圖為LME?庫存與其注銷倉單占比

　　2013年年末銅價(jià)走出一波較強(qiáng)的反彈走勢(shì)，倫銅由7000美元/噸以下上漲至最高7460美元/噸，國內(nèi)滬銅相對(duì)疲弱，跟漲意愿不強(qiáng)，價(jià)格最高僅達(dá)52770元/噸。本輪反彈的主要推動(dòng)力是年內(nèi)銅市供應(yīng)過剩情況低于市場(chǎng)預(yù)期，在中國融資銅進(jìn)口規(guī)模增長、國內(nèi)季節(jié)性補(bǔ)庫存以及LME銅庫存快速下降作用下，短期銅市供應(yīng)偏緊。對(duì)于后市，我們認(rèn)為，該輪反彈行情與中長期銅市供應(yīng)繼續(xù)轉(zhuǎn)向?qū)捤墒窍嚆５?，未來銅價(jià)重心下移仍是大概率事件。

　　美聯(lián)儲(chǔ)縮減購債，美元會(huì)回歸強(qiáng)勢(shì)

　　進(jìn)入2014年后，在就業(yè)市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)增長的推動(dòng)下，美聯(lián)儲(chǔ)逐步縮減QE的政策落地，每月將減少100億美元的購債規(guī)模，銅價(jià)的金融支撐因素有所弱化。從近期公布的美經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)看，美國經(jīng)濟(jì)整體仍在改善中。上周公布的2013年12月Markit制造業(yè)PMI終值升至55.0，創(chuàng)2013年1月以來新高，且季調(diào)后初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)下降0.2萬人，至33.9萬人，為近一個(gè)月以來的最低水平。此外，2013年10月份建筑支出上升0.9%，11月營建支出月率增長1.0%，折合成年率為9344億美元，創(chuàng)2009年3月以來的最高水平。若未來美經(jīng)濟(jì)走勢(shì)尤其是就業(yè)市場(chǎng)維持良好，則美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)U(kuò)大縮減購債規(guī)模，逐步實(shí)現(xiàn)退出QE政策，美元指數(shù)將重歸強(qiáng)勢(shì)，從而壓制大宗商品價(jià)格。

　　銅庫存將企穩(wěn)回升

　　銅庫存持續(xù)快速下滑是近期銅價(jià)反彈的主因，不過后期這個(gè)因素的支撐作用將弱化。近兩個(gè)多月以來，在中國買盤影響下，LME銅庫存尤其是亞洲庫存持續(xù)快速回落，目前已降至2013年以來的低位359075噸。在這個(gè)過程中，銅價(jià)外強(qiáng)內(nèi)弱格局持續(xù)，滬倫銅比價(jià)一度走低至7.05，同時(shí)LME現(xiàn)貨銅轉(zhuǎn)為升水，而國內(nèi)在進(jìn)口銅不斷流入的情況下，成交陷入僵持狀態(tài)，現(xiàn)貨銅跟漲意愿不強(qiáng)，轉(zhuǎn)為貼水。不過，隨著國內(nèi)隱形銅庫存攀升，近期中國進(jìn)口銅到岸升水已下滑至172.5美元/噸，按照目前滬倫銅價(jià)格核算，銅進(jìn)口虧損大幅擴(kuò)大，部分時(shí)間進(jìn)口虧損在2000元/噸以上，這將打擊國內(nèi)貿(mào)易商進(jìn)口積極性。此外，近期市場(chǎng)傳言LME市場(chǎng)存在軟逼倉的情況，其注冊(cè)倉單集中在少數(shù)機(jī)構(gòu)手中，而這些機(jī)構(gòu)通過操縱庫存向市場(chǎng)傳達(dá)供應(yīng)偏緊的信息。12月以來LME注銷倉單占比攀升至65%以上，一旦這些機(jī)構(gòu)獲利了結(jié)，流回市場(chǎng)的銅數(shù)量將大幅增長?？傮w而言，預(yù)計(jì)后期中國進(jìn)口銅增速將放緩，當(dāng)LME銅庫存下滑接近尾聲，銅價(jià)上漲動(dòng)能將消失。

　　中國銅需求難以消化供應(yīng)增長

　　據(jù)調(diào)研結(jié)果，多數(shù)冶煉企業(yè)與礦山簽訂的2014年精煉銅加工費(fèi)（長單）為90―95美元/噸，較上一年度大幅增長，這反映了銅礦供應(yīng)維持增長的事實(shí)。國內(nèi)冶煉產(chǎn)能也有較大的提升，2013年11月精煉銅產(chǎn)量環(huán)比增幅刷新紀(jì)錄，高達(dá)65.48萬噸，預(yù)計(jì)2014年精煉銅產(chǎn)量將維持較高增長。而需求方面，由于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型壓力較大，政策將更多地偏向新興產(chǎn)業(yè)，我國依靠投資促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的概率較低，基本金屬需求亦難有大幅改善。此外，在利率市場(chǎng)化背景下，資金成本上升將對(duì)銅需求產(chǎn)生負(fù)面影響，實(shí)體企業(yè)受困于經(jīng)營成本上升，規(guī)?；虺霈F(xiàn)一定萎縮，尤其是中小企業(yè)或面臨停限產(chǎn)，后期銅消費(fèi)增速將不容樂觀。

　　綜合來看，美國在經(jīng)濟(jì)持續(xù)改善背景下，退出QE將逐步成為現(xiàn)實(shí)，美元指數(shù)的強(qiáng)勢(shì)將壓制商品價(jià)格重心，且中國銅消費(fèi)難以消化不斷增長的供應(yīng)，隨著銅進(jìn)口增速下滑，后期LME銅庫存下滑趨勢(shì)將止步，反映行業(yè)基本面的供需矛盾將再次主導(dǎo)銅價(jià)走勢(shì)。我們認(rèn)為銅價(jià)反彈動(dòng)能將逐步減弱，預(yù)計(jì)倫銅7500美元/噸一線、滬銅53000元/噸一線將形成阻力位，操作上投資者多單逢高獲利了結(jié)。

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