周三（10月28日），美聯(lián)儲(chǔ)10月會(huì)議上維持利率不變，但表示將在下次會(huì)議決定是否加息。美聯(lián)儲(chǔ)稱經(jīng)濟(jì)溫和增長但對通脹仍有擔(dān)憂，撤銷了9月聲明中“全球形勢可能抑制美國經(jīng)濟(jì)“的表述。不過，美聯(lián)儲(chǔ)并沒有承諾今年一定加息。

　　一、 宏觀解讀

　　三季度GDP環(huán)比增速大幅放緩。GDP增速降低的原因是受企業(yè)庫存影響：三季度美國企業(yè)庫存568億美元，為2014年一季度以來最低。今年二季度庫存為1135億美元。GDP其它的所有細(xì)分指標(biāo)也相對二季度有所降低：個(gè)人消費(fèi)支出（PCE）增速從上季度的3.6%降至3.2%；消費(fèi)對于GDP的貢獻(xiàn)也從上季度的2.42%降低至2.19%。固定投資對GDP的推動(dòng)從0.83%下降至0.47%。凈貿(mào)易對GDP的貢獻(xiàn)從0.46%下降至0.3%。

　　這與我們四季度季報(bào)的預(yù)測增速基本一致：受全球經(jīng)濟(jì)增速放緩影響，三季度美國GDP環(huán)比增速無法超越二季度的高點(diǎn)。但是，值得注意的是，由于內(nèi)需相對穩(wěn)固，就業(yè)情況及通脹水平無明顯走弱趨勢，美聯(lián)儲(chǔ)仍有較大可能在12月加息。

　　圖1：美國三季度GDP環(huán)比增幅放緩至1.5%

　　數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，西南期貨研發(fā)中心

　　圖2：核心PCE指數(shù)8月小幅反彈，總體同比增幅穩(wěn)定

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　　就業(yè)情況方面，9月ADP就業(yè)人數(shù)相較于八月環(huán)比增幅小幅上升，變化不大。9月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)延續(xù)8月跌勢再次下滑，大幅不及2015年前8個(gè)月的平均水平。當(dāng)周初次申請失業(yè)金人數(shù)總體成呈下降趨勢?？傮w而言，新增就業(yè)人數(shù)相較上半年而言有所放緩，但失業(yè)率仍較為穩(wěn)定。

　　圖3：9月ADP就業(yè)人數(shù)環(huán)比小幅回升，為0.17，前值0.16

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　　圖4：9月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)較8月有所降低

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　　圖5：當(dāng)周初次申請失業(yè)金人數(shù)總體成呈下降趨勢

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　　從實(shí)體經(jīng)濟(jì)的變化來看，我們可以清楚的看到：美國三季度經(jīng)濟(jì)形式的確不如二季度明朗，工業(yè)生產(chǎn)萎縮尤為明顯。9月制造業(yè)PMI及非制造業(yè)PMI均有下滑。工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)8月、9月連續(xù)為負(fù)值，且9月該指數(shù)低于8月水平。PPI當(dāng)月同比2015年一整年均處于負(fù)區(qū)間，但二季度同比降幅有所縮小，三季度降幅逐漸擴(kuò)大。

　　圖6：9月PMI有所下滑

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　　圖7：9月工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)環(huán)比繼續(xù)為負(fù)

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　　圖8：PPI環(huán)比延續(xù)下降趨勢

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　　從房地產(chǎn)房屋銷售情況來看，9月成屋銷售大幅好于預(yù)期，為2007年2月以來第二高。9月新屋銷售環(huán)比降幅明顯，新屋銷售兩個(gè)月連續(xù)下跌、創(chuàng)近一年新低，新屋市場需求并不旺盛。不過，新屋銷售僅占美國房地產(chǎn)市場的不到10%，美國地產(chǎn)市場總體需求正在平穩(wěn)恢復(fù)及改善。

　　圖9：9月成屋銷售環(huán)比為正增長；新屋銷售環(huán)比大幅下跌

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　　二、 對我國資本市場的影響

　　總體來看，美聯(lián)儲(chǔ)延緩加息是利好中國資本市場，無論是股票市場還是商品市場。然而，此事件影響一方面作用有限，一方面作用周期較短，原因有二。第一，此次加息延遲，是市場上預(yù)料之中的事。早在9月FOMC會(huì)議之后我們就給出預(yù)測加息的時(shí)點(diǎn)應(yīng)在12月，10月加息概率不大，而這個(gè)判斷也符合了市場情緒和預(yù)期。也就是說，這個(gè)利好消息已逐漸被投資者消化，體現(xiàn)在了股市和商品市場的牌面上。第二，加息是達(dá)摩克利斯之劍，遲早會(huì)來的，這是市場共識(shí)。在這樣的預(yù)期下，即使有利好因素，持續(xù)時(shí)間也不會(huì)長久，可以預(yù)見下次FOMC會(huì)議才是考驗(yàn)市場信心的關(guān)鍵。

　　后面如果加息，對中國資本市場的流動(dòng)性是有較大負(fù)面影響的。目前正在上演的是非典型性的股債雙牛。股市上漲源于利率下行，風(fēng)險(xiǎn)偏好上升，最直接的表現(xiàn)是兩融規(guī)模正從低谷穩(wěn)步上升。債市上漲的邏輯類似，通過加杠桿，達(dá)到風(fēng)險(xiǎn)逐利目的。不難看出，目前的流動(dòng)性局面是雙降釋放了很多錢，但錢往哪兒流是關(guān)鍵。國債、固收產(chǎn)品收益走低的情況下，股市和債市幾乎是唯一出口。如果美聯(lián)儲(chǔ)打開加息通道，極可能導(dǎo)致大批資金流出中國，對股市、債市、商品市場都是不利的。

　　三、 對人民幣匯率及市場流動(dòng)性的影響

　　美元指數(shù)近幾月一直受到美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期的增減而小幅波動(dòng)，一直維持在94至97的小幅震蕩區(qū)間之內(nèi)。9月FOMC利率決議公布后，美元指數(shù)大幅跳水后小幅回升，但后續(xù)仍舊受到加息推遲影響持續(xù)下行至10月中旬的最低93.9143，此后隨著10月FOMC會(huì)議臨近，市場對美聯(lián)儲(chǔ)10月加息的預(yù)期又有所提升，導(dǎo)致美元指數(shù)從10月中旬起開始上揚(yáng)，截止10月28日，收報(bào)97.6195，接近震蕩區(qū)間上沿。雖然10月FOMC會(huì)議并未進(jìn)行加息，但其措辭暗示12月份加息的可能性較高，因此我們認(rèn)為后續(xù)美元指數(shù)短時(shí)間或因10月未加息而小幅震蕩，但隨著12月臨近，美元指數(shù)將再次有所上揚(yáng)。

　　圖10：美元指數(shù)

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　　美元兌人民幣匯率自8月中旬飆升以來，美元對人民幣離岸即期匯率大幅高于在岸人民幣匯率，人民幣貶值一次到位，整個(gè)9月并未出現(xiàn)人民幣繼續(xù)貶值的趨勢，離岸即期匯率升水的局面也有所緩解。10月中旬起，隨著美元指數(shù)的再次飆升，離岸人民幣再次走向貶值通道，離岸人民幣價(jià)差再次拉大。截止10月28日，離岸人民幣收報(bào)6.3941，在岸人民幣收報(bào)6.3592，離岸價(jià)差為0.0349。即期匯率和中間價(jià)偏離度在8月中旬調(diào)整過后一直保持較低水平。我們認(rèn)為人民幣后續(xù)仍存在一定的貶值預(yù)期，隨著人民幣國際化進(jìn)程的推進(jìn)，人民幣波動(dòng)幅度將進(jìn)一步得到釋放，直至美聯(lián)儲(chǔ)真正加息之前，人民幣的貶值預(yù)期難以被徹底消化。

　　圖11：離岸 vs. 在岸人民幣即期匯率

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　　圖12：在岸人民幣即期匯率 vs. 中間價(jià)

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　　從最新公布的9月外匯占款數(shù)據(jù)我們明顯可以看出資金外流趨勢依舊十分明顯。9月數(shù)據(jù)顯示，9月末金融機(jī)構(gòu)外匯占款環(huán)比下降7612.78億元，至274231.66億元，連續(xù)第四個(gè)月下滑，且下降速度并未出現(xiàn)減小的趨勢，單月降幅創(chuàng)史上最高紀(jì)錄。據(jù)央行資產(chǎn)負(fù)債表，中國9月末人民幣外匯占款25.82萬億元，較上月下降2641億元，同樣是連續(xù)第四個(gè)月下滑。面對外匯占款的快速下降，央行10月23日宣布自10月24日起降息25個(gè)基點(diǎn)，同時(shí)降低存款準(zhǔn)備金率50個(gè)基點(diǎn)。央行稱此次降準(zhǔn)主要是應(yīng)對外匯占款減少所產(chǎn)生的流動(dòng)性缺口，滿足經(jīng)濟(jì)增長對流動(dòng)性的正常需要。隨時(shí)間推移，加息預(yù)期將持續(xù)增強(qiáng)，外匯占款持續(xù)外流的局面短期內(nèi)無法改變，我們認(rèn)為年內(nèi)央行仍有50個(gè)基點(diǎn)的降準(zhǔn)空間。

　　圖13：金融機(jī)構(gòu)：外匯占款余額

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　　圖14：公開市場操作

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　　圖15：SHIBOR利率

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　　四、 結(jié)論

　　結(jié)合近期美國新公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，我們認(rèn)為盡管通脹水平離2%的目標(biāo)仍有有一定差距，但失業(yè)率持續(xù)走低，房地產(chǎn)市場有良好改善；受全球經(jīng)濟(jì)需求下降影響，工業(yè)生產(chǎn)狀況暫時(shí)不及二季度。但近期金融市場恢復(fù)較為平穩(wěn)，中國和歐洲央行降息利好全球經(jīng)濟(jì)前景，12月加息可能性仍然較大。并且美聯(lián)儲(chǔ)在此次會(huì)議中也清晰闡述了：12月會(huì)議會(huì)決定是否加息，下一次FOMC會(huì)議必定會(huì)成為一個(gè)關(guān)鍵的時(shí)間節(jié)點(diǎn)。

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