在國債期貨推出的日程表上，首個備選日其實并非9月6日，而是爆發(fā)光大烏龍指事件的8月16日。十分巧合的是，市場當(dāng)天雖未睹得國債期貨“真身”，卻透過光大將股指“翻手為云覆手為雨”的過程，恍若瞥見了萬國證券在“327”事件中的魅影。

　　事實證明，很難再有力量阻礙國債期貨“復(fù)出”的腳步。在量化交易界，難度系數(shù)堪稱“華山論劍”級別的它，依舊在光大證券(601788,股吧)量化交易軟件意外“失靈”20天后，快速登陸中國的資本市場。它的這次重新出山實際是財政改革和利率市場化改革的全面聯(lián)手，對未來10年中國金融市場乃至宏觀經(jīng)濟將產(chǎn)生重要的影響。

　　現(xiàn)貨高企 騎虎難下

　　國債期貨復(fù)出的意義，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出期貨市場的范疇。

　　大約兩年前，中國國際金融公司董事長李劍閣曾力挺國債期貨重啟。但據(jù)業(yè)內(nèi)人士介紹，對于當(dāng)時有關(guān)部門聯(lián)合證監(jiān)會上報的重啟方案，財政部卻提出了“不同的看法”。時隔18年，在國債期貨重啟的問題上，財政部的態(tài)度至關(guān)重要。

　　如今看來，很可能是快速膨脹的國債現(xiàn)貨規(guī)模，促使財政部最終投下贊成票。

　　2009年至2012年，國債現(xiàn)貨的年度發(fā)行額分別高達1.62萬億元、1.78萬億元、1.55萬億元以及1.42萬億元。截至國債期貨上市前一天，中國國債市場的存量已經(jīng)達到7.91萬億元。

　　國債期貨的缺失，已經(jīng)和中國債券市場的體量形成了鮮明的反差。在中央擴大舉債規(guī)模的當(dāng)下，誰來為機構(gòu)手中龐大的國債頭寸提供避險工具？

　　歷史總是驚人的相似。1976年，第一張國債期貨合約在美國芝加哥交易所上市。作為中國金融期貨交易所國債期貨開發(fā)小組的副組長，王瑋告訴，國債期貨誕生的一個重要背景就是―20世紀(jì)70年代，美國政府深陷越戰(zhàn)泥潭，財政開支規(guī)模驚人，而國債是美國政府“融資”的重要手段，導(dǎo)致當(dāng)時美國的國債總量扶搖直上。

　　無獨有偶。上世紀(jì)70年代，日本為應(yīng)對能源危機，同樣采取了擴大公共投資以刺激經(jīng)濟發(fā)展的策略，持續(xù)大規(guī)模發(fā)行國債，以至于到80年代龐大的國債發(fā)行余額催生了金融機構(gòu)強烈的避險需求―1985年，十年期國債期貨在東京證券交易所上市。

　　同樣，德國在1986年引入國債期貨時，其國債發(fā)行量在之前10年內(nèi)幾乎翻了一番。

　　“一般來說，債券市場發(fā)展較好的國家都擁有發(fā)達的期貨市場，目前全球15大經(jīng)濟體中，除中國外，其余都推出了國債期貨或者其他利率期貨產(chǎn)品。特別是在發(fā)展階段相似的金磚國家中，其余三國均有配套的利率期貨產(chǎn)品，我們也希望最近上市的國債期貨能彌補這個缺陷?！蓖醅|感慨。

　　其實18年以來，重啟國債期貨的諫言聲幾度鼎沸，但不可回避的是，國債期貨首次問世中國時，資本市場在現(xiàn)貨不足的問題上“吃過苦頭”，監(jiān)管層不會在同一個地方摔倒兩次，勢必要等到國債現(xiàn)貨市場足夠成熟以后再行籌謀。

　　財政改革 籌謀破題

　　“327”風(fēng)暴的親歷者魏央，對于國債期貨重出江湖的動因，似乎有更深一層的理解，“國債是‘最正宗’的財政問題，推出國債期貨的目的不僅是為存量國債保駕護航，更重要的在于，國家未來會進一步擴大國債的發(fā)行規(guī)模，來彌補由于財稅體制深化改革而可能帶來的財政收入缺口。國債期貨的推出，實際上透露了國家宏觀調(diào)控手段變化的重要信號?！?/p>

　　事實上，美國在率先推出國債期貨后，其國債發(fā)行額不斷攀高。去年9月，美國國債總額曾刷新歷史新高，達到16萬億美元，甚至超過了當(dāng)年15.653萬億美元的美國GDP總額。

　　值得關(guān)注的是，就在中國國債期貨上市當(dāng)天，根據(jù)財政部的安排，2013年記賬式貼現(xiàn)（六期）國債也于9月6日發(fā)行，計劃發(fā)行規(guī)模大約150億元。而本周之內(nèi)，還會有400億元憑證式（三期）國債以及300億元的記賬式附息（十五期）國債先后在9月10日和9月11日開始發(fā)行。

　　換言之，國債期貨上市不足一周的時間內(nèi)，財政部會發(fā)行850億元國債，債融所得將成為本年度財政收入的重要組成。

　　魏央甚至認(rèn)為：“國債的盤子做大之后，‘增收’的中央政府可以通過轉(zhuǎn)移支付來幫助地方政府緩解地方債的壓力?！?/p>

　　財政部披露的年度決算數(shù)據(jù)顯示，中央對地方轉(zhuǎn)移支付數(shù)額正逐年快速提升。2009年大約轉(zhuǎn)移支付2.37萬億元，2010年為2.73萬億元，2011年為3.49萬億元，到2012年，該數(shù)值已經(jīng)突破4萬億元大關(guān)，決算數(shù)額達到4.02萬億元，相比2009年增加近70%。

　　魏央的推測無不道理。研究國債期貨的專家們紛紛向表示，國債期貨的確可能會刺激國債現(xiàn)貨市場的發(fā)展，動力存在于兩方面：就發(fā)行而言，國債期貨為承銷商提供了避險的工具，機構(gòu)可在承銷期間進行反向操作鎖定價格，降低國債發(fā)行的風(fēng)險和成本；而就流通而言，期貨市場的杠桿作用刺激國債期貨活躍度，并最終帶動國債現(xiàn)貨交易的活躍。

　　對于國債期貨重出江湖，天津財經(jīng)大學(xué)金融系教授叢屹則認(rèn)為，如果國債現(xiàn)貨市場在期貨衍生品的帶動下進一步膨脹，那么不僅可以為財政收入提供更有力的支撐，還可以促進“財政”目標(biāo)的推進。

　　“相比其他渠道，在直接融資市場發(fā)行國債，信息相對公開透明，而且國債的收益情況也隨行就市地反映出海內(nèi)外投資者對于經(jīng)濟前景、對于政府調(diào)控能力的判斷。借助國債期貨來提高財政收入和支出的透明度，可以說利在當(dāng)下功在千秋?！?/p>

　　利率市場化 步步為營

　　財政部“投下贊成票”后，真正發(fā)動國債期貨上市引擎的很可能是作為貨幣政策制定當(dāng)局的人民銀行?！斑@實際上是一次貨幣政策與財政政策的全面聯(lián)手?！蔽貉胝J(rèn)為。

　　國債期貨的本質(zhì)是利率期貨，它的一端系著國債現(xiàn)貨市場的命運，另一端則連接著利率市場化的進程。而國債期貨最初在芝加哥交易所問世，既受到美國財政赤字高企的影響，也可以被視為“以美元為中心的國際貨幣體系瓦解的產(chǎn)物”。

　　“就在20世紀(jì)70年代，掛鉤美元的布雷頓森林體系瓦解了，全球主要市場紛紛從固定匯率向浮動匯率轉(zhuǎn)變，各國國內(nèi)利率開始市場化的進程，利率波動頻率逐漸加快，投資者對規(guī)避利率風(fēng)險的需求日益強烈?！蓖醅|介紹。

　　美國從1970年著手利率市場化改革，最終在1986年左右完成，而美國國