4月16日，上證50和中證500股指期貨在中金所閃亮登場(chǎng)，給五周歲的滬深300股指期貨獻(xiàn)上了一份生日厚禮，結(jié)束了滬深300股指期貨獨(dú)生子的時(shí)代，形成了股指期貨三兄弟的格局，為廣大投資者提供了系列風(fēng)險(xiǎn)管理工具和資產(chǎn)配置工具。

　　從過(guò)去五年的實(shí)踐看，滬深300股指期貨的推出，有利于完善資本市場(chǎng)架構(gòu)，促進(jìn)股票市場(chǎng)及期貨市場(chǎng)等互連互通，增強(qiáng)金融體系的彈性，提升抗風(fēng)險(xiǎn)能力，起到穩(wěn)定金融市場(chǎng)的作用。但從更長(zhǎng)期看，完善股指期貨品種體系、推進(jìn)股指期貨和期權(quán)產(chǎn)品創(chuàng)新宜抓緊推進(jìn)。

　　完善股指期貨品種體系迫在眉睫

　　完善股指期貨品種體系主要是基于以下幾點(diǎn)考慮：

　　首先，滬深300股指期貨合約標(biāo)的過(guò)大，將大部分散戶拒之門外。過(guò)高的門檻使得參與人數(shù)變少，加之市場(chǎng)本身的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量有限，銀行還尚未參與其中，因此影響了股指期貨的流動(dòng)性。

　　流動(dòng)性是期貨市場(chǎng)的生命力，股指期貨的避險(xiǎn)功能、定價(jià)功能和資產(chǎn)配置功能都是通過(guò)流動(dòng)性來(lái)實(shí)現(xiàn)的。如果流動(dòng)性不夠，避險(xiǎn)等作用就難以實(shí)現(xiàn)。反觀定價(jià)功能，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越充分，價(jià)格就越公平，定價(jià)功能也是在流動(dòng)性過(guò)程中實(shí)現(xiàn)的。

　　同時(shí)交易所還應(yīng)進(jìn)一步考慮普通散戶的避險(xiǎn)和投資需求，如果能夠有合適的產(chǎn)品使更多的散戶參與到股指期貨的交易中來(lái)，這將會(huì)極大地提升股指期貨的流動(dòng)性。股指期貨市場(chǎng)理應(yīng)有適合他們需求的產(chǎn)品。國(guó)外的股指期貨產(chǎn)品繁多，投資者可選擇的投資組合工具也多，當(dāng)國(guó)外投資者買入股票后，就可以通過(guò)購(gòu)買相應(yīng)的標(biāo)的適中的指數(shù)期貨或該股票對(duì)應(yīng)的股票期權(quán)來(lái)達(dá)到保值增值的目的。

　　其次，從對(duì)接投資者的投資需求和風(fēng)險(xiǎn)管理需求來(lái)看，單一的滬深300股指期貨不能充分滿足市場(chǎng)各類投資者的投資需求和風(fēng)險(xiǎn)管理需求。在我國(guó)，股指期貨的投資者結(jié)構(gòu)是“機(jī)構(gòu)唱主角，散戶跑龍?zhí)?rdquo;，與股票市場(chǎng)的投資者結(jié)構(gòu)正相反。

　　隨著證券、期貨市場(chǎng)的迅速發(fā)展，投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理工具的需求更為多樣，投資者們迫切需要個(gè)性化、多樣化的投資工具，滬深300股指期貨無(wú)法全面滿足各類市場(chǎng)機(jī)構(gòu)對(duì)中小盤股票、分市場(chǎng)股票投資的風(fēng)險(xiǎn)管理需求，因此有必要完善股指期貨系列，擴(kuò)大股指期貨市場(chǎng)對(duì)股票市場(chǎng)的覆蓋面，及時(shí)為市場(chǎng)提供必要的風(fēng)險(xiǎn)管理工具。

　　第三，香港及海外眾多交易所均推出了相關(guān)的中國(guó)內(nèi)地指數(shù)期貨，如新加坡交易所早在滬深300股指期貨上市之前就推出了新華富時(shí)A50股指期貨，芝加哥商業(yè)交易所推出了E-mini新華富時(shí)中國(guó)25指數(shù)期貨，香港交易所也上市了H股指數(shù)期貨和新華富時(shí)A25指數(shù)期貨。

　　其中與中國(guó)股市相關(guān)度最高的當(dāng)屬新加坡交易所發(fā)行的新華富時(shí)A50指數(shù)期貨，新華富時(shí)中國(guó)A50指數(shù)包含了中國(guó)A股市場(chǎng)市值最大的50家公司，其總市值占A股總市值的33%，是最能代表中國(guó)A股市場(chǎng)的指數(shù)，許多國(guó)際投資者把該指數(shù)看作衡量中國(guó)市場(chǎng)的精確指標(biāo)。

　　近年來(lái)，海內(nèi)外眾多投資者對(duì)新加坡交易所發(fā)行的A50指數(shù)期貨的需求量呈現(xiàn)了急劇增加的趨勢(shì)，許多海外投資者優(yōu)先選擇使用A50指數(shù)期貨對(duì)沖投資大陸證券市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，甚至一些國(guó)內(nèi)的投資者也開(kāi)始使用A50指數(shù)期貨對(duì)沖投資風(fēng)險(xiǎn)，而且，境外的中國(guó)概念股指期貨之間可以方便地進(jìn)行套利交易。這種情況在一定程度上對(duì)我國(guó)股指期貨的定價(jià)權(quán)形成了潛在的威脅。

　　除此之外，我國(guó)在整個(gè)金融期貨體系的建立上也處于“發(fā)展慢、布局窄、品種少”的局面。再看國(guó)外新興市場(chǎng)，印度、韓國(guó)、巴西建立起涵蓋股權(quán)、利率和匯率等資產(chǎn)的完整金融期貨品種體系，分別只用了2年、3年和5年。這些國(guó)家“起步晚、發(fā)展快、布局廣、品種多”。中金所成立八年多的時(shí)間里，只有滬深300股指期貨一枝獨(dú)秀，不僅與歐美等發(fā)達(dá)市場(chǎng)存在較大差距，與主要新興市場(chǎng)在金融期貨的發(fā)展上也顯得步履蹣跚。

　　在股指期貨產(chǎn)品系列化上，中國(guó)已被世界主要經(jīng)濟(jì)體遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩在了身后。這與中國(guó)從經(jīng)濟(jì)大國(guó)走向經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國(guó)、金融大國(guó)走向金融強(qiáng)國(guó)的地位和趨勢(shì)完全不相稱。國(guó)際期貨市場(chǎng)尤其是股指期貨的迅猛發(fā)展倒逼國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)盡快完善股指期貨品種，進(jìn)行品種創(chuàng)新和產(chǎn)品系列化。

　　新“國(guó)九條”強(qiáng)調(diào)要逐步豐富股指期貨品種，為股票市場(chǎng)發(fā)展完善提供了新的契機(jī)。此時(shí)開(kāi)展其他品種的股指期貨交易，能夠滿足投資者對(duì)大盤藍(lán)籌股和中小市值股票的避險(xiǎn)需求。同時(shí)，進(jìn)一步完善股指期貨產(chǎn)品系列，有助于促進(jìn)資本市場(chǎng)的平穩(wěn)運(yùn)行，提升我國(guó)股指期貨在國(guó)際上的話語(yǔ)權(quán)。除滬深300股指期貨以外，上市更多的指數(shù)期貨能夠拓展現(xiàn)貨與期貨市場(chǎng)的深度和廣度，對(duì)股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)管理也有重要意義。

　　積極推進(jìn)股指期貨與期權(quán)產(chǎn)品創(chuàng)新

　　未來(lái)，交易所還可以推出一系列股指期貨產(chǎn)品，以適應(yīng)廣大投資者的需求。在這點(diǎn)上，交易所不僅要強(qiáng)化產(chǎn)品創(chuàng)新，更要在品種系列化上下功夫。

　　一方面，要加強(qiáng)品種創(chuàng)新。上證50和中證500股指期貨的推出能夠拓展市場(chǎng)深度和廣度。上證50指數(shù)涵蓋了上海證券市場(chǎng)中流動(dòng)性較好的50只大盤藍(lán)籌股，能夠較好地反映大盤藍(lán)籌股的走勢(shì)。上證50股指期貨的推出能夠?yàn)槌钟写蟊P藍(lán)籌股的投資者提供重要的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，抑制股市的劇烈波動(dòng)，有效地保護(hù)投資者的利益。中證500指數(shù)反映了小盤股的走勢(shì)變化，它能夠較好反映我國(guó)內(nèi)地股票市場(chǎng)中等市值公司的整體情況，其與滬深300指數(shù)互補(bǔ)性強(qiáng)，中證500股指期貨的推出將是對(duì)滬深300股指期貨的絕佳補(bǔ)充。

　　二者的推出，不僅可與現(xiàn)有滬深300股指期貨發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，構(gòu)建覆蓋超大盤、大盤和中小盤股票的整體風(fēng)險(xiǎn)管理體系，能更加有效地降低股市的整體波動(dòng)。而且推出上證50股指期貨可與上證50ETF期權(quán)實(shí)現(xiàn)期貨、期權(quán)的組合配置，為投資者提供更多的避險(xiǎn)與投資手段。這將增強(qiáng)期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)，利于投資者優(yōu)化資產(chǎn)配置，豐富投資策略，同時(shí)還有助于期貨行業(yè)乃至整個(gè)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。股指期貨三兄弟聯(lián)手實(shí)現(xiàn)股指期貨品種由單一走向多元。

　　另一方面，要推動(dòng)股指期貨產(chǎn)品系列化。股指期貨標(biāo)的價(jià)值量的大小，也是產(chǎn)品設(shè)計(jì)的關(guān)鍵所在。縱觀國(guó)際股指期貨市場(chǎng)，美國(guó)的“S＆P500”作為較為成功的股指期貨，最初設(shè)計(jì)是每個(gè)點(diǎn)數(shù)500美元。后來(lái)由于指數(shù)一路攀升，股指合約價(jià)值過(guò)大不便于交易，“S＆P500”被攔腰砍掉一半，每點(diǎn)改為250美元，并推出了每個(gè)點(diǎn)數(shù)為50美元的“E-miniS＆P500”合約。目前美國(guó)的標(biāo)普指數(shù)期貨、香港地區(qū)的恒生指數(shù)期貨合約都已經(jīng)推行大合約與小合約并行，且大合約規(guī)模一般為小合約的5倍。

　　從運(yùn)行情況來(lái)看，小合約表現(xiàn)更加活躍，也比較適合中小投資者參與。由于我國(guó)股票市場(chǎng)的投資者結(jié)構(gòu)是中小散戶占多數(shù)，股指期貨標(biāo)的價(jià)值量可以考慮適當(dāng)小一些，以推動(dòng)普通投資者參與到期貨市場(chǎng)中來(lái)，進(jìn)一步提升市場(chǎng)的流動(dòng)性，并為普通投資者的避險(xiǎn)和投資提供更多的途徑。

　　2015年被稱為中國(guó)期權(quán)元年，ETF期權(quán)作為重大的制度創(chuàng)新，就是一種更加靈活的化解轉(zhuǎn)移標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的工具，期權(quán)、期貨和現(xiàn)貨之間可以構(gòu)成精巧、復(fù)雜的資產(chǎn)配置組合，不僅可以豐富投資者風(fēng)險(xiǎn)管理工具，完善資本市場(chǎng)功能，而且能夠活躍股票市場(chǎng)，提高股票市場(chǎng)流動(dòng)性，同時(shí)，有助于發(fā)揮國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)資源配置功能，提升服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。

　　ETF期權(quán)先行先試必然會(huì)產(chǎn)生路徑依賴，ETF期權(quán)在交易規(guī)則、合約設(shè)計(jì)、做市商制度、準(zhǔn)入門檻等方面都會(huì)樹(shù)立模板，一旦路子走偏，都將可能大大延誤中國(guó)期權(quán)市場(chǎng)的發(fā)展。作為期權(quán)制度創(chuàng)新突破口，它的推出只許成功不許失敗。ETF期權(quán)所肩負(fù)的使命遠(yuǎn)大于期權(quán)意義本身，我們希望它的適時(shí)推出能夠?yàn)槲覈?guó)期權(quán)制度創(chuàng)新錦上添花，為股指期權(quán)、商品期權(quán)加速落地貢獻(xiàn)應(yīng)有之力。

　　從國(guó)外期權(quán)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)看，股指期權(quán)是主力產(chǎn)品，ETF期權(quán)是配套產(chǎn)品，視作為中小散戶避險(xiǎn)工具，吸引眾多中小散戶參與交易。從目前市場(chǎng)形勢(shì)來(lái)看，推出滬深300股指期權(quán)的條件與時(shí)機(jī)已經(jīng)成熟，應(yīng)當(dāng)盡快掛牌上市交易。

　　ETF期權(quán)已經(jīng)率先登場(chǎng)，股指期權(quán)應(yīng)當(dāng)緊隨其后。期權(quán)交易的推出，使得投資工具日趨豐富，交易機(jī)制日益完善，由此實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)配置組合多樣化、投資策略多元化，從而將風(fēng)險(xiǎn)控制在一定的范圍，達(dá)到增強(qiáng)投資信心的目的，最終為微觀市場(chǎng)的持續(xù)穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)創(chuàng)造良好的局面。隨著期權(quán)制度創(chuàng)新推進(jìn)，必將為包括銀行、券商、基金、保險(xiǎn)、信托和期貨在內(nèi)的金融行業(yè)打開(kāi)新的想象空間，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)將迎來(lái)策略迸發(fā)、風(fēng)險(xiǎn)管理高效、對(duì)沖廣受推崇的時(shí)代。

　　股指期貨及期權(quán)的多元化是股指期貨市場(chǎng)發(fā)展的必由之路。在風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下，盡快上市更多的股指期貨與期權(quán)品種才是當(dāng)務(wù)之急。對(duì)于市場(chǎng)期待已久、方案設(shè)計(jì)成熟、各方準(zhǔn)備充分的股指期貨與期權(quán)產(chǎn)品，更應(yīng)該及時(shí)推出。畢竟“一枝獨(dú)秀不是春，百花爭(zhēng)艷春滿園”。

　　（作者單位：北京工商大學(xué)證券期貨研究所）