做空時點或在5月中旬出現(xiàn)

　　原油回調(diào)整理，PX延續(xù)偏強格局

　　2月中旬，國際油價在跌破30美元/桶之后，在多頭資金積極入場和產(chǎn)油國達成凍產(chǎn)協(xié)議的推動下，原油價格走出一波反彈行情。隨后，在美元走弱，以及市場對4月17日將舉行的OPEC與非OPEC產(chǎn)油國的凍產(chǎn)會議預期向好的背景下，原油價格延續(xù)強勢。但是，由于供應端沒有實質(zhì)性的利好支撐，加之原油庫存創(chuàng)下近80年來新高，原油價格反彈至40美元/桶附近時壓力顯現(xiàn)。

　　進入4月份，北美煉廠檢修基本結束，煉化開工逐步恢復，截至3月25日，美國煉化開工率為90.4%，短期仍有提升空間，通過觀察歷史數(shù)據(jù)我們發(fā)現(xiàn)，當煉化開工率恢復九成以上時，原油庫存有下滑的趨勢。此外，近期美聯(lián)儲官員言論持續(xù)偏鴿派，市場對美元加息預期減弱，而美元走弱對原油等大宗商品也有一定支撐。

　　總體而言，高庫存會使原油價格整體承壓，但庫存下滑預期和美元走弱仍對原油盤面有所支撐，我們認為，后市原油仍將維持35―40美元/桶區(qū)間振蕩，大跌的可能性不大。

　　PX作為生產(chǎn)PTA的直接原料，價格走勢跟PTA相關度非常高。2016年我國沒有新的PX產(chǎn)能投放，國內(nèi)進口依存度維持在五成左右。二季度是亞洲PX裝置檢修高峰期，據(jù)初步統(tǒng)計，二季度計劃檢修的PX裝置在450萬噸左右，大于去年的檢修力度，由中國與亞洲PX負荷走勢圖來看，每年進入二季度之后，PX負荷都會明顯走低，預計二季度PX價格依舊會維持偏強走勢。而且，自3月份以來，汽油價格相對石腦油和芳烴已明顯走強，這或?qū)е聭玫秸{(diào)和汽油部分的石腦油和芳烴的量增加，這在原料端對PX價格也會形成支撐。

　　圖為中國與亞洲PX負荷狀況走勢

　　PTA進入去庫存階段，現(xiàn)金流有所好轉(zhuǎn)

　　江陰漢邦220萬噸新裝置重啟失敗，預計停車半個月，而且取消了新裝置4月份合約量，產(chǎn)出合格品估計要等到5月份之后。寧波一套120萬噸的PTA裝置已于3月31日提前停車檢修，預計維持25天左右。另外，逸盛石化也將4月份合約貨減量10%供應。PTA工廠的一系列動作或?qū)е?月份現(xiàn)貨供應趨緊。如果不考慮漢邦二期220萬噸新產(chǎn)能，以PTA產(chǎn)能基數(shù)4393萬噸來估算，預計4月份PTA平均負荷在73%附近，折合月產(chǎn)量在267萬噸左右。

　　初步預計，4月國內(nèi)聚酯月均負荷在84%―85%，按聚酯產(chǎn)能基數(shù)4515萬噸來計算，4月份國內(nèi)聚酯產(chǎn)量約在318萬噸，折合對PTA消耗量在275萬噸左右，綜合計入其他領域PTA消耗10萬噸上下，總計對PTA消耗量在285萬噸左右。通過PTA供需的預估來看，4月份PTA動態(tài)供需處于偏緊的狀態(tài)，PTA市場也將進入去庫存階段。

　　圖為PTA社會庫存走勢及預估

　　二季度是PTA需求的傳統(tǒng)旺季，節(jié)后一致性的復工節(jié)奏帶動了聚酯開工率提升至83%的高位水平，預計整個4月份以及到5月中旬，聚酯工廠一直會維持高開工狀態(tài)，由高開工帶來的對PTA的剛性需求依舊會對原料價格有所支撐，而且PTA工廠部分裝置的故障和檢修也使得PTA供應處于偏緊的狀態(tài)，因此，我們預計二季度的PTA工廠現(xiàn)金流較一季度將有所好轉(zhuǎn)。

　　目前PTA有效產(chǎn)能大概在3483萬噸，逸盛和恒力產(chǎn)能分別占有效產(chǎn)能的37%、19%，它們的裝置變動對現(xiàn)貨市場的影響相當大，可以想象當PTA加工價差長時間在500元/噸以下水平運行，PTA工廠通過降低裝置開工率來挺加工價差的可能性非常大，2016年一季度PTA平均加工價差為496元/噸，PTA工廠勉強可以維持開工，我們預計4―5月份在自身供應偏緊和剛需拉動的共同作用下，PTA現(xiàn)金流會有改善。

　　圖為原油庫存與煉廠開工走勢

　　產(chǎn)銷明顯回落，聚酯效益不及去年同期

　　春節(jié)期間，聚酯工廠在庫存高企的壓制下，停工力度明顯大于往年，這導致2016年1―2月份聚酯產(chǎn)量同比有所下滑，數(shù)據(jù)顯示，2016年1―2月份聚酯產(chǎn)量同比分別下滑9.5%、0.8%。進入3月份，在下游市場集中補庫的帶動下，聚酯產(chǎn)品價格大幅反彈，聚酯現(xiàn)金流水平也跟隨價格提升有所好轉(zhuǎn)。不過，至3月中下旬，隨著聚酯產(chǎn)銷的回落，以及PTA和MEG的相對強勢，聚酯現(xiàn)金流再次受到壓制。截至4月1日，聚酯現(xiàn)金流明顯低于去年同期水平。

　　進入3月份，聚酯產(chǎn)銷放量，春節(jié)前累積的高庫存快速消化。但隨著下游一輪補庫的結束，聚酯產(chǎn)銷也出現(xiàn)明顯回落，庫存止跌回升。截至4月1日，聚酯庫存基本與去年同期持平，通過以往的數(shù)據(jù)來看，一般進入4月份之后，聚酯開始進入去庫存階段，但今年由于下游補庫較往年有所提前，而且目前聚酯開工維持高位，若后期產(chǎn)銷得不到改善，庫存出現(xiàn)反周期增加的可能性很大，而持續(xù)高庫存或?qū)⒌贡乒S降負。

　　出口仍無改善，終端消費內(nèi)外受困

　　2015年，我國外貿(mào)遭遇“寒流”，出現(xiàn)自2009年全球性金融危機后6年來的首次進口、出口雙降。作為勞動密集型產(chǎn)品的代表，紡織品服裝首當其沖，全年出口下降4.9%。進入2016年，出口形勢仍無改善跡象，1―2月我國累計出口紡織品服裝397.89億美元，同比減少15.73%，其中出口紡織紗線、織物及制品155.33億美元，同比減少14.25%；出口服裝及衣著附件242.56億美元，同比減少16.66%。當然，2月份是春節(jié)假期，市場報關等不可避免地受到影響，不過，對于2016年全年的出口形勢，似乎沒有人再抱很大的期待。

　　實際上，當前已經(jīng)是4月初，從江浙地區(qū)工廠的接單情況來看，訂單主要還是來自于國內(nèi)，外貿(mào)訂單的接收量依然是非常有限，可以預見，3月份的出口數(shù)據(jù)也不會太好看。造成紡織品服裝出口嚴重下滑的主要原因有兩點：一是我國與東南亞國家之間的用工、土地等成本差距，加劇了紡織品服裝出口訂單向東南亞國家流失，市場份額逐步被東南亞國家蠶食，訂單和生產(chǎn)線向東南亞“雙轉(zhuǎn)移”。

　　二是去年以來，美國、日本、澳大利亞等國和歐盟地區(qū)相繼出臺了14條有關紡織服裝產(chǎn)品的禁令、標準、限量要求和標簽新規(guī)等，技術性貿(mào)易措施日益嚴格，加大了出口阻力。

　　圖為紡織品服裝月度出口

　　在出口形勢如此惡劣的情形之下，內(nèi)需環(huán)境也在不斷惡化。根據(jù)中華全國商業(yè)信息中心的統(tǒng)計，2016年1―2月份全國百家重點大型零售企業(yè)服裝類商品零售額同比下降5.5%，增速較2015年1―2月份下降11.9個百分點。

　　總體而言，目前終端紡織服裝消費處于內(nèi)外受困之中，中長期來看仍無改善可能。

　　圖為2015年1月―2016年2月全國百家重點零售企業(yè)服裝類商品零售額增速

　　展望后市，在檢修季的利好支撐下，PX價格仍將維持偏強格局，短期PX加工價差壓縮的可能性不大，成本端依舊存在支撐。從供需端考慮，由于PTA新裝置推遲投產(chǎn)和部分裝置檢修，而且下游需求正處于傳統(tǒng)旺季，聚酯負荷維持高位，4月份PTA供應偏緊，PTA進入去庫存階段。我們認為，中短期PTA市場依舊就維持振蕩偏強的格局，做空時點或在5月中旬出現(xiàn)。 （作者單位：信達期貨）