[轉(zhuǎn)] 三大宏觀風(fēng)險(xiǎn)壓制銅市 資產(chǎn)泡沫必然萎縮
當(dāng)前銅價(jià)已經(jīng)處于4月份低點(diǎn)的位置，在目前價(jià)格可能有一定反復(fù)，但擊穿前低開(kāi)始新一輪跌勢(shì)可能不久后就會(huì)到來(lái)
宏觀決定方向，微觀決定節(jié)奏，這是我們分析當(dāng)前銅市現(xiàn)狀的總體思路。當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)錯(cuò)綜復(fù)雜，猶如霧里看花，但抽絲剝繭，從當(dāng)前影響銅價(jià)的核心因素來(lái)看，銅價(jià)面臨三座大山的壓制：國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)下滑的風(fēng)險(xiǎn)、套息交易逆轉(zhuǎn)的風(fēng)險(xiǎn)、美元重新升值的風(fēng)險(xiǎn)。從內(nèi)在的邏輯來(lái)看，這三者并不是孤立的，而是一個(gè)有機(jī)聯(lián)系的整體，我們將逐一進(jìn)行分析：
一、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)下滑風(fēng)險(xiǎn)
根據(jù)美銀美林的一份調(diào)研，相比日本“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”可能失敗以及歐洲經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景黯淡的風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)下滑甚至是硬著陸成為了歐美基金經(jīng)理最為擔(dān)心的尾部風(fēng)險(xiǎn)。相比去年末今年初對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的樂(lè)觀判斷，今年以來(lái)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)弱于預(yù)期，而進(jìn)一步看，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)在短期內(nèi)還難有起色。
無(wú)論是從匯豐PMI，還是“克強(qiáng)指數(shù)”所包含的幾項(xiàng)指標(biāo)——發(fā)電量、鐵路貨運(yùn)量、新增貸款來(lái)看，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)都存在繼續(xù)下滑的風(fēng)險(xiǎn)。而從政策上來(lái)看，中央似乎繼續(xù)在測(cè)試經(jīng)濟(jì)下滑的力度，李克強(qiáng)總理先后稱“靠刺激和政府投資實(shí)現(xiàn)目標(biāo)空間已不大”、“一季度GDP增速處于合理區(qū)間”，習(xí)近平主席近期在訪美期間也強(qiáng)調(diào)一季度7.7%的增速有利于調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。
中央所能容忍經(jīng)濟(jì)下滑的底線在哪里？我們?nèi)匀豢梢詮睦羁藦?qiáng)總理的言論中尋求答案。李克強(qiáng)總理近期稱“中國(guó)需要7%的增長(zhǎng)率，以達(dá)到2020年人均GDP增長(zhǎng)一倍的目標(biāo)”，我們認(rèn)為增長(zhǎng)仍然是中央政府追求的目標(biāo)，只不過(guò)將增長(zhǎng)的下限可能放在7%這樣的水平。當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度仍然高于這水平，這意味著除非經(jīng)濟(jì)下滑到GDP增長(zhǎng)接近7%這樣的水平，除非難以出臺(tái)大規(guī)模的刺激政策。從全年來(lái)看，三中全會(huì)召開(kāi)后可能出臺(tái)的新型城鎮(zhèn)化方案可能成為未來(lái)的政策刺激點(diǎn)，但至少?gòu)妮^短的時(shí)間周期(三四個(gè)月內(nèi))來(lái)看，較大規(guī)模的刺激政策不會(huì)出臺(tái)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)下滑，而這也是當(dāng)前銅市面臨的最主要的基本面。
二、套息交易逆轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)
最近鬧起了錢荒，上海銀行間同業(yè)拆借利率飆升至13%高位，個(gè)別甚至達(dá)到了30%的罕見(jiàn)水平。而追根溯源，無(wú)論是年初的資金過(guò)剩還是當(dāng)前錢荒起因都是緣于全球套息交易。
自安倍上臺(tái)以來(lái)實(shí)施超級(jí)寬松的貨幣政策，打響了全球新一輪貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)的第一槍。在貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)的壓力之下，澳大利亞、韓國(guó)、越南、印度等新興經(jīng)濟(jì)體紛紛下調(diào)利率，使得全球套息交易資金集中買入人民幣資產(chǎn)，推動(dòng)人民幣瘋狂升值。而在人民幣離岸價(jià)格和在岸價(jià)格拉大的背景下，國(guó)內(nèi)大量企業(yè)通過(guò)虛假貿(mào)易參與套息交易，既賺利差又賺利差，使得熱錢瘋狂涌入。今年以來(lái)新增外匯占款遠(yuǎn)超去年全年，1月份最高達(dá)6800多億，最近幾個(gè)月平均在2000多億。
熱錢的瘋狂涌入以及虛假貿(mào)易下的套息交易嚴(yán)重?cái)_亂了正常的經(jīng)濟(jì)秩序，今年以來(lái)貿(mào)易數(shù)據(jù)異常，促使外管局于5月5日下發(fā)20號(hào)文——關(guān)于加強(qiáng)外匯資金流入管理有關(guān)問(wèn)題的通知，對(duì)虛假貿(mào)易進(jìn)行整頓。與此同時(shí)，央行同時(shí)采取了正回購(gòu)以及重啟央票的操作。多管齊下之下效果立竿見(jiàn)影，5月份新增外匯占款銳減至668億，外貿(mào)數(shù)據(jù)更是大跌眼鏡，進(jìn)出口總額從15%急速下降至接近零增長(zhǎng)。
從外部來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于寬松的態(tài)度逐漸曖昧，美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克在5月份首次表態(tài)稱一旦美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)進(jìn)一步好轉(zhuǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)可能減少國(guó)債購(gòu)買，在最新的FOMC會(huì)議上伯南克更是提出了退出的時(shí)間表——2014年。自伯南克5月份首次就退出表態(tài)后，美國(guó)十年期國(guó)債收益率即突破2%并連續(xù)上升，恐慌情緒蔓延，資金大量撤離新興市場(chǎng)，新興市場(chǎng)股市及匯市均暴跌，這意味著全球套息交易的逆轉(zhuǎn)。
在全球套息資金逆轉(zhuǎn)的背景下，熱錢流出也使得人民幣停止了升值趨勢(shì)。外匯占款向來(lái)是國(guó)內(nèi)貨幣供應(yīng)的兩大動(dòng)脈之一，在全球套息交易逆轉(zhuǎn)的大背景以及外管局20號(hào)文的共同作用下，量變發(fā)生了質(zhì)變，國(guó)內(nèi)資金價(jià)格一路飆升。當(dāng)局希望穩(wěn)定匯率，但卻陷入米德沖突，內(nèi)外難以兼顧，這也是國(guó)內(nèi)資產(chǎn)泡沫長(zhǎng)期依賴熱錢支撐導(dǎo)致的必然結(jié)果。在全球套息交易逆轉(zhuǎn)后，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)泡沫必然萎縮，而銅等大宗商品同樣難以幸免。
在市場(chǎng)利率飆漲后，央行遲遲不出手干預(yù)，這一方面源于央行在利率匯率之間自縛手腳，另外也可能是對(duì)商業(yè)銀行過(guò)去幾年盲目擴(kuò)張的警告，銀行業(yè)去杠桿勢(shì)在必行。盡管市場(chǎng)利率飆漲可能使得融資銅交易重新有了空間，但是在銀行業(yè)面臨去杠桿的背景下，信用證的發(fā)放已經(jīng)從緊，因而和同樣資金緊張狀態(tài)下的2011年的融資銅規(guī)模將不可同日而語(yǔ)。且從市場(chǎng)資金利率上升的源頭來(lái)看，2011年資金緊張?jiān)从谛枨螅?dāng)前資金緊張?jiān)从诠┙o，盡管利率飆升，但在資金供給源頭出現(xiàn)問(wèn)題的背景下，融資銅規(guī)模要重新大幅上升并不現(xiàn)實(shí)。
因此我們認(rèn)為，全球套息交易逆轉(zhuǎn)是銅市面臨的另一大宏觀風(fēng)險(xiǎn)，盡管由此造成國(guó)內(nèi)資金利率的上升對(duì)于融資銅有一定提振，但這并不是矛盾的主要方面，套息交易逆轉(zhuǎn)使得銅市受到的利空是矛盾的主要方面。
三、美元重新升值風(fēng)險(xiǎn)
伯南克一語(yǔ)撼動(dòng)全球金融市場(chǎng)，美元也在80一線騰空而起。伯南克的言論只是美元上漲的導(dǎo)火索而已，從美國(guó)經(jīng)濟(jì)自身的基本面來(lái)看，其走牛的基礎(chǔ)已經(jīng)越來(lái)越牢固。
首先是美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇已經(jīng)很明顯，不管是就業(yè)市場(chǎng)還是房地產(chǎn)市場(chǎng)都處于明顯的復(fù)蘇趨勢(shì)當(dāng)中，盡管有波動(dòng)，但整體向好趨勢(shì)很明顯；其次是美國(guó)經(jīng)常賬戶改善，受益于頁(yè)巖氣革命所帶來(lái)的能源依賴度的降低，自2012年以來(lái)美國(guó)貿(mào)易赤字就逐步減??；而從影響匯率的根本因素來(lái)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的滑落以及歐洲、日本經(jīng)濟(jì)的萎靡不振都顯得美國(guó)經(jīng)濟(jì)一枝獨(dú)秀。
美元自2011年年中以來(lái)的上升趨勢(shì)非常穩(wěn)固，在經(jīng)歷數(shù)月的調(diào)整之后，美聯(lián)儲(chǔ)關(guān)于退出的態(tài)度不再模棱兩可，這將有助于美元突破2009年以來(lái)的上升壓力線，一旦美元真正向上突破，那無(wú)疑將是對(duì)銅等金融屬性強(qiáng)的商品又一次致命打擊。
四、宏觀決定趨勢(shì) 微觀決定方向
國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)下滑、套息交易逆轉(zhuǎn)、美元重新升值，這是影響銅價(jià)的三大宏觀風(fēng)險(xiǎn)，而這三大宏觀風(fēng)險(xiǎn)并不是孤立的。全球套息交易使得人民幣大幅升值，這將導(dǎo)致國(guó)內(nèi)出口萎靡，在J曲線效應(yīng)下，下半年的出口形勢(shì)并不樂(lè)觀，5月份的貿(mào)易數(shù)據(jù)已經(jīng)清楚的顯示出了人民幣升值對(duì)于經(jīng)常帳的損害。在國(guó)內(nèi)消費(fèi)萎靡投資刺激力度不大的背景下，三駕馬車面臨同時(shí)熄火的可能，下半年國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)堪憂；而在套息交易逆轉(zhuǎn)后，資金利率上漲將傷及國(guó)內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，隨著美元重啟升值所帶來(lái)的套息交易資金及其他熱錢的進(jìn)一步流出，國(guó)內(nèi)資金困境將繼續(xù)存在。
在這樣的大勢(shì)之下，銅市本身基本面的一些利多因素反而沒(méi)有這么重要了。當(dāng)前銅市的主要支撐在于廢銅供應(yīng)相對(duì)緊缺以及倫銅倉(cāng)儲(chǔ)融資造成可用庫(kù)存減少。但我們從因果關(guān)系來(lái)看，正是因?yàn)槿蜚~市過(guò)剩導(dǎo)致倫銅遠(yuǎn)期曲線向上之“因”，導(dǎo)致了倉(cāng)儲(chǔ)融資之“果”；同樣，也正是因?yàn)槿蚪?jīng)濟(jì)萎靡使得廢銅更新變慢之“因”，導(dǎo)致了當(dāng)前廢銅緊缺之“果”。在銅價(jià)下跌過(guò)程當(dāng)中，現(xiàn)貨商選擇惜售也是廢銅緊缺的直接原因。但廢銅供應(yīng)“緊缺”對(duì)于銅市供需平衡的影響卻并沒(méi)有想象中的大，這從最新公布的5月份精銅產(chǎn)量數(shù)據(jù)可見(jiàn)一斑，因今年國(guó)內(nèi)銅冶煉產(chǎn)能還是繼續(xù)處于擴(kuò)張當(dāng)中。從全球總體供需平衡來(lái)看，全球銅市將繼續(xù)向過(guò)剩傾斜。很多人認(rèn)為廢銅供應(yīng)“緊缺”將改變銅市基本面，其實(shí)銅市的基本面的大方向并沒(méi)有改變，廢銅的緊缺只不過(guò)是當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)以及銅市現(xiàn)狀導(dǎo)致的現(xiàn)象而已。
“因”決定“果”，“果”反作用于“因”，銅市面臨的一些宏觀風(fēng)險(xiǎn)以及本身供需平衡格局的轉(zhuǎn)換是主流，盡管由此產(chǎn)生一些回流，諸如廢銅緊缺、倉(cāng)儲(chǔ)融資導(dǎo)致可用庫(kù)存減少，但并不能改變銅價(jià)下跌的主流趨勢(shì)。
由此我們可以回到開(kāi)篇語(yǔ)：宏觀決定方向，微觀決定節(jié)奏，當(dāng)前銅市面臨的三大宏觀風(fēng)險(xiǎn)決定了銅價(jià)自2011年以來(lái)的下跌趨勢(shì)沒(méi)有改變，但銅市本身的一些基本面的積極因素對(duì)銅市形成回流，影響銅市的下跌節(jié)奏。技術(shù)上看，銅價(jià)在4月初跌破了2009年以來(lái)的長(zhǎng)期支撐線，4月末至5月份銅價(jià)的反彈只是對(duì)于跌破趨勢(shì)線的回抽。當(dāng)前銅價(jià)已經(jīng)處于4月份低點(diǎn)的位置，在目前價(jià)格可能有一定反復(fù)，但擊穿前低開(kāi)始新一輪跌勢(shì)可能不久后就會(huì)到來(lái)，銅價(jià)將繼續(xù)向我們?cè)谌ツ昴甓葓?bào)告中提出的目標(biāo)位5000美元邁進(jìn)，今年第一目標(biāo)位將是6200-6500美元附近，即在QE2啟動(dòng)之前的價(jià)位。
您需要 [注冊(cè)] 或 [登陸] 后才能發(fā)表點(diǎn)評(píng)