Milan Kratka：華人衍生品協(xié)會理事會，芝加哥大學(xué)博士，從事期權(quán)期貨交易

　　李榕南Carmen Li：華人衍生品協(xié)會會長,哈佛商學(xué)院,之前就職于DRW Trading期權(quán)期貨做市商，現(xiàn)在紐約從事風(fēng)險投資

　　在中國股市目前的波動可能都來許多令人震驚。 35％的暴跌發(fā)生不是在一個股價停滯期后，而是在上一年度的100％以上的大幅漲價后。 艾倫•格林斯潘，美國聯(lián)邦儲備委員會前主席可能把它稱為“非理性的繁榮”。

　　對中國經(jīng)濟(jì)看似這是一個單獨(dú)的創(chuàng)傷性事件，但這絕對不是一個只有中國才遇到的問題。世界其他國家地區(qū)都曾經(jīng)歷過股市大幅度漲跌，并從這種經(jīng)歷上積累到市場發(fā)展的寶貴經(jīng)驗。 我們非常有信心中國也能從中獲取和積累到許多知識。在香港1973年市場大跌后，香港政府加強(qiáng)市場監(jiān)管，統(tǒng)一四家交易所。 在美國股市1987崩潰后，美聯(lián)儲提供資金以銀行貸款給個人，這很大意義上防止了恐慌和更嚴(yán)重的后續(xù)問題。

　　一場災(zāi)難過后，人們通常需要長期治療來治愈PTD（創(chuàng)傷后障礙）。在這過程中投資者可以對市場有更深入的了解，積累財力和匯聚經(jīng)驗。 俗話說殺不死你的挑戰(zhàn)會讓你變得更加堅強(qiáng)。經(jīng)濟(jì)周期很不幸的是市場經(jīng)濟(jì)的一部分，投資者和國人沒有必要對中國現(xiàn)在所面臨的股市有太大的恐慌。

　　對于一個有經(jīng)驗的投資者，前期股票價格過熱，無需驚慌只是需要讓股價回歸到理性價值。 同期中國的GDP沒有增長100％，甚至沒有50％。 價格過高的股市需要調(diào)整以更接近一個更公平的估值區(qū)間。 像板塊中上漲的壓力已經(jīng)醞釀了一年多前，在幾天之內(nèi)引起的震動反駁。這是因為股市沒有一個減壓閥讓蒸汽逐漸脫落的機(jī)制。

　　中國的金融市場都非常年輕，發(fā)展也許落后于中國國家的經(jīng)濟(jì)的步伐。 為了讓金融市場更加有效的服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)，并能夠沒有巨大斷層得反映市場公平價值，金融體系是需要盡可能完整的。 這意味著有：1，提供交易成本低并且成本透明的金融交易體系; 2.盡可能完整的一套金融工具; 3.多元化的市場參與者，包括先進(jìn)的做市商提供公平的價格; 以及4.有效監(jiān)管，保證商務(wù)的運(yùn)營的低成本和可控風(fēng)險度。

　　1. 中國已經(jīng)有不少類別的交易所: 他們資金充裕，并有由政府資源支持。 交易所的作用不僅是替買家賣家提供一個平臺，也起到為一個公平的價格發(fā)現(xiàn)的途徑， 過高估價和過低估價都對實體經(jīng)濟(jì)不利。交易所是市場經(jīng)濟(jì)的中心樞紐，讓交易透明有效，低成本，低風(fēng)險的開展。交易商貿(mào)的低成本可以很好地刺激經(jīng)濟(jì)的健康的流動。世界各地交易所都在不斷努力創(chuàng)新，推出有利市場參與者的投資避險的產(chǎn)品。

　　2. 現(xiàn)在中國非常缺乏的是整套金融工具來支持透明有效的公平價格發(fā)現(xiàn)。 例如，在一個投資者看到一個過高估值的股票怎么辦？除了等待它的價格崩潰，目前中國市場上還沒有有效的方式為理性的投資者來表達(dá)自己的觀點。 但是在完整的金融體系下，投資者能賣掉它，或交易所交易期權(quán)對沖。這樣很大程度上可以防止極端定價過高和不可避免的崩盤。 而且這種體制可以幫助長期投資人省錢買進(jìn)合理定價的股票。 就像陰陽和諧一樣，市場需要兩種力量才能達(dá)到平衡，股市才會具有真正意義上的價格發(fā)現(xiàn)。

　　中金所已經(jīng)推出了股指期貨合約，允許投資者以較低成本對沖了一部分市場風(fēng)險。如果能像美國市場一樣再推出一個小面額的合約則可以有助于更加精細(xì)化的管理風(fēng)險，提升流動性，更好的發(fā)揮避險的作用。另外一個更加精細(xì)化的風(fēng)險管理工具就是股指期權(quán)。

　　當(dāng)有股指期權(quán)的時候，投資者可以運(yùn)用他們起到保險的作用。有效運(yùn)用期權(quán)可以降低其投資組合的波動性。例如，如果一個投資者是買入股票，他們可以買看跌期權(quán)，以抵消應(yīng)股票的價值下降可能造成的損失。同時還可以降低動態(tài)管理期貨頭寸的復(fù)雜性。期權(quán)賣方往往是成熟的金融機(jī)構(gòu)，賣家需要股指期貨的流通性來給予市場有競爭力期權(quán)價格。

　　期權(quán)除了有保險功能，它也可以給市場參與者另一種低成本，低風(fēng)險的方式來進(jìn)行價格發(fā)現(xiàn)。這可以促進(jìn)更多的專業(yè)公司和個人參與到一個非常重要并且微妙的合理價格發(fā)現(xiàn)過程。當(dāng)市場可以有更合理價格，就就會降低股市的波動性。低波動性和低不確定性是良好的金融市場和經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展的重要前提。

　　3. 中國不僅需要一套完整的金融工具和良好的財務(wù)數(shù)據(jù)，還需要很多成熟的專業(yè)投資人和公司。這些公司能夠作出合理估值并且產(chǎn)生積極的市場影響力。中國金融市場比較年輕， 具有專門知識和技術(shù)，悠久歷史的金融公司相對比較少。這些專業(yè)公司要在通過購買被低估和賣出高估的金融產(chǎn)品進(jìn)行間接的公平市場價值調(diào)整。

　　舉例來說，一個成熟的投資者可能會以個股股權(quán)的心態(tài)來看待股票，并且考慮到其債務(wù)結(jié)構(gòu)，預(yù)期現(xiàn)金流，預(yù)期收益，及其預(yù)期變量。 這其中還包括一些其他的市場因素。要想長期成功，絕對不是一項容易的事，必須在實踐中逐步完善適用于國情的方式方法。

　　4. 每一個理性的政府應(yīng)該規(guī)范其經(jīng)濟(jì)體制，制定公平合理的規(guī)則，旨在降低成本和控制風(fēng)險，從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)繁榮。 低成本，商貿(mào)交易流通通暢是經(jīng)濟(jì)發(fā)展必要條件。就像有健康無阻的血管輸送新鮮血液到全身。和諧無阻的商務(wù)和交易是長期經(jīng)濟(jì)繁榮的前提。 如果血管里有堵塞，影響血液輸送，經(jīng)濟(jì)的健康會受到影響，甚至可能會出現(xiàn)創(chuàng)傷性癥狀。

　　另外，政府可以自己運(yùn)行企業(yè)，但一般來說，他們并不需要擔(dān)負(fù)這個責(zé)任，而且它不會是最理想的情況。這就好像直接喂給人們魚吃，還不如創(chuàng)造一個良好的環(huán)境，幫助人們學(xué)會如何釣魚和養(yǎng)活自己。 大部分情況下國企是很難成為運(yùn)行最好的企業(yè)，很多是因為他們的天然保護(hù)機(jī)制和壟斷權(quán)利。他們有能力改變規(guī)則，這使他們的競爭不公平，從而他們可能缺少動力去主動得辛勞去進(jìn)步創(chuàng)新，也就很難做到高效率和擁有持續(xù)盈利的能力。 他們往往也未必愿意支付有競爭力的薪酬雇用和保留最優(yōu)秀的員工。政府并不需要解決所有問題，但可以允許該問題得到解決。 為了做到這一點，他們必須設(shè)定明確的法律法規(guī)，并嚴(yán)格執(zhí)行。同時他們可以聘請最優(yōu)秀的人才來分析和指導(dǎo)甚至執(zhí)行。在發(fā)生問題是如果僅僅忙著給人貼標(biāo)簽，指責(zé)和逃避真正的問題所在，都沒有長期建設(shè)性意義的。

　　中國有資源，有市場，也有人才。只有進(jìn)一步發(fā)展金融市場，讓其更全面完善，保持交易的透明，才是長期發(fā)展的唯一道路。市場則應(yīng)著重投資培養(yǎng)最優(yōu)質(zhì)的金融公司與頂級的金融技術(shù)，使他們能夠有效地監(jiān)管公平的市場并估值履行職責(zé)。我們面臨的是中國金融發(fā)展改革上一個坎，但是絕對不是一個過不去的坎。 只有隱忍成長的痛苦才會到達(dá)長期的成功。在這個十字路口， 我們不能停止改革和進(jìn)步，因為這是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必經(jīng)之路。

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