利用期權(quán)工具與期貨工具組成套保組合更能滿足企業(yè)的需求

　　在國內(nèi)油脂行業(yè)中，傳統(tǒng)的銷售模式多采用的是“一口價”銷售模式，最常見的就是油廠每天對外發(fā)布的豆油、豆粕當(dāng)日報價。當(dāng)然，在目前競爭激烈的年代，采用“一口價”銷售模式的油廠還是會給買家留有少許的討價還價余地，即每天的報價與最終油粕成交價格還是存在一定的出入。

　　對油廠來說，采用“一口價”銷售模式的好處在于，可以及時銷售油粕產(chǎn)品，確保壓榨利潤的兌現(xiàn)。由于銷售和提貨基本是同步進(jìn)行，買家通常會在很短的時間內(nèi)將油粕產(chǎn)品提走，降低了油廠的產(chǎn)品庫存風(fēng)險。但該銷售模式的弊端在于，一旦油廠發(fā)布銷售價格后，至少當(dāng)天的銷售價格是確定的，這在市場價格漲跌不定的情況下，當(dāng)天油廠很難在銷售價格上掌握主動權(quán)，而且油廠發(fā)布的價格可以讓同行輕而易舉地知道原本為企業(yè)最核心的商業(yè)機密，容易引發(fā)惡性價格競爭。

　　對壓榨企業(yè)而言，當(dāng)企業(yè)買進(jìn)大豆原料時，一般就會在期貨市場上賣出豆粕或豆油，進(jìn)行賣出保值操作。此時，壓榨企業(yè)手中持有的套保頭寸是期貨市場上持有的賣出套保持倉和現(xiàn)貨市場上尚未出售的豆粕現(xiàn)貨產(chǎn)品。在“一口價”銷售模式下，僅就豆粕產(chǎn)品來說，在銷售尚未完成之前，面臨的價格最大風(fēng)險就是豆粕期貨和現(xiàn)貨之間的價差變化，也就是基差風(fēng)險對企業(yè)最終能否實現(xiàn)預(yù)期的壓榨利潤具有重要影響。

　　針對上述營銷模式的特點，壓榨企業(yè)可以利用豆粕期權(quán)工具，在特定情況下對銷售環(huán)節(jié)的套保方案起到優(yōu)化作用。根據(jù)基差公式：基差=現(xiàn)貨價格-期貨價格，可以把基差分為正、負(fù)兩種情況。

　　基差為正時的期權(quán)套保策略

　　只有在現(xiàn)貨價格高于期貨價格時，豆粕基差才會為正值。隨著交割日期的臨近，期貨和現(xiàn)貨價格必然會逐漸收攏，否則會出現(xiàn)大量賣現(xiàn)貨買期貨的套利行為。期貨和現(xiàn)貨價格的收斂方式又分為期貨價格的快速上漲向現(xiàn)貨價格靠攏、現(xiàn)貨價格的快速下跌向期貨價格靠攏兩種方式。

　　作為一種衍生工具，在期貨價格變化不大，而現(xiàn)貨價格快速變化的情況下，期權(quán)所起到的作用是有限的。也就是說，如果企業(yè)預(yù)期豆粕基差的修復(fù)主要是通過現(xiàn)貨價格的快速下跌使期貨和現(xiàn)貨價格靠攏，豆粕期權(quán)的套保優(yōu)化作用則有限。如果是期貨市場比現(xiàn)貨市場要強勢得多，期貨價格的漲幅大于現(xiàn)貨價格，企業(yè)預(yù)期豆粕基差的修復(fù)主要是通過期貨價格的快速上漲使期貨和現(xiàn)貨價格靠攏，豆粕期權(quán)的套保優(yōu)化作用則較為明顯。

　　11月初，豆粕現(xiàn)貨價格為3100元/噸，大商所來年1月豆粕期貨合約價格為3000元/噸。由于現(xiàn)貨價格高，加上養(yǎng)殖業(yè)不景氣，某壓榨企業(yè)豆粕銷售比較困難，豆粕庫存很高，存在脹庫的風(fēng)險。為減輕庫存壓力，該企業(yè)采取“移庫封頂結(jié)價”銷售模式，與采購方簽訂未來一個月最高封頂價格不超過3100元/噸，并且在此期間采購方有權(quán)根據(jù)企業(yè)每天報價確定最終有利于自身的采購價格。由于擔(dān)心未來豆粕價格下跌導(dǎo)致企業(yè)收益大幅下降，企業(yè)不得不在期貨市場進(jìn)行賣出套保。

　　原始套保方案：企業(yè)在期貨市場賣出與現(xiàn)貨銷售等量的豆粕1月期貨合約，賣出價為3000元/噸，從而規(guī)避價格下跌造成的現(xiàn)貨利潤的損失。但這樣做企業(yè)最擔(dān)心的是未來一旦豆粕現(xiàn)貨價格不跌反漲，特別是豆粕價格超出最高封頂價3100元/噸以后，那在期貨市場做的賣出套保就幫了倒忙了。如何既能利用期貨套保規(guī)避現(xiàn)貨價格下跌的損失，又能避免因價格上漲導(dǎo)致賣出套保虧損無限擴大的風(fēng)險呢？

　　利用期權(quán)工具，企業(yè)對原套保方案進(jìn)行了優(yōu)化設(shè)計：由于當(dāng)豆粕價格下跌時，期貨賣出套保完全能夠發(fā)揮作用，只是當(dāng)豆粕價格上漲時，對賣出套保的期貨空頭頭寸缺乏防護(hù)措施。因此，利用豆粕期權(quán)工具與豆粕期貨工具組成套保組合更能滿足企業(yè)的需求。

　　原始套保方案優(yōu)化設(shè)計：企業(yè)以3000元/噸賣出與現(xiàn)貨銷售等量的1月豆粕期貨合約的同時，買進(jìn)與現(xiàn)貨銷售等量的、1月到期的、執(zhí)行價格為3000元/噸的豆粕看漲期權(quán)，支付權(quán)利金50元/噸。

　　價格情形一：在隨后一個月的作價期間，如果豆粕期現(xiàn)價格均出現(xiàn)大幅上漲超過3100元/噸，企業(yè)已銷售出去的豆粕現(xiàn)貨仍然只能按3100元/噸結(jié)算，無法享受價格上漲帶來的額外盈利，而期貨市場上做空的套保持倉將出現(xiàn)虧損，但企業(yè)買的看漲期權(quán)成為實值期權(quán)，并有盈利。此時，看漲期權(quán)能夠很好地沖抵期貨套?？諉蔚奶潛p，只是增加了50元/噸權(quán)利金費用。如果企業(yè)沒有買進(jìn)看漲期權(quán)，則在理論上期貨市場上做空的套保持倉虧損將是無限大的。

　　價格情形二：在隨后一個月的作價期間，如果豆粕期現(xiàn)價格均出現(xiàn)下跌，某一天，豆粕的采購方按照企業(yè)掛牌的現(xiàn)貨價點價，最終確定的銷售價格低于3000元/噸的執(zhí)行價，企業(yè)現(xiàn)貨少賺的部分可以由期貨賣出的套保持倉盈利來彌補，企業(yè)買的看漲期權(quán)則不會行權(quán)，也只是增加50元/噸的權(quán)利金成本。

　　（作者單位：長江期貨）