繼6月份的“錢荒”和9月份的流動(dòng)性緊張之后，預(yù)計(jì)春節(jié)前的第三波“錢荒”可能會(huì)出現(xiàn)，甚至可能更嚴(yán)重。此次將以中長期利率屢創(chuàng)新高為表現(xiàn)形式。預(yù)計(jì)五年期國債收益率將沖擊過去十年的最高點(diǎn)。

　　國債期貨上市以來基本處于弱勢格局，其間每次反彈力度均較弱、持續(xù)時(shí)間較短。在六大利空的壓制下，預(yù)計(jì)期債弱勢將持續(xù)，主力合約TF1403春節(jié)前可能會(huì)跌破91元。

　　一是貨幣政策。6月份以來的兩次流動(dòng)性緊張狀況表明2008年以來的寬松貨幣政策開始轉(zhuǎn)向。經(jīng)過半年時(shí)間，市場已經(jīng)對(duì)央行偏穩(wěn)的基調(diào)基本消化。近期召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議將2014年貨幣政策定為“穩(wěn)健”，向市場傳遞了未來流動(dòng)性偏緊的狀況。這在最近國債期現(xiàn)貨市場已經(jīng)有所體現(xiàn)。

　　二是公開市場操作。過去幾個(gè)月，央行基本上每周開展一次逆回購操作，但是本周二和周四央行罕見地停止了公開市場操作。這出乎市場預(yù)料，對(duì)周四國債期貨價(jià)格構(gòu)成了較大利空。這也證明金融市場不斷蔓延的流動(dòng)性緊張狀況完全在央行忍受范圍之內(nèi)。雖然央行微博周四下午發(fā)布聲明稱，近期已根據(jù)市場流動(dòng)性狀況通過短期流動(dòng)性調(diào)節(jié)工具（SLO）向市場注入流動(dòng)性。但結(jié)合國債期貨最近幾個(gè)交易日連續(xù)下跌的走勢和19日40天期轉(zhuǎn)貼現(xiàn)票據(jù)利率最高仍然達(dá)到了8.5%，估計(jì)央行注入流動(dòng)性力度有限，不會(huì)改變期現(xiàn)貨下跌趨勢。

　　三是年末效應(yīng)。當(dāng)前已經(jīng)臨近月末、年末和春節(jié)。按照往年經(jīng)驗(yàn)，很多銀行都會(huì)為了應(yīng)對(duì)考核等原因提高資金備付水平，資金融出意愿明顯降低。再加上今年春節(jié)時(shí)間較早，三大節(jié)日的疊加效應(yīng)將對(duì)國債期貨價(jià)格構(gòu)成強(qiáng)大壓力。

　　四是利率市場化進(jìn)程加快。12月12日，銀行間同業(yè)存單開始發(fā)行，首日參與銀行為中、農(nóng)、工、建和國開行。13日，參與范圍迅速擴(kuò)大。由此來看，利率市場化的步伐正在加快。不排除春節(jié)前監(jiān)管層會(huì)推出其他的利率市場化措施。政策的出臺(tái)會(huì)提高利率中樞和無風(fēng)險(xiǎn)利率水平。

　　五是美聯(lián)儲(chǔ)QE削減。12月19日，在2013年度貨幣政策會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)宣布將每月850億美元的購買規(guī)模縮減100億至750億美元。這標(biāo)志著美國量化寬松政策進(jìn)入退出程序。受此影響，美股大漲。縮減QE對(duì)國內(nèi)債券市場的影響邏輯是：縮減規(guī)模有助于增強(qiáng)美元的吸引力，促進(jìn)前幾個(gè)月通過各種渠道流入國內(nèi)的套利資金回流，減少市場中的人民幣，進(jìn)一步加劇流動(dòng)性緊張。從歷史數(shù)據(jù)來看，外匯儲(chǔ)備的增加導(dǎo)致國內(nèi)貨幣增發(fā)嚴(yán)重，總共25萬億元左右。再者，美聯(lián)儲(chǔ)的態(tài)度有可能形成放大效應(yīng)，美元吸引力的增強(qiáng)將影響國內(nèi)流動(dòng)性。經(jīng)歷金融危機(jī)和歐債危機(jī)之后，美國等發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)元?dú)饨谥饾u恢復(fù)，印度、巴西等傳統(tǒng)發(fā)展中國家經(jīng)濟(jì)反而逐漸減速。預(yù)計(jì)此趨勢將會(huì)持續(xù)數(shù)年，美元的回流將對(duì)發(fā)展中國家的債券價(jià)格構(gòu)成利空。

　　六是其他理財(cái)工具。余額寶等產(chǎn)品的進(jìn)入對(duì)傳統(tǒng)金融市場形成鯰魚效應(yīng)。當(dāng)前余額寶7日年化收益率已經(jīng)超過4.63%。為了與此競爭，其他銀行最近相繼推出高收益率產(chǎn)品，有的銀行最近推出的同類理財(cái)產(chǎn)品收益率甚至超過6%。競爭的加劇必然使得本來就很緊張的流動(dòng)性雪上加霜，加速資金流動(dòng)，提升收益率。最近國債期貨成交量只有20億元，而前幾個(gè)月成交量維持在30―40億元，部分原因就是資金的抽離。

　　綜上所述，筆者認(rèn)為，近期內(nèi)國債期貨主力合約TF1403價(jià)格可能會(huì)進(jìn)一步走低，跌破91元概率較大。

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