以更理性更長遠眼光

　　看待國債期貨

　　閻 岳

　　2013年9月6日，中國資本市場的一個重要時刻：國債期貨正式掛牌上市交易。國債期貨上市首日實現(xiàn)了監(jiān)管層“高標準、穩(wěn)起步”的基本要求。正如昨天《今日視點》分析的那樣，國債期貨上市并沒有對A股市場形成沖擊，大盤依舊按其既有趨勢運行。

　　在國債期貨平穩(wěn)“落地”之后，各界對其寄予的期望日漸“厚重”：諸如國債期貨上市可促進利率市場化、推進人民幣國際化甚至會催生A股市場一輪新的行情等等論調(diào)甚囂塵上，好像有了國債期貨，我們的金融改革就將一日千里、A股市場就會脫胎換骨一樣。筆者以為，“初生”的國債期貨作為一個重要的套期保值工具，它可能無法承受這么重的責任。

　　當然，作為一個重量級的金融衍生品，國債期貨確實能夠稱得上是金融改革的一個重要突破，也將對今后的金融改革起到一定的積極促進作用，并且也可作為多層次資本市場功能日趨完善的重要表征。但是，我們要對“初生”的國債期貨有一個清醒的認識，這需要明確下面兩個問題。

　　首先，現(xiàn)階段國債期貨的作用是什么？

　　下半年以來，宏觀經(jīng)濟基本面和流動性雖然沒有明顯變化，但是利率債狂跌不止，10年期國債收益率一度跌破4%。這暴露出市場缺乏對沖利率風險工具，致使機構(gòu)應(yīng)對失策，造成了金融市場的動蕩。國債期貨重啟為現(xiàn)券投資者提供了管理利率風險的有效工具。

　　目前國債期貨允許券商、基金、非金融企業(yè)和個人投資者參與，國內(nèi)最大的利率債持有群體商業(yè)銀行卻被暫時排除在外。在國債期貨運行一段時間之后，監(jiān)管層肯定會出臺具體辦法讓商業(yè)銀行參與進來，以滿足其套期保值的強烈需求，也為全面利率市場化做好相關(guān)準備。

　　因此，在沒有商業(yè)銀行這個利率市場化的主角參與，國債期貨對利率市場化的影響有限。筆者以為，就現(xiàn)階段來說，國債期貨僅是利率市場定價的一個有益補充，是對金融定價基礎(chǔ)的完善。

　　其次，國債期貨上市真的能催生A股市場一輪新的行情嗎？

　　筆者深信，A股市場確實在醞釀一波大的行情，但這個行情的基礎(chǔ)是正在進行的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級，誘發(fā)這輪行情的誘因則有可能是改革突破口帶來的主題投資機會。如果一定要將這輪還在醞釀期的行情和國債期貨掛鉤，恐怕用“錦上添花”來形容是最貼切的。

　　股市和債市雖然都是資本市場的重要組成部分，但這兩個市場的價格決定基礎(chǔ)、走勢趨動因素、運行規(guī)律以及操作技巧都有著明顯差異。而作為聯(lián)接股債兩個市場的國債期貨，在國際上通常被作為利率衍生產(chǎn)品和風險管理工具使用，且其投資者以債市的機構(gòu)投資者為主。

　　從上市首日情況看，國債期貨沒有對股市運行既有趨勢產(chǎn)生實質(zhì)性影響。但筆者并不否認，在經(jīng)過一段時間的平穩(wěn)運行以及品種日漸豐富之后，國債期貨將會對A股市場產(chǎn)生間接的積極影響，而這種影響是潛移默化的。

　　最后，創(chuàng)新是資本市場發(fā)展的主線，隨著股指期貨、國債期貨等基礎(chǔ)性衍生產(chǎn)品的逐步完備，機構(gòu)投資者可以探索推出更多種類、更豐富收益特征、更具個性化的理財產(chǎn)品，在滿足投資者多元化需求的同時，也實現(xiàn)了提升直接融資比重的目標。從這個角度看，A股應(yīng)以更理性、更長遠的眼光來看待國債期貨。