周一股指小幅高開，全天收陽，實(shí)現(xiàn)7月“開門紅”。期指全天貼水運(yùn)行，期現(xiàn)基差繼續(xù)維持逾40點(diǎn)的幅度，如此幅度期貨貼水局面已存在多日。國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇力度放緩已得到確認(rèn)，央行公開市場操作并無超預(yù)期釋放流動性的跡象，市場資金面趨緊帶來的壓力仍然存在。因此個(gè)人認(rèn)為，下跌的趨勢仍然沒有結(jié)束。近幾日走勢是前期快速下跌之后的超跌反彈，下跌壓力仍然存在。

　　首先是經(jīng)濟(jì)自身表現(xiàn)。7月1日，國內(nèi)公布6月份制造業(yè)PMI指數(shù)50.1，較5月份下跌0.7個(gè)百分點(diǎn)。分項(xiàng)指標(biāo)來看，制造業(yè)PMI分項(xiàng)12項(xiàng)指標(biāo)或是走平，或是下降，無一項(xiàng)較5月份上揚(yáng)。制造業(yè)PMI指標(biāo)不僅指數(shù)總體下滑，內(nèi)部結(jié)構(gòu)也是下降的。12項(xiàng)分指標(biāo)中下降幅度最大的是生產(chǎn)經(jīng)營活動預(yù)期指數(shù)，較5月份下跌2.2個(gè)百分點(diǎn)，這也是該分項(xiàng)指標(biāo)連續(xù)第三個(gè)月下降。生產(chǎn)經(jīng)營活動預(yù)期指數(shù)體現(xiàn)企業(yè)未來進(jìn)行生產(chǎn)的信心程度，該指標(biāo)的持續(xù)下降表明企業(yè)生產(chǎn)意愿被抑制。企業(yè)生產(chǎn)意愿被抑制直接導(dǎo)致股指估值預(yù)期下降。某種層面講，這是期指下滑的最根本原因所在。

　　接下來是流動性方面。資金面趨緊是近期國內(nèi)金融市場的核心話題，股市、債市無不受其影響出現(xiàn)大幅波動。另一中國經(jīng)濟(jì)的前瞻性指標(biāo)匯豐制造業(yè)PMI指數(shù)5月數(shù)據(jù)已跌破50榮枯線。最新6月份數(shù)據(jù)48.2，較5月份數(shù)據(jù)繼續(xù)下滑。新一屆領(lǐng)導(dǎo)人對經(jīng)濟(jì)更低增速容忍度較高，中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩態(tài)勢已確認(rèn)。在經(jīng)濟(jì)對股市無內(nèi)在支撐力的背景下，指數(shù)開始在資金面或松或緊之間徘徊。資金面寬松則指數(shù)上漲，反之下跌。后期期指走勢判斷就是對市場資金面松緊程度的判斷。

　　從中央政府的態(tài)度來看，穩(wěn)健貨幣政策的主基調(diào)從年初至今都沒有改變。總量上看，市場資金也確實(shí)不存在短缺的問題。這也是當(dāng)前及未來一段時(shí)期央行不會超預(yù)期釋放流動性的原因。市場利率飆升更多源于資金結(jié)構(gòu)調(diào)整，主要有兩點(diǎn)。第一是央行對于“熱錢”的打擊使得資金流入規(guī)模大幅縮減，體現(xiàn)為外匯占款數(shù)據(jù)的急劇下滑進(jìn)而影響基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)。第二是在高層監(jiān)管思路發(fā)生改變之后，商業(yè)銀行一時(shí)不能適應(yīng)，被迫向銀行間市場尋求資金，推動利率曲線尤其短端利率大幅走高。后期走勢來看，“熱錢”流入長期預(yù)期已消解，但短期壓力仍存在。目前看業(yè)銀行資金結(jié)構(gòu)調(diào)整尚未完成，銀行間市場同業(yè)拆借利率仍未回歸低位，即資金壓力仍然存在。

　　綜上所述，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩使得期指缺乏內(nèi)在上漲支撐。資金趨緊的影響因素依然存在，期指下跌的趨勢仍未改變。近兩日走勢為前期快速下跌之后的超跌反彈，不應(yīng)視作趨勢反轉(zhuǎn)的開始。建議投資者空倉或以日內(nèi)交易為主。（作者單位：國泰君安期貨）