國債期貨經(jīng)過30多年的發(fā)展，已經(jīng)成為全球最主要的金融期貨品種。發(fā)達(dá)國家的國債期貨市場發(fā)展經(jīng)驗(yàn)表明，國債期貨對完善債券市場定價(jià)功能、促進(jìn)現(xiàn)貨市場流動性、豐富債券投資者利率風(fēng)險(xiǎn)管理手段等將起到重要作用，亦為投資者增添新的盈利模式。站在當(dāng)前，研究機(jī)構(gòu)認(rèn)為，結(jié)合國債期貨市場上市初期投資者結(jié)構(gòu)、現(xiàn)貨市場收益率水平和期限結(jié)構(gòu)來看，國債期貨推出對現(xiàn)貨市場行情的影響不大。

　　豐富風(fēng)險(xiǎn)管理和盈利手段

　　對于債券投資者而言，國債期貨最首要的意義莫過于提供了一種成熟的利率風(fēng)險(xiǎn)管理工具。華泰證券(601688,股吧)報(bào)告指出，我國大部分的存量國債集中于商業(yè)銀行和保險(xiǎn)（放心保）機(jī)構(gòu)之手，其配置型的投資方式對于現(xiàn)券的充分流通有所制約，這就使得當(dāng)利率風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)時(shí)，這些機(jī)構(gòu)投資者難以通過現(xiàn)券交易的方式來進(jìn)行規(guī)避，而由于目前國債整體規(guī)模已十分龐大，一個(gè)微小的利率波動也能夠造成較大的資產(chǎn)損失。國債期貨的出現(xiàn)將使得這一問題迎刃而解，通過國債期貨的套期保值交易，商業(yè)銀行和保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)可以有效地管理自身的利率風(fēng)險(xiǎn)敞口。

　　與此同時(shí)，國債期貨也為債券投資者提供了一項(xiàng)新的盈利手段。最常見的是，進(jìn)行國債期貨的套利或投機(jī)交易。所謂套利是指利用不同資產(chǎn)之間的價(jià)差，通過買進(jìn)低估或賣出高估的資產(chǎn)，在未來價(jià)格回歸合理過程中獲取價(jià)差收益的交易行為。根據(jù)國債期貨市場中可能存在不合理價(jià)差的不同情況，衍生出了期現(xiàn)套利、跨期套利、跨品種套利等多種套利交易方式。由于上市之初我國國債期貨只有5年期標(biāo)準(zhǔn)券種，因此尚無法進(jìn)行跨品種套利。投機(jī)交易則是從單一的國債期貨合約中利用價(jià)格的上下波動賺取收益，在一段時(shí)間內(nèi)只作買或賣。

　　除此以外，國債期貨在組合管理中的應(yīng)用范圍也十分廣泛。通過交易的杠桿效應(yīng)，國債期貨具有較低的交易成本，能夠方便投資者調(diào)整組合久期、進(jìn)行資產(chǎn)合理分配、提高債券組合收益率、方便現(xiàn)金流管理。例如，用期貨代替現(xiàn)券買賣，可以有效避免批量債券買賣形成沖擊成本。通過國債期貨還可以開發(fā)出更多基于債券組合產(chǎn)品，進(jìn)一步促進(jìn)金融產(chǎn)品創(chuàng)新。

　　促進(jìn)國債一二級市場發(fā)展

　　國際經(jīng)驗(yàn)表明，憑借國債期貨具備的規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)、價(jià)格發(fā)現(xiàn)等基礎(chǔ)功能，開展國債期貨交易對促進(jìn)國債一二級市場發(fā)展具有積極作用。

　　一方面，國債期貨交易有助于改善國債發(fā)行效率，促進(jìn)國債合理定價(jià)。郵儲銀行分析師嚴(yán)敏表示，首先，國債期貨為承銷商承銷期間的利率風(fēng)險(xiǎn)提供對沖工具，從而有助于增強(qiáng)承銷商的投標(biāo)積極性。其次，由于國債轉(zhuǎn)托管機(jī)制的存在，國債期貨的交割制度將會增加場內(nèi)外市場間的債券流動，從而吸引各類合格投資者根據(jù)自身需求參與國債現(xiàn)貨交易，同時(shí)也會顯著提高一級市場配置需求，特別是4-7年可交割國債。最后，國債期貨所揭示的債券遠(yuǎn)期價(jià)格能較好地反映債券市場供求關(guān)系，從而為債券發(fā)行定價(jià)提供重要參考。

　　另一方面，國債期貨交易可提高國債現(xiàn)貨市場流動性。綜合機(jī)構(gòu)的研究成果來看，國債期貨主要通過四個(gè)方面來促進(jìn)現(xiàn)貨市場流動性的提高：一是國債期貨的實(shí)物交割要求，將加快可交割券的交易流轉(zhuǎn)。二是，國債期貨創(chuàng)造了更多的交易方式和機(jī)會，有助于活躍交易，提升現(xiàn)券需求。例如，國債期貨的套期保值與價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能增強(qiáng)了現(xiàn)貨市場對信息的靈敏度，可能激勵(lì)投資者更多參與市場交易。又如，國債期貨提供了期現(xiàn)套利的機(jī)會，能夠吸引更多的投資者進(jìn)入債券市場，增強(qiáng)現(xiàn)貨市場的流動性。三是，國債期貨采用“一籃子”債券作為交割債券，賣方可能會選擇一些流動性欠佳的舊券進(jìn)行實(shí)物交割，這將會增加舊券的流動性。

　　海外市場發(fā)展經(jīng)驗(yàn)顯示，國債期貨的推出能夠明顯地活躍現(xiàn)貨市場的交易情況。從換手率的情況可以發(fā)現(xiàn)，在國債期貨推出后，大多數(shù)國家國債現(xiàn)貨市場的換手率都有明顯的提升。國債期貨推出對于換手率本來就不高的現(xiàn)貨市場的影響可能會更大。而申銀萬國認(rèn)為，由于目前交易所國債的流動性較差，國債期貨推出后，交易所國債由于流動性提升受益程度會更高。

   不會改變現(xiàn)券收益率大趨勢

　　相對于國債期貨對債券市場乃至債券市場參與者的長遠(yuǎn)意義而言，當(dāng)下投資者可能更加關(guān)心國債期貨推出是否會對現(xiàn)券市場行情產(chǎn)生影響，或者，產(chǎn)生何種影響。實(shí)證研究表明，國債期貨推出對現(xiàn)券收益率走勢沒有明顯的驅(qū)動方向。

　　美國和德國的案例表明，國債期貨推出不會改變債券現(xiàn)貨市場中長期走勢。申銀萬國的研究報(bào)告顯示，美國國債期貨推出后1-2個(gè)月國債利率有所上漲，隨后基本維持原先的走勢。德國國債期貨推出后一個(gè)月左右，國債利率也略有上升，債券價(jià)格有所承壓，但在兩個(gè)月之后國債利率基本回歸原來走勢，即中長期走勢并沒有發(fā)生顯著變化。

　　值得注意的是，美國、德國市場的經(jīng)驗(yàn)研究也顯示，國債期貨推出伊始，債券價(jià)格略有承壓，利率短暫上升。事實(shí)上，從理論上分析，期貨的推出會驅(qū)動之前市場缺失的做空需求爆發(fā)，因而短期內(nèi)會導(dǎo)致債券收益率的上行。但是，國信證券分析師表示，目前我國國債主要持有者銀行和保險(xiǎn)（放心保）系投資者，在短期內(nèi)可能無法進(jìn)入期貨市場，前述邏輯導(dǎo)致現(xiàn)券出現(xiàn)下跌的可能性有限。

　　另外，理論上看，由于對最優(yōu)交割券的選擇，國債期貨推出短期內(nèi)可能會導(dǎo)致國債收益率曲線在4-7年期的位置更為平坦化。申銀萬國報(bào)告指出，國債期貨對國債收益率曲線特征的影響源于大家在交割月份對最便宜交割券的追逐，最終體現(xiàn)為，在現(xiàn)貨收益率水平與期貨名義標(biāo)準(zhǔn)券票面利率（我國是3%）大致相當(dāng)且收益率曲線向上傾斜時(shí)，國債期貨推出會引發(fā)相應(yīng)期限段收益率曲線的平坦化。同時(shí)，當(dāng)現(xiàn)貨收益率出現(xiàn)趨勢性的上移并顯著高于3%時(shí)，國債期貨的存在會促進(jìn)收益率曲線的平坦化。當(dāng)現(xiàn)貨收益率出現(xiàn)趨勢性的下移并顯著低于3%時(shí)，國債期貨的存在會促進(jìn)收益率曲線的陡峭化。

　　當(dāng)前我國銀行間債市4-7年國債收益率在3.91%-4.00%之間，全部位于名義標(biāo)準(zhǔn)券票面利率上方，同時(shí)各期限利差遠(yuǎn)低于歷史均值，收益率曲線呈現(xiàn)極度平坦化特征。在這樣的情況下，國債期貨推出后，4-7年的國債收益率曲線進(jìn)一步平坦化形變的空間也不大。