根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，期貨品種上市首日都會(huì)出現(xiàn)較好的投資套利及套期保值機(jī)會(huì)。針對(duì)上市首日市場(chǎng)所關(guān)注，我們預(yù)測(cè)了動(dòng)力煤期貨上市首日的合理價(jià)格區(qū)間，并對(duì)上市首日的期現(xiàn)套利、跨品種套利和投機(jī)的投資策略做以下分析。

　　首日合理運(yùn)行區(qū)間

　　從經(jīng)驗(yàn)上看，新品種上市初始，市場(chǎng)交投熱情往往較高，行情波動(dòng)也將較為劇烈，價(jià)格走勢(shì)在資金面的推動(dòng)下或有一定表現(xiàn)，但之后將逐步回歸基本面。

　　與之前上市的焦煤相比，動(dòng)力煤在現(xiàn)貨貿(mào)易中的貿(mào)易量更大，因此，我們認(rèn)為本次上市的動(dòng)力煤期貨合約活躍度會(huì)高于焦煤期貨。盡管本次動(dòng)力煤交易單位為每手200噸，但考慮到動(dòng)力煤貨值較低，動(dòng)力煤掛牌價(jià)為520元/噸，焦煤掛牌基準(zhǔn)價(jià)在1300元/噸附近，因此，動(dòng)力煤?jiǎn)问直ＷC金增加并不高。對(duì)于產(chǎn)業(yè)鏈客戶而言，動(dòng)力煤的貿(mào)易量遠(yuǎn)超煉焦煤，產(chǎn)業(yè)鏈貿(mào)易商群體面臨的風(fēng)險(xiǎn)敞口更大，因此產(chǎn)業(yè)參與套保的積極性更強(qiáng)。

　　我們通過分析鄭州商品交易所公布的動(dòng)力煤標(biāo)準(zhǔn)品與車船板基準(zhǔn)交割港口，從而判斷動(dòng)力煤期貨首日交易可能運(yùn)行的區(qū)間。交易所公布的動(dòng)力煤基準(zhǔn)品品級(jí)，屬于動(dòng)力煤貿(mào)易主流品種。動(dòng)力煤期貨合約的交割基準(zhǔn)價(jià)為該期貨合約的基準(zhǔn)交割品在基準(zhǔn)交割地車（船）板交貨的含稅價(jià)格。9月25日，秦皇島5500大卡動(dòng)力煤平倉(cāng)價(jià)515~525元/噸，港口平倉(cāng)價(jià)是指船運(yùn)，貨物到船的價(jià)格。交易所規(guī)定車（船）板交割是指賣方在交易所指定交割計(jì)價(jià)點(diǎn)將貨物裝至買方汽車板、火車板或輪船板，完成貨物交收的一種實(shí)物交割方式，因此港口平倉(cāng)價(jià)與車船板價(jià)格是同一個(gè)概念。由此，考慮期貨首日的波動(dòng)或?qū)⒋笥诂F(xiàn)貨，動(dòng)力煤近月合約區(qū)間也應(yīng)該在515~525元之間。

　　我們推斷動(dòng)力煤主力合約為TC401或者TC405合約，按照現(xiàn)貨市場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn)交割品焦煤動(dòng)力煤價(jià)差600元/噸，以焦煤合約JM1401推算TC401合約價(jià)格不超過560元/噸，以焦煤合約JM1405合約推算TC405合約價(jià)格不超過630元/噸。由于JM1405合約相比與現(xiàn)貨有較高的升水，因此按照絕對(duì)價(jià)差計(jì)算并不合適，若以升水比例看，JM1405合約升水現(xiàn)貨13%~18%，則動(dòng)力煤TC405合約合理區(qū)間在587元/噸~613元/噸，因此，我們判斷首日基準(zhǔn)價(jià)定價(jià)偏低，按基準(zhǔn)價(jià)開盤將會(huì)是合理的買入價(jià)位。

　　綜合各因素以及商品市場(chǎng)近期走勢(shì)，動(dòng)力煤期貨上市首日行情有可能呈現(xiàn)低開高走格局，我們預(yù)計(jì)動(dòng)力煤1401合約的首日運(yùn)行區(qū)間在510~550元/噸之間，投資者可在此區(qū)間進(jìn)行操作。

　　可能存在套利操作機(jī)會(huì)

　　根據(jù)無風(fēng)險(xiǎn)套利定價(jià)原理：動(dòng)力煤期貨價(jià)格=現(xiàn)貨價(jià)格+期現(xiàn)套利持有成本。動(dòng)力煤期現(xiàn)套利持有成本包括資金成本、交易費(fèi)、運(yùn)輸費(fèi)、交割費(fèi)、入出庫(kù)費(fèi)、倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)及其他稅費(fèi)等。我們以買現(xiàn)貨拋期貨并到期進(jìn)行交割為例。假定期貨TC401價(jià)格530元/噸，現(xiàn)貨520元/噸，在2013年10月8日進(jìn)行套期保值，并與2014年1月31日進(jìn)行交割。交割費(fèi)用測(cè)算約為17.59元/噸。理論上如果TC401合約與上市當(dāng)日現(xiàn)貨價(jià)差超過17.59元/噸，可以買現(xiàn)拋期進(jìn)行期現(xiàn)套利?？紤]到冬季需求旺季，1401合約升水可能會(huì)更高，我們建議可在期限價(jià)差超過40元/噸的情形下進(jìn)行買現(xiàn)拋期的操作。

　　煤炭按照用途分為煉焦煤和動(dòng)力煤，大連商品交易所上市的主焦煤是煉焦煤的重要組成部分。作為煤炭的兩個(gè)分支，動(dòng)力煤和焦煤期貨存在跨品種套利機(jī)會(huì)。統(tǒng)計(jì)上，2011年至今時(shí)間段內(nèi)，動(dòng)力煤與煉焦煤價(jià)差并不穩(wěn)定。其價(jià)差最大值為970元/噸，最小值為480元/噸，平均價(jià)差740元/噸，2013年1月1日以來的平均價(jià)差為600元/噸。造成價(jià)差波動(dòng)巨大的原因，在于動(dòng)力煤的下游需求主要來自于電廠等能源消耗單位，而煉焦煤的下游需求主要來自于鋼鐵冶煉的相關(guān)需求，因此兩者有著明顯的差異。盡管兩者的下游需求差異巨大，但如果從統(tǒng)計(jì)套利的角度，長(zhǎng)期而言，投資者依然可以考慮在價(jià)差大于970元/噸時(shí)買入動(dòng)力煤拋出主焦煤，在價(jià)差小于480元/噸時(shí)買入主焦煤拋出動(dòng)力煤。

　　（作者系國(guó)泰君安期貨分析師）