[轉(zhuǎn)] 王昭君： 收益率曲線增陡 期債調(diào)整壓力大
3月中旬以來，股市節(jié)節(jié)攀升，債市應(yīng)聲回落，現(xiàn)券收益率止跌走升，盡管PMI超預(yù)期回落，且央行再度下調(diào)逆回購利率并對(duì)MLF增量續(xù)作，市場亦反應(yīng)平淡，短期盤面轉(zhuǎn)空，貨幣市場資金面受到季末考核、權(quán)益市場分流等因素沖擊。
匯豐PMI超預(yù)期回落，內(nèi)需疲弱。3月匯豐制造業(yè)PMI大幅回落至49.2，創(chuàng)11個(gè)月新低，遠(yuǎn)低于市場預(yù)期50.5，雖然與春節(jié)偏晚的季節(jié)性因素有一定關(guān)系，但仍反映了制造業(yè)不景氣的情況。從分項(xiàng)指標(biāo)來看，新訂單指數(shù)從上月51.2回落至49.3，重回榮枯線下，是PMI大幅回落的主因，同時(shí)新出口訂單指標(biāo)由上月48.5回升至49.0，顯示內(nèi)需相對(duì)疲弱而外需溫和。
通縮和經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)仍未消除，需要營造寬松的貨幣政策環(huán)境。央行連續(xù)使用價(jià)格工具開展寬松，周二進(jìn)行200億元7天期逆回購操作，利率小幅下調(diào)10bp至3.55%，這是自2015年1月22日央行重啟逆回購以來，第三次下調(diào)7天期逆回購招標(biāo)利率，表明央行明確釋放價(jià)格寬松信號(hào)，有助于貨幣利率繼續(xù)下行。公開市場本周重返凈投放，一改此前連續(xù)4周凈回籠，本周凈投放資金量雖僅為100億元，但仍給予市場資金面一定信心。
2月外匯占款由負(fù)轉(zhuǎn)正，流動(dòng)性有望持續(xù)改善。央行下調(diào)逆回購利率以來，疊加MLF加量續(xù)作及部分新股資金回流，資金面持續(xù)寬松，R007下降至4.5%左右，R001下降至3.35%左右。2月外匯占款增加422億元，高于市場預(yù)期，連續(xù)兩個(gè)月下降的態(tài)勢有所緩解。美聯(lián)儲(chǔ)下調(diào)對(duì)未來利率前景預(yù)期，美元指數(shù)大幅調(diào)整，資本流出對(duì)國內(nèi)流動(dòng)性沖擊減弱。同時(shí)，3月是傳統(tǒng)財(cái)政存款投放月，多重因素疊加，流動(dòng)性有望持續(xù)改善。
短期債市仍處于調(diào)整中。股債蹺蹺板效應(yīng)再度凸顯，3月中旬以來，股市大漲和打新收益高企吸引大量資金進(jìn)入股市，債市則應(yīng)聲下跌，短端利率持平，長端收益率止跌上浮。近期財(cái)政部下達(dá)了1萬億元地方政府債券置換存量債務(wù)額度，沖擊利率債供給，沖擊程度仍取決于央行的流動(dòng)性支持情況。盡管PMI疲弱和逆回購利率調(diào)降均利好債市，且主要回購利率繼續(xù)下滑，但市場情緒仍偏空，近期一級(jí)市場表現(xiàn)中規(guī)中矩。
盡管基本面環(huán)境寬松，近期一級(jí)市場中標(biāo)收益率在基本面影響下略微走低，但幅度有限。周三財(cái)政部招標(biāo)發(fā)行的3年期固息國債，中標(biāo)利率為3.22%，邊際中標(biāo)利率3.28%，小幅低于二級(jí)市場，全場投標(biāo)倍數(shù)2.5倍，好于預(yù)期。上周一級(jí)市場發(fā)行利率上升，短久期需求相對(duì)較好。國開行發(fā)行1年、3年、5年、7年、10年和15年期債，長端中標(biāo)利率較二級(jí)市場明顯上升。機(jī)構(gòu)對(duì)于短期貨幣市場利率下行空間依然持謹(jǐn)慎態(tài)度，從而繼續(xù)制約著債券市場回暖，貨幣市場資金面仍受到季末考核、權(quán)益市場分流等因素沖擊。
短期，受到股市分流資金導(dǎo)致資產(chǎn)配置調(diào)整以及債市供給壓力加大影響，期債持續(xù)調(diào)整，跌破98一線支撐后，市場情緒偏空，現(xiàn)券收益率短期或還有上行空間。同時(shí)，3月以來，國債收益率曲線逐漸增陡，10年期與1年期利差較2月上升10bp，未來期限利差仍有擴(kuò)大趨勢，長端利率仍有上行壓力，利空期債。中期來看，央行下調(diào)逆回購利率引導(dǎo)短端利率下行態(tài)度明確，加之MLF加量操作、外匯占款由負(fù)轉(zhuǎn)正、財(cái)政存款的釋放，貨幣環(huán)境維持寬松，基本面向下趨勢不改，仍看好利率長期向下。
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