步入6月，在新膠上市增加、下游需求轉(zhuǎn)弱背景下，滬膠主力1509合約在15000元/噸關(guān)口再次承壓回落，盤面最低探至13345元/噸，跌幅超過10%。伴隨著價(jià)格回落，1601合約與1509合約之間價(jià)差變化亦較劇烈，最高一度擴(kuò)大至1400元/噸上方。從影響因素來看，短期兩合約價(jià)差仍存在繼續(xù)擴(kuò)大的可能。

　　1509合約影響因素偏空

　　過剩背景下，滬膠9月合約較顯偏空。一方面，9月合約正處于一年中天膠供應(yīng)量最大的階段；另一方面，今年以來下游需求明顯乏力，加之7―8月為需求季節(jié)性淡季，難以支撐價(jià)格單邊走強(qiáng)。

　　從供應(yīng)角度看，三季度天然橡膠供應(yīng)壓力將逐漸顯現(xiàn)。5月，國(guó)內(nèi)外產(chǎn)區(qū)全面開割之后，新膠上市量逐漸增加，7―8月產(chǎn)量恢復(fù)正常，9―10月產(chǎn)量增至年內(nèi)最高，而整個(gè)豐產(chǎn)期將持續(xù)至年末。ANRPC數(shù)據(jù)顯示，2014年天然橡膠主產(chǎn)國(guó)4―6月月均產(chǎn)量?jī)H在80萬噸左右，而7―9月月度產(chǎn)量均值高達(dá)94萬噸，增幅17.5%?？梢?，三季度季節(jié)性供應(yīng)增長(zhǎng)壓力較大。

　　終端需求疲態(tài)拖累天膠消費(fèi)。數(shù)據(jù)顯示，1―5月，國(guó)內(nèi)汽車產(chǎn)銷分別為1024.44萬輛和1004.62萬輛，同比分別僅增長(zhǎng)3.18%和2.11%。其中，天膠消費(fèi)大戶重卡累計(jì)產(chǎn)銷量分別為25.66萬輛和24.52萬輛，同比分別下降34%和32.88%。而三季度下游需求恐將進(jìn)一步轉(zhuǎn)弱，特別是七八月份天氣炎熱多雨，房地產(chǎn)、礦山等開工相對(duì)低位，重卡輪胎消耗減弱，導(dǎo)致天膠需求下滑。

　　倉(cāng)單注銷壓力巨大。根據(jù)上海期貨交易所規(guī)則，2014年生產(chǎn)的國(guó)產(chǎn)全乳膠倉(cāng)單將于11月集中注銷，即11月之前交割的老膠倉(cāng)單無法轉(zhuǎn)拋至1601合約。值得注意的是，目前國(guó)內(nèi)全乳膠消費(fèi)需求偏弱，直接使用全乳膠的輪胎加工企業(yè)更是屈指可數(shù)。據(jù)悉，當(dāng)前市場(chǎng)上仍有大量2013年生產(chǎn)的全乳膠未被消化，2014年生產(chǎn)的全乳膠則基本集中于期貨交割倉(cāng)庫(kù)。初步估算，這部分老膠倉(cāng)單庫(kù)存量高達(dá)9萬余噸。從目前價(jià)差來看，滬膠9月合約升水2013年老膠及復(fù)合膠價(jià)格約1500―1800點(diǎn)，處于顯著高估水平。隨著主力合約向遠(yuǎn)月轉(zhuǎn)移以及倉(cāng)單注銷日的臨近，倉(cāng)單庫(kù)存壓力將迫使近月合約價(jià)格率先向復(fù)合膠價(jià)格回歸。

　　謹(jǐn)慎樂觀看待1601合約

　　宏觀經(jīng)濟(jì)及政策面向好使得遠(yuǎn)期合約看漲預(yù)期較強(qiáng)之外，對(duì)于1月合約來說，屆時(shí)恰逢國(guó)內(nèi)停割階段，由于供應(yīng)偏緊以及備貨需求推動(dòng)，膠價(jià)季節(jié)性表現(xiàn)往往偏強(qiáng)。同時(shí)，1月合約具有較高時(shí)間價(jià)值，1月接貨可以轉(zhuǎn)拋5月、9月。此外，國(guó)儲(chǔ)仍有再次收膠可能。

　　另外，厄爾尼諾減產(chǎn)預(yù)期成為遠(yuǎn)月合約的潛在利多因素。5月以來，美國(guó)氣象局、澳大利亞氣象機(jī)構(gòu)等均預(yù)測(cè)2015年下半年超級(jí)厄爾尼諾將大概率發(fā)生。參考?xì)v史情況，厄爾尼諾造成的減產(chǎn)預(yù)期影響，極有可能會(huì)刺激1601及1605合約大幅反彈。因此，我們謹(jǐn)慎樂觀看待1601合約，其是做多的首選合約。

　　1月與9月合約價(jià)差趨于擴(kuò)大

　　參考?xì)v史價(jià)差表現(xiàn)來看，近兩年1月合約與9月合約價(jià)差最高達(dá)2000點(diǎn)以上。其中，2013年9月11日，1月合約與9月合約價(jià)差最高為2275；2014年9月2日，1月合約與9月合約價(jià)差最高為2065。因此，在供過于求、倉(cāng)單庫(kù)存高企的背景下，1601合約與1509合約之間的價(jià)差仍將有望進(jìn)一步擴(kuò)大。

　　總之，影響1509、1601合約的影響因素不同，后期二者價(jià)差有望進(jìn)一步擴(kuò)大，可待價(jià)差在1000點(diǎn)附近時(shí)適量參與“空9買1”套利操作，價(jià)差預(yù)期目標(biāo)為1500點(diǎn)。

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