《證券市場(chǎng)周刊·紅周刊(博客,微博)》特約作者 通聯(lián)期貨徐世偉

　　隨著銀行間市場(chǎng)資金緊張以及美聯(lián)儲(chǔ)退出QE計(jì)劃這兩個(gè)問題在周末持續(xù)發(fā)酵，本周一，滬深300指數(shù)與股指期指下跌動(dòng)能集中爆發(fā)，滬深300指數(shù)以及IF1307合約跌幅分別達(dá)到6.3%和7.8%，雖然隨后傳聞央行輸出流動(dòng)性令股市后幾日出現(xiàn)震蕩整理走勢(shì)，但市場(chǎng)信心已受到打擊，滬深300指數(shù)始終在2150至2200點(diǎn)附近大幅震蕩，多次反彈未果。

　　銀行資金短缺問題尚未解決

　　從盤面看，上周四美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克的講話使得全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩，破壞了國(guó)內(nèi)指數(shù)走勢(shì)的原有形態(tài)，而銀行間市場(chǎng)資金緊張以及央行無為而治的態(tài)度無疑成為壓垮駱駝的最后一根稻草。有2007年雷曼兄弟的前車之鑒，市場(chǎng)投資者突然發(fā)現(xiàn)商業(yè)銀行借長(zhǎng)投短的資金運(yùn)作模式也存在相當(dāng)大的風(fēng)險(xiǎn)。一旦銀行出現(xiàn)問題，那么系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)將席卷整個(gè)金融行業(yè)，雖然這種假設(shè)過去在中國(guó)很難出現(xiàn)，但是這次央行的態(tài)度讓人捉摸不定，再加上周末工商銀行與中國(guó)銀行資金結(jié)算系統(tǒng)先后出現(xiàn)故障，短時(shí)間內(nèi)暫停存取款業(yè)務(wù)，這一系列有意或無意的偶然事件聯(lián)系起來很容易使得人們聯(lián)想到“擠兌”這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)話題，而恐懼的傳染是致命的，因此周一以及周二上午的大跌也來得情有可原。

　　隨著央行領(lǐng)導(dǎo)在陸家嘴(600663,股吧)金融論壇上的表態(tài)，這種系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的可能性被市場(chǎng)排除，但這并不意味著銀行間資金緊張的問題就此過去，雖然央行表示已經(jīng)向幾家銀行注入了一定的流動(dòng)性，但從盤面看，這部分資金數(shù)量并不很大，上海銀行間拆借隔夜利率經(jīng)過多日回落至5.00%左右，依舊處于歷史較高水平；而回購(gòu)市場(chǎng)也并沒有出現(xiàn)太大變化，1天、7天、14天乃至28天的回購(gòu)利率盤中基本在7%以上。

　　從監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)看，本周銀行資金缺口大約在2000億左右，而下周隨著大量理財(cái)產(chǎn)品到期，以及財(cái)政繳款日的臨近，這個(gè)缺口可能達(dá)到5400億，所以對(duì)于銀行來說最困難的時(shí)間可能是7月初，因此我們預(yù)計(jì)下周國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)可能還會(huì)受到資金趨緊的影響。

　　資金成本上升不利股市行情

　　隨著短期資金緊張，收益率曲線形成了短端大幅走高的倒掛現(xiàn)象，可能進(jìn)一步拉升遠(yuǎn)端利率，提高資金成本，另一方面，經(jīng)歷這次風(fēng)波后，銀行風(fēng)控部門勢(shì)必加強(qiáng)資金管理，提高風(fēng)險(xiǎn)防范水平。這樣一來，無形中可能進(jìn)一步增加企業(yè)借貸成本，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生不利影響。

　　而實(shí)際上，從央行這一次按兵不動(dòng)的舉措看，其意圖是打算通過對(duì)于影子銀行的打擊盤活存量資金，將大量囤積于信托、理財(cái)產(chǎn)品等采取高杠桿的食息資金趕入正常的借貸過程中，通過加大這些支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的資金投入，降低目前社會(huì)上中小企業(yè)借貸難的問題。但是事與愿違，隨著資金成本的走高，反而不利于企業(yè)借貸。因此，在央行或者國(guó)務(wù)院采取其他措施壓低遠(yuǎn)端資金成本之前，預(yù)計(jì)企業(yè)將繼續(xù)面臨借貸難題。而這傳導(dǎo)到股市上將會(huì)在短期內(nèi)產(chǎn)生不利的預(yù)期。

　　股指期貨貼水近多遠(yuǎn)少

　　截至6月28日滬深300指數(shù)收盤，IF1307合約低于滬深300指數(shù)達(dá)44點(diǎn)之多，處于近3個(gè)月以來最高點(diǎn)。從6月開始上市企業(yè)逐步開始分紅，股指期貨受此影響將出現(xiàn)對(duì)滬深300指數(shù)貼水的情況，從理論上講，根據(jù)到期合約的不同以及企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的不同，跌水幅度大概在10點(diǎn)至30點(diǎn)之間。例如5月中旬的1306合約上曾出現(xiàn)大約30點(diǎn)左右的貼水，但是時(shí)至今日，滬深300指數(shù)中大約有200家已經(jīng)分紅或確定分紅金額，而貼水值卻不降反升。惟一合理的解釋是投資者依舊看空后市，因此做空力量使得股指期貨價(jià)格遠(yuǎn)低于理論價(jià)格，這一價(jià)差除了分紅以外也暗含了市場(chǎng)對(duì)于后市的擔(dān)憂與預(yù)期。

　　而在遠(yuǎn)月合約上，雖然也受到分紅的影響，但是股指期貨對(duì)于現(xiàn)貨的貼水遠(yuǎn)沒有那么嚴(yán)重，相對(duì)于近月合約逐步升水，說明市場(chǎng)主要還是對(duì)短期市場(chǎng)較為擔(dān)憂，而對(duì)于中長(zhǎng)期來說，并沒有太多悲觀成分。

　　從持倉(cāng)看，周五多空雙方均大幅減倉(cāng)，但是顯然空頭減倉(cāng)幅度要大于多頭。而結(jié)合之前分析的，由于銀行間市場(chǎng)資金緊張的問題還沒有解決，而由此造成的影響在央行調(diào)整前可能會(huì)損害實(shí)體經(jīng)濟(jì)，進(jìn)而使得投資者對(duì)于股市有不利的預(yù)期，因此預(yù)計(jì)短期內(nèi)多頭難以有效突破2200關(guān)口，而空頭很可能在等待機(jī)會(huì)再次卷土重來。因此，操作上建議投資者下周尋找2200以及2250這兩個(gè)明顯阻力位，一旦突破未成則順勢(shì)做空。