fù)蘇會(huì)偏弱。

基于季節(jié)效應(yīng)和基數(shù)效應(yīng)，我們預(yù)計(jì)2季度GDP增速仍有望小幅回升至7.8%。但融資超增不可持續(xù)，預(yù)測(cè)下半年經(jīng)濟(jì)增速將重新下滑至7.4%左右。投資下滑后對(duì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率僅為30%，而消費(fèi)貢獻(xiàn)率超過(guò)50%，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)更合理。未來(lái)應(yīng)該接受較低增速而換取更有質(zhì)量的增長(zhǎng)。

房地產(chǎn)

地產(chǎn)商資金狀況繼續(xù)改善，但未來(lái)投資或趨謹(jǐn)慎。從新開工的領(lǐng)先指標(biāo)“商品房銷售額/房地產(chǎn)開發(fā)投資”來(lái)看，地產(chǎn)商的現(xiàn)金狀況繼續(xù)改善，但可能并不會(huì)在接下來(lái)轉(zhuǎn)化為新開工，未來(lái)的投資可能偏謹(jǐn)慎，原因是：1）“國(guó)五條”地產(chǎn)調(diào)控帶來(lái)了不確定性；2）地產(chǎn)商在2 季度面臨信托備付壓力；3）表外融資的監(jiān)管增加了地產(chǎn)商融資難度，地產(chǎn)商可能會(huì)“存糧過(guò)冬”。

下半年地產(chǎn)在建面積面臨過(guò)低風(fēng)險(xiǎn)。季調(diào)新開工面積在11 年7 月見頂后不斷走低，在建面積的環(huán)比增速在10 年9 月之后也不斷回落。地產(chǎn)項(xiàng)目的周期大約是2 年，新開工面積領(lǐng)先于在建面積。3 月的新開工出現(xiàn)了明顯下滑，導(dǎo)致新開工/在建大幅回落，如果這種情況繼續(xù)，那么在建面積的增速將進(jìn)一步放緩，導(dǎo)致在建面積可能在下半年過(guò)低，從而使得下半年地產(chǎn)投資面臨過(guò)快下行風(fēng)險(xiǎn)。

竣工面積反常收縮，或?qū)е碌禺a(chǎn)投資減速快于在建面積收縮。在新開工明顯下滑的同時(shí)，竣工面積出現(xiàn)了反常大幅收縮。原因可能是財(cái)務(wù)上的調(diào)整，或者是地產(chǎn)商故意減緩竣工。具體的原因還需要繼續(xù)觀察。但如果原因是后者，那就意味著地產(chǎn)商并不是像我們先前認(rèn)為的那樣去加速完工，這會(huì)導(dǎo)致地產(chǎn)投資減速快于在建面積的收縮。

價(jià)格方面：統(tǒng)計(jì)局跟蹤的70個(gè)大中城市中，68個(gè)城市3月份新建商品住宅價(jià)格同比攀升，房?jī)r(jià)上漲城市的數(shù)量創(chuàng)2011年9月份以來(lái)新高。廣州的漲幅最大，較上年同期上漲11.1%。北京和上海的漲幅分別為8.6%和6.4%，均創(chuàng)2011年1月份政府調(diào)整數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)方式以來(lái)的最大漲幅。如果房?jī)r(jià)繼續(xù)上漲，將引發(fā)更加嚴(yán)厲的調(diào)控政策，對(duì)房地產(chǎn)板塊利空，這也將拖累大盤。

銀行

兩位接近銀監(jiān)會(huì)的消息人士透露，中國(guó)銀監(jiān)會(huì)近日要求各家政策性銀行及國(guó)有、股份制商業(yè)銀行在5月8日前上報(bào)同業(yè)敞口的風(fēng)險(xiǎn)管理情況，因同業(yè)風(fēng)險(xiǎn)或被納入大額風(fēng)險(xiǎn)敞口限額。這給近年來(lái)靠擴(kuò)大同業(yè)資產(chǎn)來(lái)維持規(guī)模高增長(zhǎng)的各家銀行有所警示。我們認(rèn)為：銀監(jiān)會(huì)要求銀行上報(bào)同業(yè)敞口風(fēng)險(xiǎn)管理情況，暗示未來(lái)可能會(huì)對(duì)銀行同業(yè)業(yè)務(wù)加強(qiáng)管制。

近年來(lái)中國(guó)銀行業(yè)的同業(yè)資產(chǎn)大幅擴(kuò)張推動(dòng)了銀行規(guī)模的高速增長(zhǎng)。2012年上市銀行總資產(chǎn)規(guī)模增速18%,環(huán)比2011年提高2%。大多數(shù)銀行同業(yè)資產(chǎn)增速均超過(guò)貸款增速。申銀萬(wàn)國(guó)此前預(yù)計(jì)，2012年同業(yè)資產(chǎn)增速將達(dá)到62%，占比也將由2011年的11%提升到15%。民生銀行年報(bào)顯示，截至去年末，該行同業(yè)資產(chǎn)及負(fù)債分別較上年增長(zhǎng)了155.14%及173.34%。同業(yè)資產(chǎn)在總資產(chǎn)中的占比從2011年底的18.44%躍升至去年末32.66%。

近期市場(chǎng)普遍憂慮，中國(guó)銀行業(yè)正在通過(guò)理財(cái)產(chǎn)品、同業(yè)業(yè)務(wù)等手段向“影子銀行”轉(zhuǎn)移高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，從而使正規(guī)金融體系報(bào)表上所顯示的風(fēng)險(xiǎn)降低。目前銀行同業(yè)業(yè)務(wù)主要包括有代理同業(yè)資金清算、同業(yè)存放、債券投資、同業(yè)拆借、外匯買賣、衍生產(chǎn)品交易、代客資金交易和債券投資、同業(yè)資產(chǎn)買賣回購(gòu)、票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)和再貼現(xiàn)等業(yè)務(wù)。目前銀行同業(yè)風(fēng)險(xiǎn)敞口較大的兩塊是資金交易，如債券投資、資金拆借，另一塊是票據(jù)業(yè)務(wù)，銀行間的同業(yè)資產(chǎn)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重按20%至25%計(jì)算的，比如一家國(guó)有大行給出的同業(yè)額度一年5萬(wàn)億，與100多家同業(yè)往來(lái)，如持有一家國(guó)開行的債券就會(huì)有好幾千億，盡管違約率很低，但屬于大額風(fēng)險(xiǎn)敞口。

此外，銀監(jiān)會(huì)近日下發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)2013年地方融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的指導(dǎo)意見》，要求各家銀 行控制對(duì)地方政府融資平臺(tái)的全口徑債權(quán)，嚴(yán)格規(guī)定了可以新發(fā)平臺(tái)貸款的條件。在地方政府負(fù)債快速擴(kuò)張的背景下，銀監(jiān)會(huì)一系列政策出臺(tái)控制資金流向，使得平臺(tái)公司的融資渠道收緊。同時(shí)地產(chǎn)調(diào)控也可能對(duì)地方政府的賣地收入產(chǎn)生負(fù)面拖累，因此雖然這些改革措施有助于提升金融體系中長(zhǎng)期的穩(wěn)定性，但短期將引發(fā)對(duì)銀行資產(chǎn)質(zhì)量的擔(dān)憂。

銀行板塊的走弱也將推動(dòng)股指走弱。目前可以做空同業(yè)資產(chǎn)占比較大的銀行，如民生、興業(yè)等。

地方政府債務(wù)

中國(guó)審計(jì)界一名高層人士稱，地方政府債務(wù)已經(jīng)“離開可控的范圍”，可能引發(fā)比美國(guó)住宅市場(chǎng)崩潰更大的金融危機(jī)。中國(guó)領(lǐng)先的會(huì)計(jì)師事務(wù)所信永中和董事長(zhǎng)張克表示，他的擔(dān)憂意味著，他已基本上不再為地方政府的債券發(fā)行背書。中國(guó)金融業(yè)的一名體制內(nèi)人物（張克是中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師協(xié)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)）發(fā)表如此嚴(yán)厲的言論是罕見的。 2013年第一季度，地方政府旗下的投資公司發(fā)售了2830億元人民幣債券，同比增長(zhǎng)一倍多。通常人們會(huì)預(yù)期這樣的增長(zhǎng)將提振經(jīng)濟(jì)，但2013年首季中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)意外放緩至7.7%。從公共廣場(chǎng)到道路修繕，許多地方政府投資于回報(bào)平平的項(xiàng)目，因此只能依靠滾轉(zhuǎn)債務(wù)來(lái)償還債權(quán)人。只有用發(fā)新債還舊債，總有一天這個(gè)循環(huán)會(huì)畫不下去。上周，惠譽(yù)下調(diào)了中國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)，這是1999年以來(lái)首次。昨天穆迪將中國(guó)評(píng)級(jí)展望從正面下調(diào)為穩(wěn)定。

我們認(rèn)為中國(guó)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)將對(duì)股市構(gòu)成中長(zhǎng)期利空。

流動(dòng)性

雖然自2012年11月2日浙江世寶上市之后，A股IPO便處于暫停狀態(tài)，但上市公司“抽血”的行為卻從沒有絲毫收斂。今年以來(lái)上市公司通過(guò)增發(fā)、配股、發(fā)債等再融資途徑募集資金近4700億元，相對(duì)于IPO，上市公司再融資對(duì)市場(chǎng)資金面的沖擊更為明顯。除了已實(shí)施的再融資外，籌劃中的上市公司再融資項(xiàng)目也為數(shù)不少，滬深兩市目前僅推出增發(fā)預(yù)案的上市公司就多達(dá)69家，擬募資總額達(dá)到1285.62億元。

今日人民幣兌美元貶值0.14%，為2月18日以來(lái)最大跌幅，至6.1808；先前中國(guó)央行調(diào)低人民幣兌美元匯率中間價(jià)0.12%，至6.2416元人民幣，降幅為8月27日以來(lái)最大。 中國(guó)央行副行長(zhǎng)易綱：人民幣匯率浮動(dòng)幅度不久將進(jìn)一步擴(kuò)大，中國(guó)正密切關(guān)注部份國(guó)家的匯率政策。 我們預(yù)計(jì)：中國(guó)央行將把人民幣每日波動(dòng)區(qū)間由目前的+/-1%，放寬至+/-1.5-2%。中國(guó)似乎不愿意看到人民幣持續(xù)升值，因?yàn)檫@樣可能成為貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)的受害者。如果人民幣出現(xiàn)貶值預(yù)期，將對(duì)流動(dòng)性極為不利。

我們認(rèn)為，當(dāng)前外資流入中國(guó)是由于人民幣低彈性導(dǎo)致的套利機(jī)會(huì)，而不是對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的前景看好。這種套利資金的流入很可能使得人民幣匯率被高估，從而外資流入的可持續(xù)性值得懷疑。

央行今日進(jìn)行430億元人民幣的正回購(gòu)操作，期限28天。本周將凈回籠140億元，力度較上周的-170億繼續(xù)略有下降，對(duì)流動(dòng)性偏空。

國(guó)內(nèi)資金流向：根據(jù)WIND，A股資金延續(xù)流出趨勢(shì)。4月15-17日日均流出6.3億元，較上周日均流出7.2億小幅放緩。

事件

禽流感疫情仍在持續(xù)擴(kuò)散，專家預(yù)計(jì)病例數(shù)仍有可能繼續(xù)增加。截至17日17時(shí)，全國(guó)共報(bào)告人感染H7N9禽流感確診病例82例，其中5人已治愈出院、死亡17人。據(jù)國(guó)際頂尖醫(yī)學(xué)期刊《新英格蘭醫(yī)學(xué)雜志》刊文稱，醫(yī)學(xué)專家Timothy Uyeki和Nancy Cox發(fā)表報(bào)告說(shuō)，目前的病例可能只是冰山一角，他們警告說(shuō)，H7N9可能會(huì)引發(fā)大流行，新型H7N9病毒出現(xiàn)基因變異，已加強(qiáng)傳染人類的能力。世衛(wèi)組織駐中國(guó)衛(wèi)生官員Michael O'Leary表示，預(yù)期中國(guó)會(huì)出現(xiàn)更多H7N9病例。

國(guó)內(nèi)家禽業(yè)受到重大沖擊, 截至15日，肉雞雞苗直接損失超過(guò)37億元人民幣，活雞及雞肉產(chǎn)品銷售損失超過(guò)130億元。

海外因素

由于投資者對(duì)全球經(jīng)濟(jì)放緩、企業(yè)盈利低于預(yù)期等方面的擔(dān)憂情緒加重，Egan-Jones下調(diào)德國(guó)評(píng)級(jí)，全球股市普遍大幅下跌。目前大宗商品的暴跌開始向股市蔓延，我們預(yù)計(jì)這將加重A股的下行壓力。

美國(guó)仍然是這個(gè)世界的主導(dǎo)國(guó)，美元仍然是整個(gè)價(jià)格體系的錨。站在美國(guó)的角度，從2012年開始的未來(lái)十年，其基本特征是：低通脹、經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、美元偏強(qiáng)、企業(yè)利潤(rùn)率恢復(fù)、勞動(dòng)報(bào)酬上升、股市繁榮。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，如果美國(guó)未來(lái)通脹可控，道瓊斯指數(shù)可以到達(dá)三萬(wàn)點(diǎn)以上。

中國(guó)的歷史相位與美國(guó)存在位差，當(dāng)前的美國(guó)是一個(gè)典型的出清經(jīng)濟(jì)體，而中國(guó)還在出清之前。在中國(guó)經(jīng)濟(jì)出清之前，股市不存在大牛市的基礎(chǔ)。中國(guó)的出清方式?jīng)Q定了未來(lái)中國(guó)的通脹。目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)還有恢復(fù)的彈性，如果房?jī)r(jià)出現(xiàn)下跌趨勢(shì)之后，政府繼續(xù)開閘放水，惡性通脹就會(huì)出現(xiàn)，人民幣對(duì)美元的升值趨勢(shì)就會(huì)逆轉(zhuǎn)。中國(guó)處在一個(gè)極其危險(xiǎn)的時(shí)刻，化危為安需要大智慧。

A股：看空

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