后金融危機時代，全球經(jīng)濟受制于債務(wù)問題的困擾，宏觀結(jié)構(gòu)調(diào)整的壓力越來越大。與此同時，全球經(jīng)濟和金融市場的劇烈振蕩，發(fā)達國家以及更大范圍的發(fā)展中國家均經(jīng)歷了較為類似的過程，我國的情況尤甚。2011年后進入宏觀債務(wù)杠桿沖頂階段，傳統(tǒng)經(jīng)濟進入趨勢性去杠桿階段，經(jīng)濟增長、企業(yè)盈利壓力加大，債務(wù)違約面不斷擴大，但是經(jīng)濟寒冬的背景下，消費卻呈現(xiàn)出繁榮景象，這本身是經(jīng)濟結(jié)構(gòu)問題造成的結(jié)果，同時也是解決經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性問題的出路。

　　最近幾年春節(jié)回鄉(xiāng)明顯感覺，國有企業(yè)的員工收入不斷縮水，甚至開啟了休工和下崗模式，傳統(tǒng)制造業(yè)更嚴重，但是基層的縣城和鄉(xiāng)鎮(zhèn)里汽車數(shù)量明顯增多，電影院也出現(xiàn)了熱鬧的景象。理論上講，經(jīng)濟和消費具有較為明顯的周期同步性，但最近幾年我國卻出現(xiàn)了較大的背離，經(jīng)濟持續(xù)下行與消費平穩(wěn)甚至略有回升并存。

　　雖然工業(yè)增加值同比增速從2011年的14.2%大幅放緩至2015年的6.3%，但2015年社會消費品零售總額實際同比增速保持在10.5%，與2011年的11.2%相比變化不大。此外，自2014年以來，一些中端可選消費類產(chǎn)品的消費增速出現(xiàn)溫和回升，尤其是“悅己”類消費升級產(chǎn)品，如手機、化妝品、服裝和珠寶首飾。另一方面，盡管企業(yè)盈利能力顯著惡化，但一些通常被認為具有較強“周期性”的家庭支出仍錄得穩(wěn)健的銷售增長，如住宅、汽車、旅游等。

　　如果說社會進步下消費升級是較為合理的現(xiàn)象，則周期性較強的消費支出在經(jīng)濟下行中的加速增長則顯得難以理解。消費支出的決定因素主要為居民可支配收入和邊際消費傾向，基本上消費增長和收入增長同步變動，而與邊際消費傾向的關(guān)系呈倒“U”形，即中產(chǎn)階層的邊際消費傾向最大，而富人的邊際消費傾向快速降低。

　　2011年以來，實際人均可支配收入增速基本持平，保持在10%左右，持續(xù)跑贏GDP增速，而企業(yè)利潤同比增速從2011年的30%以上大幅下滑至2015年的負增長，同時居民部門在國民收入中的份額持續(xù)擴大至接近50%。人均收入水平的提升和政府補貼消費等也提升了居民的邊際消費傾向。企業(yè)部門、尤其是能源與銀行部門的收入下降為居民部門讓利，勞動力市場供需結(jié)構(gòu)對工資的增長有所支撐。

　　本質(zhì)上人口結(jié)構(gòu)走過劉易斯拐點后，勞動力減少而報酬上升，資本回報率下降、投資效率遞減，宏觀經(jīng)濟在供給側(cè)產(chǎn)生了明顯的約束。因此，從這個意義上來講，近年來消費的增長凸顯了經(jīng)濟的結(jié)構(gòu)性矛盾。

　　人口結(jié)構(gòu)步入老齡化后，儲蓄率下降，投資率隨之減少，而消費率上升，與此同時，金融資產(chǎn)和商品價格面臨下跌壓力，將倒逼經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型。如果參照成熟經(jīng)濟體的發(fā)展模式，投資占比下降，消費貢獻度抬升是一個合理的發(fā)展方向，但是必須是建立在供給側(cè)改革推進下供給方的合理化以及居民收入良性增長基礎(chǔ)上，而不是投資萎靡導致消費占比被動增加的數(shù)字假象。 （作者單位：安信證券）