在美聯(lián)儲(chǔ)加息靴子落地之后，大宗商品出現(xiàn)一波強(qiáng)勁反彈行情，其中能化、黑色和有色品種表現(xiàn)搶眼。當(dāng)然，如果單純是國(guó)際大宗商品如有色、貴金屬、能化反彈，那么可以用短期利空出盡來(lái)解釋，但是黑色等品種也出現(xiàn)反彈，那么就說(shuō)明支撐因素還包括供給側(cè)改革預(yù)期，尤其是去產(chǎn)能成為明年經(jīng)濟(jì)工作的主線之一。

　　然而，最近公布的工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)數(shù)據(jù)表明，供給側(cè)改革只是預(yù)期性利好，能否兌現(xiàn)還有待觀察，需求改善可能也是市場(chǎng)一廂情愿的想法。因此，過(guò)早判斷大宗商品已經(jīng)觸底是不可取的。

　　據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，1―11月，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)同比下降1.9%，降幅比1―10月收窄0.1個(gè)百分點(diǎn)。11月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)同比下降1.4%，降幅比10月收窄3.2個(gè)百分點(diǎn)。從表面看，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)降幅有所縮窄，企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力有所減輕，但是仔細(xì)對(duì)比分項(xiàng)數(shù)據(jù)和其他數(shù)據(jù)，我們發(fā)現(xiàn)11月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)降幅收窄并不是由產(chǎn)品銷售回暖和企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增加引發(fā)的，而是其他因素導(dǎo)致的。

　　1―11月工業(yè)企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入較去年僅僅增長(zhǎng)1%，與1―10月持平；11月工業(yè)企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入較去年同期僅僅增長(zhǎng)1.83%，去年同期的增幅為3.51%。因此，筆者認(rèn)為11月企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力有所減輕源于以下幾點(diǎn)：一是營(yíng)業(yè)外凈收入增加明顯，這表明企業(yè)收入回暖與企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)沒(méi)有直接關(guān)系；二是投資收益改善，這可能與企業(yè)投資股市等其他金融資產(chǎn)或者股權(quán)收益有關(guān)；三是11月工業(yè)企業(yè)每百元主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的成本有所下降，這里面的成本包括原材料成本和利息支出，尤其是利息支出持續(xù)下降給企業(yè)減負(fù)。綜合測(cè)算，營(yíng)業(yè)外凈收入增加和投資收益改善共同推動(dòng)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)跌幅收窄3.0個(gè)百分點(diǎn)，貢獻(xiàn)了11月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)跌幅收窄幅度的絕大部分。

　　從以上分析我們可以得出結(jié)論：工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)降幅收窄并非是產(chǎn)品銷售增加，即終端消費(fèi)改善的結(jié)果。1―11月工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫(kù)存增速較1―10月提高0.1個(gè)百分點(diǎn)，說(shuō)明企業(yè)在產(chǎn)出沒(méi)有增加的情況下，存貨還在增加，這進(jìn)一步說(shuō)明供給側(cè)減產(chǎn)力度不足以對(duì)沖需求的滑坡。

　　在透過(guò)數(shù)據(jù)看工業(yè)品供需之后，我們?cè)倩氐狡髽I(yè)去產(chǎn)能方面。11月工業(yè)企業(yè)應(yīng)收賬款同比增速保持7.8%，高出主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增速6.8個(gè)百分點(diǎn)。應(yīng)收賬款相對(duì)于主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增速的上升，顯示企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不斷攀升，企業(yè)可能需要保持產(chǎn)能來(lái)維持現(xiàn)金流和賬款回收，減產(chǎn)力度不會(huì)很大。

　　另外，由于全國(guó)大范圍霧霾，筆者估計(jì)煤焦鋼行業(yè)去產(chǎn)能的壓力是所有工業(yè)中最大的，這也和12月28日盤面上煤焦鋼在所有工業(yè)品普跌中保持相對(duì)堅(jiān)挺的特征相一致。

　　（作者單位：寶城期貨）