從2011年9月份開(kāi)始，貴金屬開(kāi)始進(jìn)入熊市周期，金銀比值也從最低31.53上漲至67.28。我們預(yù)期，美國(guó)逐步退出量化寬松（QE）的預(yù)期已在行情中得以提前反映，后市貴金屬將進(jìn)入相對(duì)更緩慢的下跌周期，金銀比值有望沖高回落。

　　貨幣金融屬性與商品屬性的差異，決定了金銀比值的不穩(wěn)定性。盡管黃金和白銀已經(jīng)不再是貨幣，但其貨幣五大職能中價(jià)值尺度和貯藏手段職能依舊存在，這使得黃金和白銀均具有貴金屬特征，即同時(shí)兼有部分貨幣金融屬性與商品屬性。

　　在貴金屬受追捧的不同周期里，由于黃金和白銀的稀缺性以及歷史上貨幣屬性不同，金銀比值常常發(fā)生劇烈變化。從商品屬性來(lái)看，白銀工業(yè)用途要多于黃金，因此白銀的工業(yè)屬性要強(qiáng)于黃金，從而使得白銀在下跌周期中，工業(yè)需求支撐更為顯著，這同樣使得金銀比值更富于變化。

　　通常，在貴金屬上漲周期的前半期（溫和上漲階段），投資者對(duì)投資與投機(jī)需求才剛開(kāi)始，黃金依舊能夠滿(mǎn)足投資者的需求，黃金的漲幅會(huì)高于白銀，從而，金銀比值逐漸上升；當(dāng)貴金屬發(fā)展至上漲的后半期（狂熱上漲階段），投資者對(duì)于貴金屬的投資與投機(jī)需求更高，黃金不能滿(mǎn)足市場(chǎng)需求，進(jìn)而大量投資者買(mǎi)入白銀作為黃金的替代品，這樣，白銀漲幅要高于黃金，從而，金銀比值逐漸回落。

　　相反，在貴金屬下跌的前半期（恐慌下跌階段），投資者已經(jīng)意識(shí)到泡沫化較為嚴(yán)重，而白銀價(jià)值含量相對(duì)較低，首先成為拋售的對(duì)象，白銀跌幅大于黃金，從而金銀比值上升；當(dāng)貴金屬行情發(fā)展至下跌周期的后半期（緩慢下跌階段），由于白銀的工業(yè)屬性更強(qiáng)，并且長(zhǎng)期的熊市使得投資者對(duì)黃金的熱情也降溫，白銀變得相對(duì)抗跌，而黃金表現(xiàn)則更弱，從而金銀比值有回落趨勢(shì)。

　　金銀比值強(qiáng)弱關(guān)系貫穿在貴金屬上漲和下跌的每個(gè)階段，從而這使得金銀比值周期要短于貴金屬周期。在過(guò)去的歷史行情里，可以得到驗(yàn)證。

　　貴金屬步入熊市，白銀跌幅遠(yuǎn)超黃金，金銀比值上升。從2011年9月份開(kāi)始，貴金屬終結(jié)了此前的牛市周期，黃金從1922美元/盎司，跌至今年6月底的1180美元/盎司，下跌742美元/盎司，跌幅超過(guò)38.61%，顯然，貴金屬已經(jīng)進(jìn)入熊市周期；同樣，白銀從最高值49.50美元/盎司跌至今年6月底的18.50美元/盎司，下跌31美元/盎司，跌幅達(dá)到62.63%。白銀的跌幅遠(yuǎn)超黃金跌幅。金銀比值也從最低31.53上漲至67.28，累計(jì)最高漲幅達(dá)到113.38%。

　　在過(guò)去10多年的貴金屬牛市周期中，特別是美國(guó)進(jìn)入QE周期以來(lái)，貴金屬進(jìn)入上漲的狂熱階段，白銀累計(jì)漲幅過(guò)高，因此，2011年9月至今，貴金屬泡沫破裂后，貴金屬進(jìn)入擠泡沫的階段，白銀泡沫程度要遠(yuǎn)高于黃金，因此，白銀的跌幅也遠(yuǎn)大于黃金，從而金銀比值不斷上升。

　　貴金屬進(jìn)入熊市后半期，金銀比值上升空間有限，或逐漸回落。由于美國(guó)QE退出在即，美國(guó)最終將進(jìn)入漫長(zhǎng)的加息周期，未來(lái)貴金屬并不被看好，我們認(rèn)為，未來(lái)金銀比值繼續(xù)上升的空間相對(duì)有限，并且有逐步回落可能性更大。其理由主要有：第一、經(jīng)過(guò)2年的擠泡沫過(guò)程，目前白銀的泡沫程度已經(jīng)大幅下降；第二、目前市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)退出QE已經(jīng)有所預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)的前瞻指引對(duì)市場(chǎng)影響非常顯著，今年4~6月份恐慌性的下跌已經(jīng)兌現(xiàn)了大部分的負(fù)面沖擊；第三、與黃金相比，白銀的貨幣屬性更弱，但商品屬性更強(qiáng)，尤其是白銀工業(yè)用途廣泛，隨著白銀價(jià)格的下跌，白銀工業(yè)需求將更為旺盛，從而也使得白銀更為抗跌。（作者系平安期貨分析師）