引言

　　上周，有色市場嚴查“資金惡意”做空的傳言四起，化工市場同樣不大太平，LLDPE、PP、甲醇步調一致，一路向下，與市場偏緊的供應格局背道而馳。“一瀉千里”的走勢令市場人士捉摸不透，今年的“化工圈”遭遇了史上最為難熬的冬天。

　　面對如此行情，更好地實現(xiàn)期現(xiàn)結合、規(guī)避價格劇烈波動風險成為產業(yè)鏈企業(yè)及貿易商關心的頭等大事。

　　在此背景下，11月22日至26日，期貨日報與鄭商所共同組織了一場“帶領甲醇產業(yè)鏈客戶走進投資機構”的活動，以期在學習交流的過程中，進一步提升期貨服務實體企業(yè)的能力。

　　甲醇市場故事精彩

　　自2013年開始，每到冬季，甲醇期、現(xiàn)貨市場都令人驚嘆不已。2013年年底，港口現(xiàn)貨緊缺，而下游用貨增多，華東港口到了“一票難求”的地步，甲醇價格在12月一路飆升，期貨最高到4500元/噸，現(xiàn)貨也拉升到4200元/噸。到了2014年12月，價格在逆勢上漲之后，演繹了一出“三板強平”劇情，期貨和現(xiàn)貨在短短一周內大跌超過600元/噸。

　　2015年，甲醇市場迎來了有史以來最寒冷的冬季。國際油價低位徘徊，甲醇下游涉及原油的產品，價格一路走低，企業(yè)利潤被擠壓。此外，傳統(tǒng)下游需求無明顯亮點，補貨不足更導致甲醇價格一蹶不振。

　　這個冬天，期貨與現(xiàn)貨背離程度加大，甲醇市場“冬天的故事”似乎又要上演。截至本周二收盤，華東地區(qū)現(xiàn)貨市場江蘇港口價格在1860―1870元/噸，上海和浙江港口價格在2000元/噸，期貨1月合約僅為1809元/噸，而就在前一段時間，期、現(xiàn)價差一度超過200元/噸。

　　"冬天的故事’總是讓人糾結，要么庫存大幅下降，價格持續(xù)走高；要么庫存高企，價格跌破新低?！睒I(yè)內人士感慨道。

　　究其背后的原因，甲醇下游消費結構以及國內甲醇市場格局的變化，無疑是打造近幾年甲醇冬季行情的主要“幫手”。

　　“由于新興下游快速發(fā)展，山東、西北地區(qū)甲醇市場已經初步形成閉環(huán)，自產自銷現(xiàn)象突出。而華東地區(qū)甲醇價格受國際甲醇市場偏弱、原油價格弱勢運行等因素影響，大幅上漲難度較大?！敝性谪浄治鰩熋珴櫇烧J為，甲醇市場價格重心北移，內地價格高于港口價格將成為常態(tài)。

　　除此之外，近幾年的冬季，甲醇1月合約之所以面臨多頭與空頭的大對決，也與1月合約的特殊性密不可分。據(jù)業(yè)內人士介紹，一般來講，12月至次年2月為甲醇消費的傳統(tǒng)淡季，此時交割的貨物彈性很大，"下游來年備貨，企業(yè)年底交割’，都是值得炒作的時間點，所以每年冬季1月合約都會被市場關注”。

　　按常理來講，內地價格持續(xù)下滑，港口價格也會相應下滑。而目前，港口現(xiàn)貨價格高位，甚至壓榨掉了下游多數(shù)產品的利潤?！皟鹊睾透劭趦蓚€市場在自身的實際情況下走出了相對極端的行情，兩者分歧越來越大，直至當前?！睒I(yè)內人士稱。

　　今冬故事如何演繹？

　　在多數(shù)人眼中，今年冬天的故事，是一個既無奈又好笑的故事。無論期貨還是現(xiàn)貨，大家在按照傳統(tǒng)思路分析市場的同時，也對期現(xiàn)市場做出了正確的預期。然而，卻在期現(xiàn)的結合上遭遇了尷尬。

　　走訪中，期貨日報了解到，江蘇港進口船貨到港遇阻、北方普降大雪影響西北到河南和山東的物流運輸，港口近月現(xiàn)貨供應偏緊，支撐1月合約價格，并進一步推高盤面1月合約與5月合約的價差。

　　不過，需求不足依舊是阻礙甲醇價格趨勢性上漲的主要原因。調研時，據(jù)某機構相關人員介紹，今年，二甲醚年內平均開工率僅兩成左右，甲醛面臨冬季淡季，需求進一步萎縮，醋酸也基本維持剛需，而作為新興下游的聚烯烴，盡管年內有蒙大裝置點火的預期，但在國際油價低迷的背景下，煤制烯烴競爭力減弱，令部分外采甲醇制烯烴裝置面臨現(xiàn)金流虧損的壓力。

　　造成這一矛盾的主要原因其實仍是運輸。據(jù)了解，天津港(600717,股吧)爆炸事故之后，西北對長三角地區(qū)的常態(tài)貿易運輸基本截斷，僅余長約合同客戶貨物可以運輸。雪上加霜的是，近期，北方接連下了兩場大雪，將北方的交通運輸完全隔斷，原本僅需380元/噸即可由河套地區(qū)運抵長三角的貨物，現(xiàn)在需要支付超過600元/噸的運費。

　　甲醇市場由于物流不暢及不確定性因素突發(fā)而難以判斷走勢，西北新建烯烴裝置開工與否是改變這一狀況的關鍵點。如果西北新建的烯烴裝置能有效開啟一套，那么陜北及內蒙古地區(qū)的貨物外流就會減少，西北地區(qū)價格受物流因素左右的程度就將下降。

　　但目前來看，期現(xiàn)價差的回歸是必然趨勢，港口現(xiàn)貨商在貨物短缺之際大幅下調價格的可行性基本沒有，而期貨方面對于價格的鎖定存在一定風險，所以雙方找到一個合適的節(jié)點結束這一紛爭才是正路。

　　弈慧資源、混沌投資、遠大生水等機構認為，港口庫存偏低、交割前增量貨源補充不足以及主要烯烴裝置開工率平穩(wěn)帶來了穩(wěn)定的正套機會。

　　“當前甲醇的走勢很糾結，但整體依然為正套，價格波動也因為資金的進出而加劇?！蹦惩顿Y機構相關人員稱，作為專業(yè)的投資機構，正是從這一中短期基本面出發(fā)，做出了相應的交易決策。

　　對于1月合約的結局，調研的投資機構認為，走勢扭轉節(jié)點是快速減倉的時候，同時，也可能是生產、貿易盈虧的節(jié)點以及期貨投機資金可能撤離的邊際點，多、空都要基于產業(yè)的邏輯去撤退。

　　在多數(shù)業(yè)內人士看來，甲醇港口可交割貨源有限、西北等內陸廠庫的價格與盤面價格的價差不足以支持倉單生成，隨著交割月的臨近，后期1月合約持倉不降的話，多、空互不相讓可能加劇12月提保前的價格波動。而對于遠期5月合約，盡管機構大多看空，但遠月合約不確定性過大。

　　期現(xiàn)結合成“生存之道”

　　去年的故事里，主線是貿易商做多，集中度較高的多頭被散空打敗，受傷的是單一多頭及后續(xù)被波及的廠家。今年，卻是現(xiàn)貨商做多，散多被集中度較高的空頭打擊，受傷的多是做多的散戶現(xiàn)貨商。

　　此次調研中，不少現(xiàn)貨商向期貨日報道出了他們的苦楚?！巴砩峡丛?，白天看股市”成為當前甲醇業(yè)者的真實寫照。即便如此，他們也很難在甲醇操作中贏得一席之地。

　　“投機資金會根據(jù)原油市場、大環(huán)境及資金情況做出自己的布局，很多人都難以跟上其節(jié)奏。對于現(xiàn)貨商而言，現(xiàn)在的期貨市場比以前更難操作了?！鄙綎|柏翔坦言。

　　對此，西北地區(qū)遠興能源(000683,股吧)的王養(yǎng)浩也深有體會。作為甲醇生產企業(yè)，在幾乎沒有無風險套利與絕對價格套利的期貨市場中，遠興能源只能嘗試期現(xiàn)套利。但是，西北地區(qū)價格長期升水于期貨價格，導致西北作為國內最大的甲醇生產地區(qū)，其生產企業(yè)幾乎沒有參與期貨市場的機會。

　　王養(yǎng)浩告訴期貨日報，除了沒有參與的機會外，缺乏人才和專業(yè)隊伍、在與期貨相關的研發(fā)、分析以及團隊架構方面缺少經驗以及期貨市場中資金對盤面價格的影響也令企業(yè)對參與期貨有所忌憚。

　　“產業(yè)鏈企業(yè)對于市場的預判主要集中在下游需求方面。在傳統(tǒng)概念里，需求增長必然會刺激量價齊升，但產業(yè)鏈客戶忽視的一點就是上、下游之間的傳導。下游企業(yè)邊際利潤被擠壓，必然會傳導至上游甲醇生產企業(yè)?！痹谕躔B(yǎng)浩看來，需求端沒有明顯變化，價格卻在節(jié)節(jié)走低，是當前甲醇生產企業(yè)最為困惑的。

　　山東柏翔認為，產業(yè)鏈上的企業(yè)和貿易商，思維還停留在對基本面的判斷上，他們對于大環(huán)境的把控沒有大資金及時準確。

　　目前，除了甲醇市場的閉環(huán)現(xiàn)象使人鬧不明白盤面價格究竟代表哪個區(qū)域的價格外，其他的信息都不是秘密了?！霸谶@樣的條件下，產業(yè)資金的劣勢明顯，他們在資金管理上沒有風險意識，在行情預測中不夠全面，所以‘受傷’在所難免?！鄙綎|柏翔說。

　　相關數(shù)據(jù)也顯示，目前，在甲醇期貨的參與者結構中，法人客戶占比41%，特殊法人占比27%，資產管理占比31%，風險管理子公司占比9.1%。

　　相比較而言，投資機構對于市場有著極為強烈的預期，而且會根據(jù)這一預期從事實際的期貨操作，同時會控制好倉位風險。

　　在這次調研中，發(fā)現(xiàn)，機構對甲醇乃至其他品種的研發(fā)大致可以分為兩類：對于混沌投資、乾瞻投資等專注于期貨市場的機構而言，研發(fā)主要以調研交流、平衡表制作等傳統(tǒng)研發(fā)為主，而對于弈慧資源、遠大石化、永安資本等風險管理子公司等參與現(xiàn)貨貿易的投資機構而言，其研發(fā)更多以現(xiàn)貨購銷帶來的一手信息為基礎，更講究對期貨工具的實際應用。

　　事實證明，將期貨市場作為貿易補充，結合期貨市場的風險規(guī)避，服務于現(xiàn)貨上下游客戶的金融貿易模式――期現(xiàn)結合越來越被產業(yè)所關注。

　　從這次調研來看，產業(yè)鏈企業(yè)尤其是內地的生產企業(yè)，例如中原大化，對甲醇期貨的認可、接受度顯著提高?！耙环矫?，近年來，甲醇價格波動加劇，這給實體企業(yè)，包括有下游穩(wěn)定長協(xié)的傳統(tǒng)產業(yè)鏈企業(yè)的銷售定價和利潤核算都帶來了極大的壓力。另一方面，大宗商品需求持續(xù)低迷，成本、銷售同步走低、貿易價差難以為繼，向市場要利潤成為產業(yè)鏈企業(yè)的共識?！蹦臣状忌a企業(yè)工作人員說。

　　甲醇衍生品市場大有可為

　　期貨公司借助自身強大的研發(fā)力量，通過引入現(xiàn)貨班子，發(fā)揮期貨公司的產業(yè)客戶資源優(yōu)勢，更好地融合期現(xiàn)兩個市場。實際上，在進一步實現(xiàn)期現(xiàn)結合的過程中，投資機構和現(xiàn)貨子公司也扮演著重要角色。

　　據(jù)期貨日報了解，近兩年，大量投資機構的參與使甲醇市場的成交活躍度大幅上升，其在對沖策略的研究方面也會切入產業(yè)鏈相關品種，衍生出跨品種對沖等策略，促進產業(yè)鏈的粘合度。而現(xiàn)貨子公司的參與是為產業(yè)鏈企業(yè)與期貨搭建橋梁，現(xiàn)貨企業(yè)可以借助子公司的平臺，從資金以及合作套保、基差套利等角度尋找機會，潤滑現(xiàn)貨經營風險。

　　“投資機構是市場流動性的提供者，其收益來自對價格波動的把握。雖然在某些時點，他們站在產業(yè)的‘對立面’，但更多的是機構的投機、套利交易可能成為企業(yè)套保的對手盤。相比之下，風險管理子公司通過實際參與現(xiàn)貨，成為產業(yè)鏈企業(yè)的現(xiàn)貨交易伙伴?！被煦缣斐善谪浄治鰩焻青嵥冀榻B。

　　目前，在期現(xiàn)結合業(yè)務上，投資機構和風險管理子公司除了將現(xiàn)貨單純作為信息來源外，還有三種操作模式：

　　其一，中介平臺模式。這一模式主要通過子公司與廠庫或者倉單企業(yè)合作獲得穩(wěn)定的現(xiàn)貨倉單，由子公司提供資金、客戶提供倉單，再質押給交易所作為期貨保證金，通過期貨市場對沖倉單風險，從而在充分利用期貨市場和自身專業(yè)投資能力、規(guī)避自身風險的同時，解決客戶的融資問題。

　　其二，供應鏈金融模式。即以某家供應鏈中核心企業(yè)為中心，發(fā)揮其在購銷渠道、資金等方面的優(yōu)勢，向上游融貨、對下游融資，高賣低買，同時將貿易中的信息作為研判市場的基礎，將信息轉變?yōu)榻灰仔盘?，向市場要利潤，以市場控風險。

　　其三，現(xiàn)在不少投資機構和風險管理子公司在積極開展場外期權模式。

　　“對于初入現(xiàn)貨領域的子公司而言，對倉庫和交易對手的風險控制是規(guī)避非市場風險的重中之重，既不能欺騙客戶，又要做到不被交易對手欺騙，有效控制倉庫中倉單的風險。而隨著金融衍生品創(chuàng)新的提速，場外期權能夠很好地解決子公司在現(xiàn)貨交易中識別交易對手風險的問題?！眳青嵥急硎?，子公司作為期權賣方，既能夠解決合作套保中授權的問題，將風險對沖的主動權掌握在自己手中，又可以減少對交易對手盡調等的成本支出，而客戶作為期權買方，能夠更專注于現(xiàn)貨生產、貿易等自身擅長的環(huán)節(jié)。

　　新湖瑞豐的相關負責人也表示，甲醇衍生品市場創(chuàng)新模式的發(fā)展，伴隨著甲醇期貨的日漸成熟和行業(yè)認可度的提升，其順應了近年來化工品價格大幅波動下貿易商有效規(guī)避市場風險的要求。場外期權相當于引入了貿易保險，將價格風險對沖的工作交給專業(yè)的投資機構，使企業(yè)更加專注于現(xiàn)貨的生產和銷售，真正實現(xiàn)產業(yè)鏈的專業(yè)化分工。

　　盡管眼下對于甲醇引入場外期權還存在“貨值較小但波動較大、權利金擠占利潤”等問題，但在業(yè)內人士看來，隨著更多諸如供應鏈核心企業(yè)、風險管理子公司的參與，場外期權將推動場外衍生品從零散走向市場化，而作為基礎化工原料的甲醇，在衍生品市場上必將大有可為。