庫存偏低支撐現(xiàn)貨價(jià)格，需求疲軟制約反彈高度

　　全球流動(dòng)性寬松延續(xù)

　　盡管去年年底美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施了近十年來的首次加息，但是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的不確定性令其下一次加息變得撲朔迷離。而在美國(guó)以外，很多國(guó)家仍然依賴單邊的貨幣寬松政策刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展與避免通縮壓力。

　　日本央行2月16日起實(shí)施負(fù)利率政策，將存款利率下調(diào)至負(fù)0.1%，以創(chuàng)造有利于企業(yè)及個(gè)人獲得貸款的環(huán)境，刺激投資和消費(fèi)。

　　繼去年多次降準(zhǔn)降息之后，今年2月29日晚間，中國(guó)央行宣布自3月1日起，普遍下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。

　　歐元區(qū)仍面臨通縮風(fēng)險(xiǎn)，3月10日，歐洲央行全面下調(diào)三大利率，主要再融資利率下調(diào)5個(gè)基點(diǎn)至0%、隔夜存款利率下調(diào)10個(gè)基點(diǎn)至負(fù)0.40%、隔夜貸款工具利率下調(diào)5個(gè)基點(diǎn)至0.25%；擴(kuò)大QE規(guī)模至每月800億歐元，并將QE購債范圍擴(kuò)大至非銀行企業(yè)債券；啟動(dòng)新一輪TLTRO（長(zhǎng)期再融資）操作，起始時(shí)間為2016年6月，持續(xù)時(shí)間4年。

　　由于全球主要經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)前景仍不樂觀，通貨萎縮和債務(wù)危機(jī)尚未徹底解決，其他央行并不準(zhǔn)備追隨美聯(lián)儲(chǔ)撤出貨幣寬松刺激政策，因此全球流動(dòng)性寬松周期可能延續(xù)。貨幣寬松對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的刺激效應(yīng)已經(jīng)日漸衰弱，而過剩的流動(dòng)性追逐有限的資產(chǎn)，必將導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)泡沫。本輪大宗商品底部崛起更像是一種貨幣現(xiàn)象，并非需求因素拉動(dòng)。

　　供給側(cè)改革超預(yù)期推進(jìn)

　　去年11月10日，在中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組會(huì)議上習(xí)近平主席首次提出“供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”。從去年開始，以去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿、降成本、補(bǔ)短板為重點(diǎn)的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，經(jīng)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議定調(diào)后，正式拉開大幕。

　　春節(jié)前夕，國(guó)務(wù)院印發(fā)了《關(guān)于鋼鐵行業(yè)化解過剩產(chǎn)能實(shí)現(xiàn)脫困發(fā)展的意見》和《關(guān)于煤炭行業(yè)化解過剩產(chǎn)能實(shí)現(xiàn)脫困發(fā)展的意見》兩份文件，明確了鋼鐵煤炭行業(yè)去產(chǎn)能的目標(biāo)和路徑，并聯(lián)合財(cái)政部確定了配套安置資金的來源。

　　3月5日，國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)在《政府工作報(bào)告》中強(qiáng)調(diào)：“今年要重點(diǎn)抓好鋼鐵、煤炭等困難行業(yè)去產(chǎn)能，嚴(yán)格控制新增產(chǎn)能，堅(jiān)決淘汰落后產(chǎn)能，有序退出過剩產(chǎn)能。要采取兼并重組、債務(wù)重組或破產(chǎn)清算等措施，積極穩(wěn)妥處置‘僵尸企業(yè)’。中央財(cái)政安排1000億元專項(xiàng)獎(jiǎng)補(bǔ)資金，重點(diǎn)用于職工分流安置。”兩會(huì)期間，各地方政府進(jìn)一步細(xì)化了本省的去產(chǎn)能目標(biāo)。據(jù)了解，目前已有內(nèi)蒙古、山東、貴州、河北、重慶、安徽、甘肅等多個(gè)省（市、區(qū)）公布了去產(chǎn)能方案，這些方案的去產(chǎn)能力度超過了全國(guó)規(guī)劃。

　　供給端即將收縮成為支撐動(dòng)力煤與相關(guān)黑色品種期貨價(jià)格從歷史性低位超跌反彈的主要驅(qū)動(dòng)力。

　　低庫存支撐港口煤價(jià)

　　從去年12月以來，受成本倒掛的影響，產(chǎn)區(qū)煤礦生產(chǎn)和發(fā)運(yùn)積極性下降，秦皇島港等北方主要?jiǎng)恿γ焊劭诘拿禾繋齑媪砍掷m(xù)下滑。今年春節(jié)，很多煤礦在中煤協(xié)的倡議下提前放假或延長(zhǎng)假期，進(jìn)一步加劇了一季度動(dòng)力煤市場(chǎng)供不應(yīng)求的局面。數(shù)據(jù)顯示，1―2月全國(guó)原煤產(chǎn)量51346萬噸，同比下降6.4%，累計(jì)降幅比去年同期擴(kuò)大了2.4個(gè)百分點(diǎn)。

　　在供給側(cè)改革的大背景下，各省市紛紛加大了兩會(huì)期間的煤礦安監(jiān)力度，目前“三西”地區(qū)煤礦復(fù)工率雖穩(wěn)步提升，但復(fù)產(chǎn)力度不大，普遍以銷定產(chǎn)，以去庫存為主。這導(dǎo)致北方港口的煤炭供給依然呈現(xiàn)偏緊的局面。截至3月11日，秦皇島港煤炭庫存小幅回升至363.71萬噸，但遠(yuǎn)低于往年同期水平。

　　3月伊始，四大礦將各卡數(shù)下水煤價(jià)格上調(diào)10元/噸，5500大卡動(dòng)力煤價(jià)格基本達(dá)到392元/噸，同時(shí)取消了其他優(yōu)惠措施。目前四大礦價(jià)格政策保持不變，但期貨市場(chǎng)的強(qiáng)勁上漲和港口貨源緊張的現(xiàn)狀推動(dòng)煤價(jià)進(jìn)一步走高。截至3月11日，CCI5500大卡動(dòng)力煤價(jià)格指數(shù)報(bào)382元/噸，較上周同期上漲4.50元/噸；CCI5000大卡動(dòng)力煤價(jià)格指數(shù)報(bào)342.50元/噸，較上周同期上漲4.00元/噸。

　　需求疲軟抑制采購積極性

　　盡管動(dòng)力煤現(xiàn)貨價(jià)格穩(wěn)步上行，但動(dòng)力煤現(xiàn)貨市場(chǎng)的終端用戶比起動(dòng)力煤期貨市場(chǎng)的投機(jī)多頭要淡定許多，下游暫時(shí)沒有出現(xiàn)大范圍搶購或囤貨的現(xiàn)象。錨地船舶數(shù)量沒有大幅增長(zhǎng)，沿海煤炭運(yùn)價(jià)仍低位徘徊。3月13日，秦皇島港錨地下錨船舶為29艘，京唐港區(qū)錨地下錨船舶為11艘，國(guó)投曹妃甸港錨地下錨船舶為5艘，天津港(600717,股吧)錨地下錨船舶為12艘。

　　隨著工廠陸續(xù)開工，沿海電廠耗煤量開始回升，但目前電廠以消化自身庫存為主，前往北方港口采購的積極性不高。截至3月11日，沿海地區(qū)主要電力集團(tuán)合計(jì)日均耗煤量升至58.6萬噸，較上周同期增加4.8萬噸，電廠煤炭庫存降至1133.3萬噸，較上周同期減少108萬噸，存煤可用天數(shù)約19天。

　　當(dāng)前日耗回升屬于正常的季節(jié)性變化，而展望全年的動(dòng)力煤需求形勢(shì)，受高耗能行業(yè)加速去產(chǎn)能、工業(yè)企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、新能源快速發(fā)展等因素的綜合影響，預(yù)計(jì)2016年我國(guó)煤炭需求總體依舊疲軟，因此終端用戶偏好采取低庫存策略。

　　天氣預(yù)報(bào)顯示，“倒春寒”即將結(jié)束，本周我國(guó)將迎來大范圍、長(zhǎng)時(shí)間的氣溫回升，全國(guó)大部分地區(qū)可能提前入春。后期隨著南方水電逐步發(fā)力，市場(chǎng)進(jìn)入用煤淡季，電廠日耗可能再度走弱，同時(shí)煤礦產(chǎn)量可能會(huì)因價(jià)格反彈而有所釋放，遠(yuǎn)期動(dòng)力煤價(jià)格存在下行壓力。

　　期貨貼水基本消失

　　與鐵礦石市場(chǎng)期現(xiàn)貨齊漲的情況不同，過去兩周，動(dòng)力煤期貨的漲幅明顯大于現(xiàn)貨，這使得動(dòng)力煤期貨貼水基本消失。截至3月11日，動(dòng)力煤期貨1605合約收盤價(jià)與北方港口5500大卡動(dòng)力煤現(xiàn)貨價(jià)的價(jià)差縮窄至負(fù)23元/噸，與南方港口5500大卡進(jìn)口煤到岸價(jià)的價(jià)差由負(fù)轉(zhuǎn)正，為2.4元/噸。

　　根據(jù)目前動(dòng)力煤期貨的交割制度，賣方優(yōu)先決定在哪個(gè)港口交割，而且1605合約在南方港口交割仍可獲得25元/噸的升水。因此，如果未來動(dòng)力煤現(xiàn)貨不能大幅補(bǔ)漲，那么動(dòng)力煤期貨1605合約對(duì)套保多頭而言將徹底失去吸引力，套保空頭將開始進(jìn)行賣出套保操作。

　　動(dòng)力煤期貨1605合約的日K線圖顯示，盤面于高位收出十字星線，又收出一根長(zhǎng)陰線，市場(chǎng)重新回到原點(diǎn)，形成一個(gè)尖頂。但此后盤面再度走高，表明冷靜下來的市場(chǎng)并沒有繼續(xù)下跌的動(dòng)能，而目前呈現(xiàn)多頭排列的均線系統(tǒng)或開始發(fā)揮作用。

　　結(jié)合基本面來看，目前動(dòng)力煤現(xiàn)貨平穩(wěn)向好，短期內(nèi)將支撐動(dòng)力煤期貨維持在相對(duì)較高的價(jià)格區(qū)間內(nèi)波動(dòng)。然而，供需兩弱的局面決定了動(dòng)力煤現(xiàn)貨不可能大漲，這將拖累前期漲勢(shì)過猛的動(dòng)力煤期貨。加之，市場(chǎng)預(yù)計(jì)供大于求的矛盾在用煤淡季可能激化，因此動(dòng)力煤期貨市場(chǎng)又呈現(xiàn)出1609合約走勢(shì)弱于1605合約的現(xiàn)象。