官平

　　金屬銅，由于其較好的經(jīng)濟(jì)預(yù)測能力被賦予“銅博士”美譽(yù)，倫敦、上海兩個(gè)銅市場更是通過升貼水這個(gè)紐帶聯(lián)系緊密。中證期貨副總經(jīng)理景川對中國證券報(bào)表示，期貨市場的體量不足以“推波助瀾”，倘若從升貼水來看，交割月期現(xiàn)價(jià)格最后高度擬合，說明期貨市場在正常發(fā)揮功能。

　　中國證券報(bào)：你是如何認(rèn)識現(xiàn)貨對期貨的升貼水的？這個(gè)“指標(biāo)”對企業(yè)套期保值、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)有何意義？近期有媒體透露LME將有可能在上海設(shè)立交割庫，這對國內(nèi)有色金屬市場會有哪些影響？

　　景川：一種是現(xiàn)貨對期貨的升貼水，一種是現(xiàn)貨月對期貨月的升貼水。一般來說，現(xiàn)貨的升水通常對期貨有提振作用，因?yàn)楝F(xiàn)貨往往能顯示當(dāng)期現(xiàn)貨緊張的供需狀態(tài)，這種狀態(tài)是由于當(dāng)期的供需狀態(tài)導(dǎo)致的結(jié)果。

　　比如，國內(nèi)銅最近相對供應(yīng)比較緊張就會升水，賣家惜售，買家有剛性需求，升水同時(shí)傳遞一個(gè)消息：需求比較旺盛，價(jià)格會受到支撐，后期有人買入，比如到一定程度計(jì)算成本，現(xiàn)在買和后期再買哪個(gè)劃算，如果不是馬上急著用的話，一部分買了，一部分后期再去買，假如現(xiàn)貨價(jià)格太高了就買遠(yuǎn)期，這是利用升貼水來自然調(diào)節(jié)。

　　如果太高，有庫存，兩個(gè)星期后再用發(fā)現(xiàn)價(jià)格差的話，就賣掉現(xiàn)貨，再從期貨市場買回來。有幾種可能：一是未來價(jià)格差合理的話，就倒回去；一來最大的可能實(shí)在不行就從交易庫拉回來，計(jì)算有利潤再做。升貼水是市場自然的表現(xiàn)，操作很困難。如果是貼水，面臨更多問題，一方面表明現(xiàn)貨供需過剩，需求不是很旺盛，另一方面，作為未來消費(fèi)者或投資者來說，還有利潤可賺，自然是買現(xiàn)貨拋期貨。

　　在上海設(shè)立交割庫，對內(nèi)外價(jià)差影響將越來越正常，過去主要存在地區(qū)升水問題，以及融資所帶來問題，用融資利潤來覆蓋進(jìn)口虧損來實(shí)現(xiàn)，但現(xiàn)在被限制，在2002年與2003年，中國和倫敦市場交割一直維持比較正常，可以貿(mào)易進(jìn)口，有微弱的進(jìn)口利潤，后來出現(xiàn)控制庫存，低升水，融資這種方式形成進(jìn)口價(jià)格長期不合理，有位銀行行長說過，凡是（價(jià)格）高進(jìn)低出，一概不給發(fā)貸款，實(shí)際上，這種貿(mào)易長期是高進(jìn)低出，我們依賴倫敦市場，設(shè)立交割庫應(yīng)該是好事。

　　中國證券報(bào)：在期貨市場里，特別是商品期貨市場，常常出現(xiàn)長時(shí)間的期貨貼水狀態(tài)，這種情況是否說明現(xiàn)貨是被期貨“拉下水”的？另外，在進(jìn)出口方面，升貼水有何指示意義？

　　景川：從整體上來看，現(xiàn)貨是根本，現(xiàn)貨影響期貨，畢竟期貨市場小，期貨把現(xiàn)貨“拉下水”是不可能的，實(shí)際上在交割月，期貨和現(xiàn)貨價(jià)格最后基本擬合，這也說明市場是有效的，且有利潤空間。

　　如果股指期貨貼水拉得很高，等于買了股票大肆低價(jià)拋售，但送錢為什么不要呢？高度發(fā)達(dá)的期貨市場為什么有漲跌？一方面是對現(xiàn)在市場的判斷，一方面是預(yù)知未來市場行情，同時(shí)考慮到時(shí)間成本，在時(shí)間成本的基礎(chǔ)上考慮未來。

　　從某種程度上說，期貨帶著現(xiàn)貨在走，這說明期貨發(fā)揮的功能是正常的，但這是要付出很多的代價(jià)，不斷漲跌過程中，不知道付出多少代價(jià)，結(jié)果才是這樣，但也只能說明期貨市場是有效發(fā)揮其功能。

　　在銅的進(jìn)出口問題上，從中國定位來看，是不應(yīng)該鼓勵(lì)出口，中國的資源處于極度匱乏狀態(tài)，隨時(shí)可能被“砍脖子”。一個(gè)機(jī)構(gòu)對于倫敦銅的控制就能造成這么大的貿(mào)易地區(qū)升水，意味著鼓勵(lì)出口就是和自己過不去了。

　　但從增加出口對企業(yè)逐利的角度來講，這很正常?？磧?nèi)外的價(jià)格對你是否有利。進(jìn)口的話，今年國內(nèi)明顯很便宜。正常的企業(yè)選擇，這是市場自然調(diào)節(jié)的作用。不會因?yàn)樵趪鴥?nèi)買了，國內(nèi)就沒有東西，出現(xiàn)短缺，價(jià)格起來就會進(jìn)來了。對于企業(yè)會說，有機(jī)會出口就出口，進(jìn)口就進(jìn)口。如果倫敦高升水，何樂而不為，我就賣給國外，如果有利潤就去做，合適的機(jī)會，出現(xiàn)正基差就會去國外買原料，原料一定是靠進(jìn)口的，江銅原料也不能滿足自己的產(chǎn)能，一定在國外買原料。

　　中國證券報(bào)：在美國量化寬松政策（QE）縮減、退出“時(shí)間表”仍有變數(shù)的情況下，怎么看下半年的銅價(jià)？

　　景川：過去十年間，銅與其他基本金屬價(jià)格的“金融升水”是十分明顯，多數(shù)價(jià)格實(shí)際上回到成本線之下，一是全球資源不平衡，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不平衡，稀缺的基礎(chǔ)上有很大的需求量，歐美、北美需求量沒那么大但產(chǎn)量大，整體上結(jié)果導(dǎo)致地區(qū)上不平衡，導(dǎo)致升水同時(shí)存在，使銅價(jià)也高。

　　十年前，伴隨中國進(jìn)入全球化時(shí)代，全球進(jìn)入寬松的政策環(huán)境，包括中美在內(nèi)。在2008年后，這種寬松環(huán)境更加劇烈，這種環(huán)境導(dǎo)致“金融升水”繼續(xù)存在，融資手段有一定投資價(jià)值與空間。但隨著下半年來臨，美聯(lián)儲對QE態(tài)度的轉(zhuǎn)換，2008年以來第一次談到退出的時(shí)間和整個(gè)過程，從今年下半年開始縮減到明年年終結(jié)束，這意味著美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，以及美國繼續(xù)放松的狀況開始改變，這種金融政策開始減弱，中國去產(chǎn)能去經(jīng)濟(jì)杠桿也逐漸清晰了。

　　回到銅價(jià)，即使出現(xiàn)這類問題，總體到下半年，具體到哪個(gè)位置很難說，但倫銅反彈已經(jīng)碰到了每噸7000美元一線，而國內(nèi)滬銅在每噸50000元是比較難突破的壓力線，是否能真正意義上站得住，還需觀察，但總體并不太樂觀。