[轉(zhuǎn)] 高上：金融改革加快國(guó)債期貨推出
9月6日，中國(guó)期貨市場(chǎng)將迎來(lái)歷史性的時(shí)刻——闊別市場(chǎng)18年的國(guó)債期貨涅磐重生，在中國(guó)金融期貨交易所重新掛牌交易。海通期貨研究所所長(zhǎng)高上做客和訊網(wǎng)，為大家解讀國(guó)債期貨首日表現(xiàn)。以下是訪談實(shí)錄：
和訊網(wǎng)：您把國(guó)債期貨的合約進(jìn)行了解讀，其中有一個(gè)問(wèn)題要進(jìn)行一下深入的交流，很多投資者剛開(kāi)始接觸國(guó)債期貨的時(shí)候并沒(méi)有那么快的了解到，之所以定為五年期的國(guó)債期貨，這個(gè)可能主要是從現(xiàn)貨市場(chǎng)來(lái)考慮，就是國(guó)債的現(xiàn)貨市場(chǎng)的面，期限在4-7年的國(guó)債的量，在整個(gè)國(guó)債市場(chǎng)占的比重是最大的。
高上：流通性也是最好的。
和訊網(wǎng)：所以我們就選擇五年期的，它在交割的時(shí)候?yàn)槭裁匆獙?shí)物交割呢？國(guó)外的很多期貨有很多也是現(xiàn)金交割。
高上：這次中金所還采用了滾動(dòng)交割方便交割，主要是想充分發(fā)揮國(guó)債期貨作為場(chǎng)內(nèi)的利率工具的作用來(lái)完善場(chǎng)外的尤其是收益率曲線，來(lái)完善這個(gè)，所以通過(guò)實(shí)物交割的話能進(jìn)一步助推利率的市場(chǎng)化，我們知道上半年出現(xiàn)了兩個(gè)事件，一個(gè)就是銀行間市場(chǎng)代持的利益鏈的風(fēng)暴，第二個(gè)事件就是624的錢荒事件，這兩個(gè)事件都導(dǎo)致了銀行間市場(chǎng)債券價(jià)格，包括隔夜拆借的利率大幅波動(dòng)，隨著利率市場(chǎng)化進(jìn)程推進(jìn)，利率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)也在進(jìn)一步加大，我們知道利率期貨的推出在國(guó)外首先是外匯期貨的推出，其次是利率期貨的推出，再是股指期貨的推出，股指期貨推出基本上是到80年代末期才推出，但是匯率的期貨和利率的期貨都是在70年代初推進(jìn)，就是布雷頓森林體系崩潰之后，美元跟黃金脫鉤了，利率出現(xiàn)大幅度波動(dòng)，在這個(gè)基礎(chǔ)上美國(guó)推出了利率的期貨。目前國(guó)內(nèi)在推進(jìn)利率市場(chǎng)化，同樣存在利率的波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該說(shuō)從上半年表現(xiàn)來(lái)看也是越來(lái)越大，作為債券市場(chǎng)的發(fā)行和交易這兩部分，它獨(dú)缺風(fēng)險(xiǎn)管理這塊，機(jī)構(gòu)可以通過(guò)國(guó)債期貨的套保套利等等來(lái)進(jìn)行一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)管理，這點(diǎn)我想對(duì)于五年期的國(guó)債期貨合約的推出，應(yīng)該說(shuō)正逢其時(shí)。
和訊網(wǎng)：現(xiàn)在是9點(diǎn)04分，商品期貨已經(jīng)開(kāi)盤4分鐘了，我剛才也瀏覽了一下剛才的行情，波動(dòng)好像并不是特別的大，您覺(jué)得在這種沒(méi)有特別大的外圍因素對(duì)市場(chǎng)的影響下，對(duì)10分鐘以后國(guó)債期貨的開(kāi)盤會(huì)不會(huì)也不會(huì)有特別大的波動(dòng)？會(huì)不會(huì)比較的平穩(wěn)？
高上：對(duì)，應(yīng)該說(shuō)這次我們公布的國(guó)債期貨的三個(gè)合約的基準(zhǔn)價(jià)來(lái)看，因?yàn)門F1312這個(gè)最近的合約，我們也稱之為主內(nèi)合約，這個(gè)合約的基準(zhǔn)價(jià)公布是94.168元，昨天的仿真交易是94.258元，按照一年期、三年期、五年期、七年期的國(guó)債收益來(lái)看，從3.59-4.05%的參考收益率，如果推算的話，這個(gè)TF1312這個(gè)主力合約，可能它的合約價(jià)值應(yīng)該在96元左右，所以目前公布的基準(zhǔn)價(jià)應(yīng)該說(shuō)是低于這個(gè)價(jià)格的，所以在下面的開(kāi)盤當(dāng)中，也不排除短期的可能有一個(gè)上行的驅(qū)動(dòng)。當(dāng)然我們看到馬上快十一了，包含中秋的長(zhǎng)假，節(jié)前的資金是比較緊張的，最近的國(guó)債收益率都出現(xiàn)了上行的局面，我們知道債券的價(jià)格跟收益率是成反比的，最近債券的價(jià)格，不僅僅是國(guó)債，都存在著一個(gè)下行的動(dòng)力。從趨勢(shì)性來(lái)看的話，債券的價(jià)格隨著機(jī)構(gòu)的逐漸入場(chǎng)，機(jī)構(gòu)像基金，入市指引已經(jīng)公布了，進(jìn)入市場(chǎng)僅允許做套期保值，大量現(xiàn)貨的機(jī)構(gòu)進(jìn)入市場(chǎng)，通過(guò)做空的方式來(lái)對(duì)空現(xiàn)貨的風(fēng)險(xiǎn)，這點(diǎn)隨著機(jī)構(gòu)的逐漸進(jìn)入，在大的主力機(jī)構(gòu)方面，可能債券就面臨著下行的壓力。那么會(huì)不會(huì)出現(xiàn)三年之前股指期貨推出之后市場(chǎng)股指的現(xiàn)狀，我們回頭看，從3478點(diǎn)一直波動(dòng)到了1848點(diǎn)，滬指這塊存在比較大的下行壓力，債券這塊會(huì)不會(huì)存在？另外，債券這塊的影響因素也可以跟投資者介紹一下，因?yàn)槠谪浀膬r(jià)格首先是現(xiàn)券的資產(chǎn)價(jià)格加上持有成本，這個(gè)持有成本通常是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的利息減去標(biāo)的資產(chǎn)在合約期間的分紅收益，有一個(gè)這個(gè)公式。短線來(lái)看，期貨價(jià)格都是買賣雙方進(jìn)行一個(gè)博弈的結(jié)果，趨勢(shì)性來(lái)看，因?yàn)榧径群霞s，一個(gè)季度之后就采用實(shí)物交割進(jìn)行一個(gè)收斂，所以這是期貨價(jià)格的一個(gè)本質(zhì)。
那么影響它短期的價(jià)格，我們說(shuō)一方面是基本面，一方面是技術(shù)面，技術(shù)面都跟我們的股票這塊的技術(shù)面基本上一樣。在這里有一點(diǎn)，就是有一個(gè)指標(biāo)，中金所會(huì)公布，就是二十大會(huì)員持多單和空多持倉(cāng)的情況，多單減空單就是一個(gè)凈空單的指標(biāo)，這是我們一個(gè)關(guān)鍵性指標(biāo)，一旦凈空單為零甚至為負(fù)，就是多單增長(zhǎng)的話，這個(gè)市場(chǎng)可能出現(xiàn)一種強(qiáng)行上漲，否則隨著凈空單的增加這個(gè)市場(chǎng)的下行壓力是比較大的，這個(gè)指標(biāo)進(jìn)行一定累計(jì)之后觀察它的趨勢(shì)。另外就是基本面，經(jīng)濟(jì)周期，還有就是貨幣政策直接受到利率的影響，包括存款準(zhǔn)備金率的調(diào)整，包括公開(kāi)市場(chǎng)的操作，主要受這幾個(gè)價(jià)格的影響。
和訊網(wǎng)：現(xiàn)在馬上是9點(diǎn)10分了，按照交易規(guī)則的話，9點(diǎn)10分以后投資者就可以去報(bào)價(jià)進(jìn)行集合競(jìng)價(jià)了。
高上：是的，馬上就進(jìn)入到集合競(jìng)價(jià)的時(shí)間，因?yàn)榈谝惶煳覀兛吹綑C(jī)構(gòu)的入市指引我們只看到了券商和基金，當(dāng)然券商和基金這塊固定收益的投資經(jīng)驗(yàn)，現(xiàn)貨的經(jīng)驗(yàn)是比較豐富的，一部分券商和基金也進(jìn)入了股指期貨的市場(chǎng)，所以這塊他們對(duì)期貨的投資應(yīng)該說(shuō)相對(duì)是比較有經(jīng)驗(yàn)的。所以今天的參與者主要是券商、基金、私募和自然人。另外在這次國(guó)債期貨推出的初期，銀行上市的指引還沒(méi)有出臺(tái)，當(dāng)然銀行是作為現(xiàn)貨債券的最大持有者，它以后有可能會(huì)成為影響期貨價(jià)格的主要的機(jī)構(gòu)，所以這點(diǎn)我們想目前銀行持有的債券基本上占到六成多，債券的現(xiàn)貨市場(chǎng)目前分交易所市場(chǎng)和銀行間市場(chǎng)，90%以上的都是在銀行間市場(chǎng)，過(guò)去的銀行間市場(chǎng)是一對(duì)一的，機(jī)構(gòu)之間的詢價(jià)，它容易產(chǎn)生這種灰色的收益，通過(guò)場(chǎng)內(nèi)的國(guó)債期貨的價(jià)格來(lái)影響銀行間的市場(chǎng)，這次也是我們推出國(guó)債期貨的主要目的之一。
和訊網(wǎng)：您剛才談到的機(jī)構(gòu)入市的問(wèn)題，目前得到批準(zhǔn)的是券商和基金，基金的話是前天才發(fā)的，所以好像時(shí)間比較短，基金會(huì)不會(huì)準(zhǔn)備工作都已經(jīng)做了？基金有沒(méi)有這么快，今天就入市交易？
高上：目前看國(guó)債期貨的推出，原來(lái)我們市場(chǎng)預(yù)計(jì)都是在年底，最快12月份，但是通過(guò)利率市場(chǎng)化的進(jìn)程，包含政府在強(qiáng)調(diào)推進(jìn)金融改革，尤其是上半年我們看到的債券代持的風(fēng)暴和錢荒事件，包括816的事件，進(jìn)一步助推了監(jiān)管層加快國(guó)債期貨的推出，所以可能有些機(jī)構(gòu)在準(zhǔn)備過(guò)程中，可能有些還不一定來(lái)得及做前期的準(zhǔn)備工作，不過(guò)國(guó)債期貨的投資者教育，適當(dāng)性教育，這個(gè)推進(jìn)過(guò)程應(yīng)該說(shuō)從一年前都已經(jīng)緊鑼密鼓的開(kāi)展起來(lái)了，包含仿真交易也有了一年半的基礎(chǔ)，所以機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)備應(yīng)該是充足的。這幾天機(jī)構(gòu)入市的指引剛發(fā)布，國(guó)債期貨就掛牌交易了，所以可能對(duì)機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)時(shí)間是比較緊張的，當(dāng)然不排除個(gè)別的基金券商，在這之前相關(guān)的準(zhǔn)備工作或者報(bào)批工作全部完成，就等管理層最后出臺(tái)相應(yīng)的規(guī)則，所以這些機(jī)構(gòu)我估計(jì)還是能在當(dāng)天參與交易的。
和訊網(wǎng)：我了解到個(gè)人投資者如果要參與國(guó)債期貨交易的話，以前也有過(guò)股指期貨的交易編碼，可以直接入市交易了，機(jī)構(gòu)這一塊，比如說(shuō)這個(gè)基金以前做過(guò)股指期貨，就可以直接做國(guó)債期貨，還是說(shuō)要另外跟監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行報(bào)備和審批？
高上：機(jī)構(gòu)這塊主要是金融基礎(chǔ)知識(shí)，也有個(gè)考試。
和訊網(wǎng)：現(xiàn)在價(jià)格出來(lái)了，我們現(xiàn)在看到1312的最新價(jià)是94.22元，比交易所定的基準(zhǔn)價(jià)是略高一些。
高上：這個(gè)也跟我們的預(yù)期是一致的，今天開(kāi)盤略高于前期公布的基礎(chǔ)價(jià)格。
和訊網(wǎng)：它現(xiàn)在1312是成交了183手，1403成交了18手，1406是46手，這樣看來(lái)是不是1312就會(huì)成為主力合約？
高上：是，一般來(lái)說(shuō)近期的合約都是主力合約，所以從今天開(kāi)盤情況來(lái)說(shuō)比較平穩(wěn)，因?yàn)榻裉鞛榱吮３诌@個(gè)平穩(wěn)…
和訊網(wǎng)：國(guó)債期貨已經(jīng)開(kāi)始交易了，這個(gè)價(jià)格上來(lái)沖得很快，投資者的熱情還是很高漲的，價(jià)格漲得很快，現(xiàn)在已經(jīng)是94.32元了。這個(gè)是不是意味著有比較多的投資者也是覺(jué)得交易所定的基本價(jià)是偏低的，所以大家一進(jìn)來(lái)就開(kāi)始買多？
高上：有可能跟這個(gè)是相關(guān)的，因?yàn)榇蠹胰绻愠鍪袌?chǎng)合約的價(jià)值的話在96元，它在94.168進(jìn)行公布基礎(chǔ)價(jià)的話，顯然是給市場(chǎng)一個(gè)空間。當(dāng)然我們剛才也說(shuō)從基本面來(lái)看的話，包含機(jī)構(gòu)投資者逐漸進(jìn)入，它的下行壓力也是比較大的，目前我們看到開(kāi)盤價(jià)也比較平穩(wěn)，市場(chǎng)是比較平穩(wěn)，今天開(kāi)盤的首日漲跌停是放開(kāi)一倍，是正負(fù)4%的漲跌停板的限制，所以今天對(duì)市場(chǎng)整個(gè)開(kāi)盤情況是非常平穩(wěn)的。今天中金所專門也派人在幾大期貨公司進(jìn)行駐守，來(lái)關(guān)注今天開(kāi)盤的情況是否進(jìn)行平穩(wěn)。
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