⊙嘉實投資者回報研究中心

　　顧名思義，國債期貨是以國債為標的品在交易所上市交易的金融期貨。國債期貨交易雙方預先確定買賣價格，承諾在未來約定時間對合約規(guī)定范圍內的國債進行錢券交割。國債期貨代表的是對遠期基礎利率的預期，在成熟市場已有近40年歷史。它是投資者用來對沖利率風險的常用工具，也是期貨市場上最為活躍的交易品種，在美國，國債期貨的交易量已占整個期貨市場的一半以上。

　　2013年9月6日，闊別中國市場18年之久的國債期貨重新啟動，5年期國債期貨合約正式上市交易。對這一投資品種，普通投資者可能并不熟悉。在本期專欄中，嘉實回報中心將同大家一起探討。

　　這次上市的5年期國債期貨有以下基本信息。標準方面，期貨參照票息為3%的5年期國債；交易方面，每手面額為100萬元，交割日為最后交易日后的三個工作日。為控制風險，交易所規(guī)定國債期貨每日價格最大波動幅度為上一交易日結算價的±2%，最低交易保證金為合約價值的3%。在國債期貨開通首日的9月6日，全天成交346億元，收盤持倉2,959手。

　　國債期貨的特點可以概括為以下幾個方面。首先，從產品屬性上看，國債期貨是一種流動性較好的固定收益類產品，也是對沖利率風險敞口的有力工具。其次，從參與者來看，國債期貨的參與者以機構投資者為主。例如，那些持有債券而且需要采用市場定價會計記賬方式的投資者，可以利用國債期貨降低利率風險敞口，套期保值。最后，從對國債現(xiàn)貨市場的影響看，由于期貨市場反映了參與者對遠期利率水平的共識，這會有助于降低現(xiàn)貨市場的波動性。綜上所述，國債期貨的推出對中國投資者和資本市場本身都有實質和深遠的影響，廣闊前景可以預期。

　　在成熟市場，通過多年的發(fā)展，國債期貨家族可謂興旺。市場中不但有不同期限的國債期貨，而且還有國債期貨期權，使得投資者進行投資、對沖、套利時工具充足。這些多樣的國債衍生品在為市場提供了更好的流動性和預期指導性的同時，也降低了市場的整體風險。就國債期貨投資策略而言，我們在這里介紹幾種典型策略：利率對沖、單向交易和期現(xiàn)套利。

　　第一，利率對沖策略。利率對沖就是持有債券的投資者通過賣空久期相近的國債期貨將所持債券的基礎利率風險敞口對沖掉。對一般債券而言，持有者需要同時面對兩種風險:基礎利率的變動風險和債券信用違約風險。通過利率對沖策略，投資組合將不受基礎利率波動的影響，但所面對的信用風險依然存在。成熟市場的投資者可以利用信用違約掉期對沖信用風險，但是目前中國市場還沒有這類工具。

　　第二，單向交易策略。單向交易策略是指投資者通過捕捉國債期貨價格的變化趨勢，低買高賣獲得收益的投資策略。作為利率產品的國債期貨，市場對未來利率水平的預期決定了國債期貨的價格。投資者可以基于對利率走勢的判斷建立國債期貨的多頭或空頭倉位，隨著市場的變化，進行平倉操作來鎖定收益或止損。

　　第三，期現(xiàn)套利策略。期現(xiàn)套利是指投資者在期貨市場和現(xiàn)貨市場對同一類產品進行久期相同，但方向相反的交易，其目的是通過發(fā)現(xiàn)和鎖定兩個市場間的基差獲取收益。操作上，投資者通常買入融資成本較低而且符合期貨交割要求的國債組合，同時賣空對應的國債期貨。在技術層面，整個過程一般借助復雜的數(shù)學模型來完成，同時也需要所在的國債市場有著良好的流動性。

　　綜上所述，國債期貨不但特點鮮明，而且用途廣泛，投資者可以充分發(fā)揮，構建多樣的投資策略。與市場中較為常見的股指期貨不同，國債期貨的利率產品屬性使得它的操作運用較為復雜，例如投資組合久期的匹配，期貨平倉與否的判斷，交割債券的挑選等等。這些都要求國債期貨的參與者不但要有較高的金融學和經濟學專業(yè)知識，而且要有豐富的債券市場經驗。對于這種技術要求較高的投資活動，普通投資者不宜貿然參與。