[轉(zhuǎn)] 王慧：那些年 股指期貨受過的委屈

2014-03-25 08:03 來源： 上海中期 瀏覽：494 評論：(0) 作者：開拓者金融網(wǎng)

繼1982年世界上第一個股指期貨產(chǎn)品——價值線股指期貨合約誕生以來，股指期貨的大家庭已逐漸發(fā)展壯大，至今已承納了上百個股指期貨合約。但股指期貨這三十年的發(fā)展并非一帆風順，股市風險事件常常令人們將股指期貨與股市漲跌聯(lián)系起來。但大量案例及研究都表明，股指期貨并非是導致股市下跌的原因，需要考慮經(jīng)濟環(huán)境、制度是否完善、經(jīng)濟是否存在泡沫等多方面因素。股指期貨對宏觀經(jīng)濟形勢的變化較現(xiàn)貨市場更為敏感，因而期指價格才會引起市場的關注。隨著期指產(chǎn)品的完善和市場認識水平的提高，許多人也不斷為其正名，股指期貨成長為全球金融市場體系中不可或缺的一環(huán)的過程，也正是一部股指期貨逐漸擺脫質(zhì)疑的歷史。

一、“87股災”股指期貨亮麗正名

1987年10月19日，美國股市崩盤，當天標普500指數(shù)下跌近20%，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)跌幅達22.6%，創(chuàng)下了單日下跌的最高紀錄。股災后，《布雷迪報告》指出指數(shù)套利和組合保險這兩類交易在股票指數(shù)期貨和現(xiàn)貨市場上互相推動下造成了股市崩盤。一些評論家也將其原因歸咎為股指期貨，他們認為股市的不確定性促使眾多股民在期市上建立空單以進行套期保值。大量的空單導致期貨價格下跌，使之與現(xiàn)貨價格偏離了正常的比價關系。于是指數(shù)套利者趁機入市，買期拋現(xiàn)，再次壓低股票價格，而下跌的股價逼迫更多的組合保險交易，如此惡性循環(huán)，股價運行于下跌通道，最終導致股市崩潰。

而監(jiān)管層、學術界則認為，不能將股災原因全部歸結為期貨市場。期貨市場反映信息的速度較現(xiàn)貨市場快，并不能由此推出期價變動引發(fā)現(xiàn)貨價格變動的結論。期貨之所以受到青睞是由于期貨市場調(diào)節(jié)組合頭寸的成本較低，且可以迅速建立新的頭寸。股災的元兇另有其人：首先，美國產(chǎn)生巨額赤字，不得不保持較高的利率水平以吸引外資；其次，股災發(fā)生前美國經(jīng)歷了近50年的牛市，其高收益性使得大量資本流向股市進行投機，金融投資猖獗而生產(chǎn)性投資需求不足，形成難以維系的虛假繁榮；再次，美國霸權地位衰落導致世界經(jīng)濟不穩(wěn)定，國際匯率動蕩，國際貿(mào)易嚴重失衡，國際債務危機不斷。在這些因素的基礎上，當時美國較高的利率使得固定收益類資產(chǎn)得到投資者偏愛，資金從股市轉(zhuǎn)移到債券，直接致使股價暴跌。因此，不能想當然的將股指期貨視為是此次股災的主要原因。

1991年，以諾貝爾經(jīng)濟學獎得主莫頓·米勒(Merton Miller)為首的工作小組經(jīng)過大量詳實的調(diào)查，否定了《布雷迪報告》中關于股指期貨引致股災的結論，認為1987年的股災和1929年的股市“崩盤”并沒有本質(zhì)區(qū)別，都是宏觀經(jīng)濟問題累積以及股票市場本身問題導致，不是由股指期貨市場引起。事實上，全球股市在1987年股災那天都出現(xiàn)了下跌，而跌幅最大的一些股市恰恰是在那些沒有股指期貨的國家，如墨西哥。股指期貨是標準化的風險管理工具且由交易所或清算所充當所有買方和賣方的中央對手方，透明度高、流動性好、信用風險極低、監(jiān)管嚴格，難以成為欺詐的工具，股指期貨更不是導致股災發(fā)生的罪魁禍首！可以說，這是世界范圍內(nèi)真正意義上給股指期貨所做的正名，從此奠定了全球股指期貨大發(fā)展的基礎。

二、香港股市崩盤 期指又遭連累

1998年的香港金融保衛(wèi)戰(zhàn)中，香港股票和外匯市場受到了由索羅斯為首的對沖基金的打壓，股指期貨又被牽連其中。對沖基金借股砸盤，同時在股指期貨上建立空頭頭寸，再攻擊香港匯率制，逼迫特區(qū)政府提高利率，企圖在股票價格下跌時買入股指期貨平倉。而政府出手相助，不遺余力地買入被拋售的股票，支撐股價。

部分人認為期指是本次金融風險的禍源，假設沒有股指期貨，索羅斯也不會有機可乘。例如，沒有股指期貨的印度受到東南亞金融危機的影響較小?？墒?，縱觀當年還沒有股指期貨但仍被亞洲金融危機波及到的地區(qū)，例如臺灣，雖然被影響的時間有所延遲，但是臺幣仍無法逃脫貶值的命運，股市也應聲下跌。因此，1998年香港金融危機中需要審視的是風險管理機制是否完善，而非將危機的原因歸咎于股指期貨。

事實上，索羅斯之所以得逞，真正原因是宏觀經(jīng)濟惡化、監(jiān)管體制漏洞、產(chǎn)品自身缺陷，以及襲擊者在信息、資金、手段等方面的優(yōu)勢等因素。要抑制大鱷突襲的現(xiàn)象，必須從制度、監(jiān)管、產(chǎn)品設計等方面入手，采取恰當?shù)拇胧_保市場安全平穩(wěn)運行。

三、遇上股市下跌 各市場期指就成“替罪羊”

除上述事件之外，韓國KOSPI 200指數(shù)期貨推出后，股市也出現(xiàn)了下跌，全年跌幅達20%；臺灣加權指數(shù)期貨推出后，也碰上了不久之后的股市大幅下挫。

部分評論家再次將矛頭指向股指期貨。殊不知，這些期指產(chǎn)品推出時的經(jīng)濟環(huán)境本身才是股市下挫的真正推手。韓國推出股指期貨之時，雖然其經(jīng)濟于1995年迅速擴張，但其外債卻達歷史高點，股市也在下半年開始企穩(wěn)回落，直至上市前才有所改觀；臺灣期指推出時正值亞洲金融危機，經(jīng)濟不景氣，出口受壓制。這些經(jīng)濟因素和期指上市的“巧遇”容易讓人產(chǎn)生期指帶動股市下跌的幻覺。

類似的，2010年4月我國大陸的股指期貨上市后，半個多月的時間里上證指數(shù)跌幅超過9%，深證成指跌幅逾10%。一些市場人士紛紛指出股指期貨在此輪下跌中起著助推器的作用。但是，當時的期指存量資金遠遠小于股市，根本難以撬動龐大的股市，而宏觀基本面因素才是幕后黑手，它導致資金離場進而引發(fā)股市大跌。期指上市前夕，國務院公布了房地產(chǎn)市場的調(diào)控措施，國家統(tǒng)計局公布的經(jīng)濟數(shù)據(jù)也偏負面，再加上美國高盛“欺詐門”事件，使得房產(chǎn)公司和銀行股受到較大的沖擊，這些因素都拖累了股市運行。

總體而言，大量案例及研究都表明，股指期貨并非導致股市低迷的根源，需要考慮發(fā)生國的經(jīng)濟環(huán)境、制度是否完善、經(jīng)濟是否存在泡沫等多方面因素。股指期貨具有價格發(fā)現(xiàn)功能，它對宏觀經(jīng)濟形勢的變化較現(xiàn)貨市場更為敏感，反應更快，再加上其較低的成本，投資者傾向于首先在期貨市場交易，因而期指價格才會引起市場的關注。迄今，股指期貨成交量逐步攀升，已成為金融市場不可缺少的重要組成部分。格林斯潘曾經(jīng)指出：股票衍生品之所以發(fā)展得較快，是由于它給投資者帶來了經(jīng)濟價值。基于此，我們也應當正視股指期貨，不要讓質(zhì)疑蒙住了雙眼。

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