上周，受利率債供給下降和資金面寬松影響，利率交易盤做多熱情驟升，助推國(guó)債期現(xiàn)價(jià)格上漲。然而，這種脫離基本面，由需求助推的上漲行情并不能長(zhǎng)久維持。周一，國(guó)債期貨TF1403合約早盤以92.506元低開后小幅下挫，收盤跌0.57%，報(bào)收于92.072元。

　　利空出盡，期債止跌反彈

　　以11月20日TF1312合約站穩(wěn)90.800元為標(biāo)志，國(guó)債期貨終結(jié)了連續(xù)近兩個(gè)月的下跌走勢(shì)。10月8日至11月20日共計(jì)31個(gè)交易日，期債累計(jì)跌幅達(dá)3.8%。其間，期債價(jià)格連創(chuàng)新低，市場(chǎng)士氣接連遭受重創(chuàng)，悲觀情緒驟升。通脹上行、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)企穩(wěn)、資金面緊張、債券發(fā)行受挫是本輪期債價(jià)格接連下挫的四大主要誘發(fā)因素。隨著央行逆回購(gòu)規(guī)模增加，資金面緊張暫時(shí)緩解，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)空窗期，基本面因素弱化，一級(jí)市場(chǎng)招投標(biāo)順利，發(fā)行利率回歸市場(chǎng)預(yù)期等，期債“V”型底部基本構(gòu)筑成功，國(guó)債期貨止跌反彈，迎來(lái)短暫上漲行情。

　　資金面為王，期債仍將弱勢(shì)

　　11月匯豐PMI預(yù)覽值小幅回落，加快了債市到期收益率調(diào)整速度和幅度，同時(shí)也助推了國(guó)債期貨續(xù)漲行情。機(jī)構(gòu)投資者順勢(shì)而為，加倉(cāng)多頭，令市場(chǎng)做多情緒在短期內(nèi)急劇升溫。12月1日公布的匯豐PMI數(shù)據(jù)較上月小幅回落，又加重了市場(chǎng)對(duì)于未來(lái)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的悲觀預(yù)期。經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)回落似在表明債市回暖指日可待，期債上漲行情仍將繼續(xù)。

　　然而，今年以來(lái)，隨著低增長(zhǎng)預(yù)期逐漸被市場(chǎng)所接受，經(jīng)濟(jì)走勢(shì)與債市之間的相關(guān)關(guān)系正在逐步弱化。只要經(jīng)濟(jì)增速在市場(chǎng)普遍的預(yù)期之內(nèi)，經(jīng)濟(jì)小幅的下滑并不會(huì)觸動(dòng)債市回暖的“按鈕”。如果以工業(yè)增加值同比增速為9.5%作為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)“冷熱”衡量標(biāo)準(zhǔn)，根據(jù)以往經(jīng)驗(yàn)，只要工業(yè)增加值同比增速在9.5%以上，對(duì)應(yīng)的7年期國(guó)債到期收益率將上行。但是2013年的情況卻與以往存在差異，今年3月、4月、5月和6月，工業(yè)增加值同比增速均在9.5%以下，但是7年期國(guó)債到期收益率并未順應(yīng)歷史規(guī)律，而是以上行為主。這一現(xiàn)象從側(cè)面證明，2013年債券到期收益率走勢(shì)并非由經(jīng)濟(jì)因素主導(dǎo)。

　　通過(guò)對(duì)2002年以來(lái)消費(fèi)價(jià)格指數(shù)同比增長(zhǎng)超過(guò)3%的月份對(duì)應(yīng)的7年期到期收益率走勢(shì)的統(tǒng)計(jì)，發(fā)現(xiàn)兩者的相關(guān)程度較高。物價(jià)指數(shù)增速超過(guò)3%，將加速中長(zhǎng)期國(guó)債到期收益率的上行速度，且物價(jià)指數(shù)越高，通脹越嚴(yán)重，到期收益率的上行幅度也越大。然而，目前消費(fèi)價(jià)格指數(shù)同比增速為3%左右，雖然處于相似經(jīng)濟(jì)環(huán)境下的較高水平，但是仍然位于歷史低位，難以成為引導(dǎo)國(guó)債現(xiàn)券市場(chǎng)和國(guó)債期貨市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)的關(guān)鍵因素。

　　基本面和物價(jià)指數(shù)皆非主因，未來(lái)國(guó)債期現(xiàn)貨價(jià)格走勢(shì)的決定性因素是流動(dòng)性。流動(dòng)性趨緊加快了市場(chǎng)利率調(diào)整步伐。央行收緊態(tài)度明確，年末商業(yè)銀行攬儲(chǔ)壓力驟升，雙節(jié)臨近，交易性需求旺盛，多方面需求助推未來(lái)貨幣市場(chǎng)利率走高。因此，在資金面緊張，貨幣利率難以有效下行的情況下，國(guó)債期貨將難形成有效突破，未來(lái)仍將以弱勢(shì)振蕩格局為主。

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