減產(chǎn)超預期以及進口政策超預期是驅(qū)動國內(nèi)糖價上行的主要動力，目前食糖減產(chǎn)已經(jīng)確定，未來進口政策以及進口總量將是決定國內(nèi)糖價走勢的關鍵。進口政策主要體現(xiàn)在行業(yè)自律方面，我們認為，行業(yè)自律仍將延續(xù)較長時間，國內(nèi)糖價仍有上行空間。

　　國內(nèi)糖價上漲的主要動力仍存

　　驅(qū)動力之一：食糖減產(chǎn)超預期被確認，并且下榨季食糖將繼續(xù)減產(chǎn)。2014/2015榨季，國內(nèi)食糖產(chǎn)量同比下降276萬噸至1056萬噸，而先前的預期是1200萬噸，這意味著食糖減產(chǎn)超預期的信息被確認。2015/2016榨季，國內(nèi)食糖產(chǎn)量有望下降至900萬噸，產(chǎn)需缺口繼續(xù)擴大，驅(qū)動糖價上漲的邏輯被加強。

　　驅(qū)動力之二：進口政策超預期也得到驗證。目前，國內(nèi)食糖現(xiàn)貨價格持續(xù)大幅高于配額外進口糖，但是實際的食糖進口量仍保持在合理范圍。進口量的控制主要得益于行業(yè)自律政策的實行，我們認為，行業(yè)自律已經(jīng)被證明對國內(nèi)糖業(yè)發(fā)展起到了積極作用，并且在未來將延續(xù)較長時間。

　　短期食糖市場基本無利空信息

　　首先，未來3個月是國內(nèi)食糖市場的純銷期，并且國內(nèi)的食糖供給量同比減少，未來會造成市場階段性供給增加的只有進口糖。我們認為，進口糖將會繼續(xù)得到管控，食糖市場利空因素較少。

　　其次，工業(yè)庫存同比大幅減少。截至8月底，制糖企業(yè)工業(yè)庫存為176萬噸，同比減少131萬噸。此外，由于本榨季制糖企業(yè)實現(xiàn)了微利，而上榨季為虧損，這意味著國內(nèi)制糖企業(yè)的資金壓力同比大幅改善。因此，后期可能不會出現(xiàn)糖廠拋貨回籠資金的情況。

　　最后，市場預計糖廠將延期開榨。2015/2016榨季，國內(nèi)食糖產(chǎn)量預計僅能達到900萬噸，同比下降150萬噸左右。為了實現(xiàn)效率最大化，糖廠一方面將推遲開榨，另一方面壓榨的持續(xù)時間也將大大縮短。　　

    國內(nèi)糖價易漲難跌格局將延續(xù)

　　得益于行業(yè)自律政策的保護，國內(nèi)食糖價格相對獨立。行業(yè)自律政策的出發(fā)點是保護國內(nèi)制糖企業(yè)，也間接增強了加工企業(yè)的盈利能力，是已經(jīng)被證明有利于行業(yè)持續(xù)發(fā)展的有效政策。但是由于國際糖價下跌較為明顯，造成國內(nèi)外食糖價差較大，增加了進口糖控制的難度。

　　我們認為，國內(nèi)糖價高于主產(chǎn)區(qū)生產(chǎn)成本是相對合理的，但是不會偏離成本線太多。在不考慮將配額補貼給國內(nèi)制糖企業(yè)的情況下，預計2015/2016榨季，廣西食糖平均生產(chǎn)成本為5200―5300元/噸，現(xiàn)貨價格的波動區(qū)間預計為5000―6000元/噸。

　　在經(jīng)濟下行以及內(nèi)外食糖價差擴大的背景下，我們認為，農(nóng)產(chǎn)品(000061,股吧)基礎加工行業(yè)能實現(xiàn)10%左右的凈利潤其實是比較理想的，因此5750元/噸以上的食糖現(xiàn)貨價格就相對高估。基于上述判斷，雖然糖價仍有上行空間，但是上漲過程將一波三折，寬幅振蕩的頻率也將高于上榨季。

　　整體而言，驅(qū)動糖價上行的邏輯依然存在，未來6個月鄭糖期價有望沖至5500―5800元/噸，只是上漲的過程將會較為曲折。如果2015/2016榨季的食糖進口量被控制在500萬噸以內(nèi)，那么未來12個月鄭糖期價有望上沖6200―6500元/噸。

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