基金專戶漸成期貨理財?shù)闹髁髂Ｊ?/strong>

　　“大資管”背景下，期貨已逐漸成為各類理財產(chǎn)品中最重要的資產(chǎn)配置，其自身的高杠桿、對沖等特點讓諸多理財產(chǎn)品紛紛打出“期貨牌”。當前我國期貨理財市場現(xiàn)狀如何，存在哪些問題，怎樣來解決，即日起推出“期貨理財市場現(xiàn)狀調查”系列，敬請關注。

　　從有限合伙到信托，再到基金專戶、期貨公司資管和券商資管，過去幾年，期貨??在化的道路上不斷探索。伴隨著這一過程的是，期貨市場的蓬勃發(fā)展以及由此帶來的對期貨投資和資產(chǎn)配置的巨大需求。

　　目前國內(nèi)到底有多少家期貨私募？信托、基金專戶、期貨公司資管和券商資管等管理的期貨類資產(chǎn)規(guī)模有多大？這一答案在“大資管”時代，變得越來越模糊。一方面，利用股指期貨對沖股票市場風險的證券私募，正越來越多地參與到期貨市場中來，其中一些甚至索性轉型成了期貨私募。另一方面，隨著各類金融機構在股票、債券和商品投資中對期貨的利用，期貨類資產(chǎn)規(guī)模的統(tǒng)計邊界越發(fā)難以劃分。

　　也許，這一問題的答案并不重要。重要的是，我們欣慰地看到，在各類機構的共同發(fā)力之下，期貨理財行業(yè)如同旭日初升，正在慢慢綻放自己的光彩。

　　期貨理財模式路徑演進

　　在基金公司的期貨專戶業(yè)務風生水起之前，有限合伙曾經(jīng)在期貨私募圈里風靡一時。當時，新的基金法尚未修改完成，而期貨私募在發(fā)展過程中化的需求越發(fā)強烈。

　　一是私募透明度不高，管理人會為了追求高收益而進行激進投資，有可能導致巨額虧損，引發(fā)糾紛。二是期貨私募無法發(fā)行產(chǎn)品，只能以投資者名義開設賬戶交由自己管理，或者將投資者資金納入自有賬戶管理，投資者資金與管理人資金無法保證獨立。

　　有限合伙操練一段時間后，很快也遇到了問題。一是營業(yè)稅和個人所得稅的雙重征稅，二是有限合伙有私募投資人數(shù)限制。而當時，信托公司參與期貨相關業(yè)務尚未放行。在這種背景下，“有限合伙制+信托”模式應運而生。

　　據(jù)了解，在“有限合伙制+信托”模式中，先由信托公司成立集合信托計劃，向投資者募集資金，然后將募集的信托資金以有限合伙人（LP）方式設立有限合伙企業(yè)，并以有限合伙企業(yè)名義開設證券和期貨交易賬戶，繞開了信托產(chǎn)品此前無法開立賬戶的障礙。所有管理費用和業(yè)績報酬都在信托計劃層面收取，借用“信托產(chǎn)品份額轉讓無需繳納個人所得稅”的規(guī)定，合理規(guī)避了投資者20%的個人所得稅。而且，這種模式還解決了有限合伙的私募投資人數(shù)限制問題。

　　這種模式一直持續(xù)到2011年7月銀監(jiān)會公布《信托公司參與股指期貨交易業(yè)務指引》。之后，不少私募開始嘗試通過信托公司發(fā)行股指期貨對沖產(chǎn)品。

　　“相對來說，期貨私募更愿意選擇與信托公司合作。因為通過信托渠道發(fā)行的產(chǎn)品可以名正言順地聘請第三方作為投顧，投顧的名字也能在產(chǎn)品中體現(xiàn)，這無疑對期貨私募化更有利。”海通期貨財富中心總經(jīng)理姚弘表示。

　　“目前，通過信托發(fā)行的期貨對沖類產(chǎn)品規(guī)模（包括現(xiàn)貨和期貨資產(chǎn)）在100億元以上?！鄙虾５貐^(qū)一家信托公司有關負責人告訴期貨日報，其所在公司發(fā)行的期貨對沖類產(chǎn)品有二三十只。

　　由于只能投資股指期貨，信托公司實際上最后成了證券私募投資股指期貨的首選通道。那些原本在商品期貨領域具有優(yōu)勢的期貨私募，只能望信托而興嘆。

　　除信托外，券商資管也成為一些私募的選擇?！安贿^，和券商資管合作的大部分是投資股票的證券私募。純期貨私募與券商合作的興趣不大。”姚弘表示，而期貨公司資管業(yè)務只能“一對一”，不僅限制了自身規(guī)模的做大，也在很大程度上限制了與各類投顧的合作空間。

　　基金期貨專戶業(yè)務發(fā)展最迅猛

　　在眾多期貨理財模式中，原本最有機會脫穎而出的期貨公司資管，無論在自身管理規(guī)模還是產(chǎn)品通道上，都是非主流。在這樣的背景下，基金專戶成為很多期貨私募的首選。

　　華東地區(qū)一家基金公司專戶業(yè)務負責人告訴，截至今年8月底，如果不考慮對沖類產(chǎn)品的股票資產(chǎn)，從純期貨類產(chǎn)品的角度統(tǒng)計，目前國內(nèi)基金公司期貨專戶規(guī)模在45億元左右，期貨公司資管“一對一”業(yè)務規(guī)模不超過10億元，信托類期貨產(chǎn)品規(guī)模大概在15億元，券商資管類期貨產(chǎn)品規(guī)模在10億元。加總起來，國內(nèi)期貨理財規(guī)模大概80億元（實際可能低于這一數(shù)字），占當前國內(nèi)期貨市場保證金規(guī)模（2700億元）的比例尚不足3%，遠遠低于證券理財規(guī)模20%的市場占比。

　　盡管上述數(shù)字的準確性無法完全求證，但一個不爭的事實是，在各種期貨理財模式中，基金專戶業(yè)務發(fā)展最為迅猛，已成市場主流。據(jù)統(tǒng)計，截至2013年6月底，通過基金專戶或信托計劃發(fā)行的期貨理財產(chǎn)品數(shù)量達60只，其中3/4以上為基金專戶，以結構化產(chǎn)品為主。

　　“基金專戶在目前的期貨理財模式中優(yōu)勢最為明顯。”東海期貨營銷管理總部總經(jīng)理蘇振軍為做了細致的分析：有限合伙企業(yè)的優(yōu)勢是成立方便、靈活，投資范圍無限制，劣勢是稅收高，普通投資人無法對有限合伙人實施有效風控；信托的優(yōu)勢是沒有稅收問題，劣勢是目前還不能參與商品期貨，參與股指期貨也只能套保和套利而不能投機；期貨公司資管的優(yōu)勢是操作方便、靈活，投資無限制，劣勢是目前只能“一對一”，且無法做結構化產(chǎn)品。而基金專戶集中了上述三種模式的優(yōu)勢，同時還很好地規(guī)避了這三種模式的劣勢，是當前比較完美的期貨理財渠道。

　　如果說基金公司的期貨專戶業(yè)務已經(jīng)取得初步成功的話，那么基金子公司業(yè)務的持續(xù)壯大，或將進一步推動基金和期貨的聯(lián)姻。基金子公司業(yè)務范圍更廣，更靈活，一些期貨私募和期貨公司資管都在考慮和基金子公司合作，推出專項資產(chǎn)管理計劃。由青騅投資和國內(nèi)某基金公司子公司以及國泰君安期貨資管合作推出的青騅一號資產(chǎn)管理計劃就是這樣一種嘗試。

　　各類產(chǎn)品業(yè)績良莠不齊

　　目前，國內(nèi)期貨理財產(chǎn)品大致有管理型和結構型兩種，投資策略日益多樣化，包括套利、趨勢、程序化交易、混合策略等。不過，對于投資人來說，重要的是產(chǎn)品業(yè)績的穩(wěn)定性。

　　因處于起步初期，期貨公司資管無論在投資策略還是風險控制上，都非常謹慎，業(yè)績表現(xiàn)較為穩(wěn)定。信托類產(chǎn)品方面，從已經(jīng)公布的情況看，期貨對沖產(chǎn)品往往在股市熊市中表現(xiàn)良好，而在牛市中表現(xiàn)弱于大盤。通過基金專戶發(fā)行的產(chǎn)品以及證券公司資管產(chǎn)品，按照規(guī)定均不能公開宣傳，因此這兩塊的業(yè)績究竟如何，很難考證。但有一點，基金公司往往會將好的期貨專戶產(chǎn)品對外推介和展示，不好的往往藏著掖著。據(jù)了解，國內(nèi)某基金公司發(fā)行的期貨專戶產(chǎn)品中，一半賬戶實現(xiàn)盈利，另一半雖然虧損，但虧損幅度不大。

　　“目前通過基金公司發(fā)行期貨理財產(chǎn)品的通道費用還是偏高，一些具備一定規(guī)模、化渴求并不強烈的期貨私募對此的興趣不大?！币晃毁Y產(chǎn)規(guī)模上億元的資深期貨操盤手周先生介紹說，目前，通過基金專戶發(fā)期貨產(chǎn)品通道費加上托管費需要1%的成本，如果再通過銀行渠道“找資金”，還要增加成本。

　　周先生告訴，來找他發(fā)期貨理財產(chǎn)品的機構很多，但他并不急于這么做?！敖Y構化實際上意味著資金利用率的降低，對我來說意義并不大，還不如用發(fā)產(chǎn)品的劣后資金，把現(xiàn)有賬戶做好?！?/p>

　　周先生的想法在期貨私募中有一定的代表性。當前期貨理財市場的狀況是，做得很好、已經(jīng)具有規(guī)模的投資公司或操盤手并不是非常迫切地要發(fā)產(chǎn)品，而那些剛起步或業(yè)績不好的私募或操盤手又很難獲得各類通道機構的青睞。因此，期貨操盤手、期貨理財工作室等單賬戶管理模式仍是當前我國期貨理財市場的主要模式之一。至于單賬戶期貨理財?shù)臉I(yè)績，除非私募或操盤手愿意展示，否則無從查證。

　　化的期貨理財產(chǎn)品，因為有信托、基金等機構的把控，風險相對可控，而一些單賬戶期貨理財?shù)氖找鎰t是“冰火兩重天”。去年，期貨市場最為關注的單賬戶期貨理財――凱豐基金創(chuàng)造了4倍的收益率，而雛鷹1號虧損98%。