近期，國內(nèi)股票市場價格出現(xiàn)又一輪回落，國際商品市場和股票市場也出現(xiàn)整體暴跌。不論是工業(yè)增加值、出口數(shù)據(jù)、鐵路運輸、用電量，還是PMI數(shù)據(jù)等均顯示我國經(jīng)濟下行壓力加大，市場整體偏向悲觀。加上國際市場的影響，市場信心受到嚴重打擊，風險偏好下行速度加快。

　　在此背景下，市場無風險收益率下降的動力增強，投資者將偏向于更加穩(wěn)健的固定收益產(chǎn)品，直接刺激各類利率債的需求，促使到期收益率下行。

　　流動性支持力度增強

　　以地方債置換為主的供給量增加和央行流動性釋放成為債券市場主要影響因素。市場對未來兩者力量強弱的判斷愈發(fā)謹慎。筆者認為，逆回購、MLF及PSL等貨幣工具使用頻率將會繼續(xù)增加，其效果不亞于降準所帶來的流動性。此外，不論是經(jīng)濟基本面、美聯(lián)儲加息預期，還是商業(yè)銀行結(jié)售匯數(shù)據(jù)的變化，都顯示了人民幣存在貶值壓力。目前來判斷人民幣是否進入貶值通道還為時過早，其對資金外流的影響仍需進一步觀察。

　　筆者認為，人民幣的貶值預期很大程度上與中國經(jīng)濟疲弱有關(guān)，而不是持續(xù)走低的利率。雖然未來流動性大量投放的可能性較低，但是央行將會采用更多的貨幣工具來對沖債券供給增加及資金外流，從而穩(wěn)定住利率水平。市場仍將保持央行繼續(xù)投放流動性并引導利率下降的預期。

　　低利率護駕改革

　　目前，我國經(jīng)濟改革進入關(guān)鍵時期，直接融資是給予各行業(yè)資金支持的有力工具。在股市上漲受阻后，股權(quán)融資的力度逐漸降低，債權(quán)融資重要性逐漸增強。適合實體經(jīng)濟盈利狀況的利率水平是擴大債權(quán)融資的重要保障，將利率維持在企業(yè)能接受的水平是當務之急。

　　筆者認為央行將會在較長時期內(nèi)控制利率在一個穩(wěn)定范圍。前期央行進行數(shù)次降準降息，但實際效果不佳，目前的側(cè)重點已從簡單的“放水”轉(zhuǎn)變?yōu)榱鲃有詫_支持，同時加大基準利率引導和融資結(jié)構(gòu)改善的工作。此時，保持較為穩(wěn)定的利率水平是進行這些工作的重要基礎(chǔ)。

　　期債價格有望突破

　　2014年以來，我國債券市場成交量持續(xù)增長。今年年初，金融債與國債的交易托管量比值加速上升。債券市場交易活躍度提升的原因之一是我國金融市場改革步伐加快，市場定價體系逐步完善，債券特別是利率債作為市場資金價格基準的參考作用不斷提升。這也將使國債期貨作為定價工具的作用增強。

　　從近年來基準利率下調(diào)后的情況來看，利率債收益率均會出現(xiàn)相應回落。筆者認為，國債期貨迎來向上突破的機會，其中久期更長的十債波動將會高于五債。以3.15%到期收益率的150003.IB作為CTD計算，TF1512在98.95元位置的IRR水平為1.4877%。市場普遍預期利率債到期收益率將在央行持續(xù)流動性釋放后回落約10BP，那么當150003.IB到期收益率回落至3.05%時，TF1512上漲至99.5元后IRR水平為2%，符合市場資金3個月的成本。對于十債來說，T1512活躍券150005.IB到期收益率3.45%，若下行10BP，以2%的IRR水平計算，T1512價格為96.85元。根據(jù)推算，國債期貨兩個品種主力合約價格都將突破前期振蕩區(qū)間高位。 （作者單位：大地期貨）