[轉(zhuǎn)] 長電科技銜命出海 杠桿并購上演“蛇吞象”

2015-01-15 10:01 來源： 中國證券網(wǎng) 瀏覽：333 評論：(0) 作者：開拓者金融網(wǎng)

長電科技銜命出海 杠桿并購上演“蛇吞象”

僅出資2.6億美元，就有望拿下全球第四大芯片封測廠商星科金朋半數(shù)股權(quán)，從而打造出新的行業(yè)巨頭，長電科技以其巧妙的架構(gòu)安排，為A股上市公司海外并購再添經(jīng)典案例。而這也成為國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金（下稱“產(chǎn)業(yè)基金”）成立以來，對民企海外并購?fù)顿Y的第一單。“此次并購不僅是企業(yè)層面的經(jīng)營行為，更是國家意志的體現(xiàn)，預(yù)計長電科技將肩負起本土半導(dǎo)體崛起的歷史使命?！庇蟹治鋈耸繉ι献C報表示。

掏三成錢拿半數(shù)股權(quán)

在合計7.8億美元的交易作價中，長電科技真正掏出的自有資金僅有2.6億美元，占總金額的三分之一，但是卻將拿到標的公司星科金朋50%的股權(quán)。

從長電科技14日披露的修訂版重組草案來看，公司在收購新加坡星科金朋的交易結(jié)構(gòu)和融資方式上都頗具心思。通過三級架構(gòu)的設(shè)計，長電科技僅掏了三分之一的資金，就有望拿到星科金朋五成股權(quán)。而從全球市場份額排名看，長電科技位居第六，星科金朋則列第四，此次并購是典型的“蛇吞象”。

具體而言，長電科技擬攜手“產(chǎn)業(yè)基金”和中芯國際旗下的芯電半導(dǎo)體（上海）有限公司（下稱“芯電半導(dǎo)體”），設(shè)立“長電新科-長電新朋-新加坡JCET公司”的三級架構(gòu)，對新加坡上市公司星科金朋發(fā)起全面要約收購（不包括星科金朋要剝離的中國臺灣子公司）。

關(guān)于融資方案，對星科金朋的收購總計將動用7.8億美元：其中，在架構(gòu)第一層的長電新科，長電科技、產(chǎn)業(yè)基金及芯電半導(dǎo)體均以現(xiàn)金方式出資，總計擬出資5.1億美元的等額人民幣，其中，長電科技擬出資2.6億美元占比50.98%、產(chǎn)業(yè)基金出資1.5 億美元占比29.41%、芯電半導(dǎo)體出資1 億美元占比19.61%；在第二層的長電新朋，長電新科與產(chǎn)業(yè)基金總計擬出資5.2億美元的等額人民幣，其中長電新科出資5.1億美元占比98.08%，產(chǎn)業(yè)基金出資0.1億美元占比1.92%，此外，產(chǎn)業(yè)基金還將向長電新朋提供股東貸款1.4億美元的等額人民幣，該部分股東貸款可根據(jù)雙方約定進行轉(zhuǎn)股。長電新朋擬將上述6.6億美元向?qū)嵤┮s的新加坡JCET公司（第三層）出資，剩余收購款項將由新加坡JCET公司通過銀行貸款的方式獲得。長電科技已于2014年12月27日公告，獲得中國銀行無錫分行出具的1.2 億美元的貸款承諾函。

也就是說，在合計7.8億美元的交易作價中，長電科技真正掏出的自有資金僅有2.6億美元，占總金額的三分之一，但是卻將拿到標的公司星科金朋50%的股權(quán)。而在長電科技使用的兩倍資金杠桿中，產(chǎn)業(yè)基金無疑起到了重要作用，包括貸款在內(nèi)，其出資額合計為3億美元。

為此，長電科技已對聯(lián)合投資者未來退出做好了安排。根據(jù)長電科技與產(chǎn)業(yè)基金、芯電半導(dǎo)體分別簽署的《售股權(quán)協(xié)議》和《投資退出協(xié)議》，產(chǎn)業(yè)基金、芯電半導(dǎo)體作為本次交易的聯(lián)合投資者，有權(quán)在一定時間內(nèi)按照約定的回報率將其在本次交易后持有的長電新科或長電新朋股權(quán)向長電科技出售，且有權(quán)在監(jiān)管許可的范圍內(nèi)，選擇長電科技收購對價的支付方式，長電科技方面不得拒絕。

國家產(chǎn)業(yè)基金成“后盾”

長電收購星科金朋具有行業(yè)風(fēng)向標意義，表明（代表國家的）產(chǎn)業(yè)基金對IC產(chǎn)業(yè)通過國際并購發(fā)展壯大的鼓勵和支持

從國家戰(zhàn)略和資本運作的角度看，長電科技的本次收購明確體現(xiàn)了國家對集成電路產(chǎn)業(yè)的支持和重視。拓墣產(chǎn)業(yè)研究院產(chǎn)業(yè)分析師王笑龍對表示，長電收購星科金朋具有行業(yè)風(fēng)向標意義，表明（代表國家的）產(chǎn)業(yè)基金對IC產(chǎn)業(yè)通過國際并購發(fā)展壯大的鼓勵和支持。此外，“作為民營企業(yè)的長電科技能獲得產(chǎn)業(yè)基金海外并購?fù)顿Y第一單，這體現(xiàn)了國家對IC行業(yè)的扶持開始側(cè)重更有競爭力和效率的龍頭企業(yè)?！比倘耸繉ι献C報表示。

據(jù)了解，星科金朋曾被多家公司競購，其去年在向新加坡交易所提交的說明中稱，已與包括長電科技和華天科技在內(nèi)的多家公司接觸，尋求收購事項?，F(xiàn)在，最終買家敲定為長電科技后，上證報了解到，華天科技目前也在與產(chǎn)業(yè)基金商談合作。據(jù)悉，華天科技退出競購后，收購了美國IC封測公司FCI。相較而言，長電科技在芯片封測領(lǐng)域的規(guī)模與實力，均比華天科技更勝一籌。

另一方面，國家產(chǎn)業(yè)基金也是國企混改的一項重要嘗試。全國政協(xié)常委、經(jīng)濟委員會副主任李毅中近期談到混合所有制改革的七種方式時，專門把“聯(lián)合組建各類基金會，成為投資人，從事資本運作和項目投資”納入其中，還特別提到了（由工信部新近成立的）國家產(chǎn)業(yè)基金。

公開資料顯示，國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金股份有限公司成立于去年9月26日，募集總規(guī)模約1300 億元，工信部財務(wù)司司長王占甫擔(dān)任法人代表。該基金由國開金融、中國煙草、中國移動、上海國盛、中國電科、紫光通信、亦莊國投、華芯投資等八家國企發(fā)起，主要用于投資集成電路行業(yè)，抓住電子制造業(yè)的薄弱環(huán)節(jié)，重點投資集成電路芯片制造業(yè)，兼顧芯片設(shè)計、封裝測試、設(shè)備和材料等產(chǎn)業(yè)。受基金公司委托，華芯投資負責(zé)項目的遴選、投資和退出等投資業(yè)務(wù)管理工作。

華芯投資有關(guān)負責(zé)人2014年曾表示，產(chǎn)業(yè)基金首批募資回報期為十年，其中2014年至2019年為投資期，2015年各項工作成熟以后，以后每年平均投資超過200億元。

虧損星科金朋緣何搶手

整合到位需要一定的時間，標的公司可能持續(xù)虧損，并可能導(dǎo)致上市公司合并口徑凈利潤下降

值得注意的是，這場由國家產(chǎn)業(yè)基金捧場的海外并購，標的公司星科金朋卻長期處于虧損狀態(tài)，甚至引來上交所的問詢。

公告顯示，雖然星科金朋2013年營業(yè)收入15.99億美元，按收入排名，位居全球第四。但星科金朋近三年扣除非經(jīng)常性損益仍為負數(shù)，2013和2014年前三季度虧損額分別為4749萬美元和2528萬美元。長電科技表示，星科金朋虧損的主要原因是產(chǎn)能利用率不足及經(jīng)營成本較高、同時搬廠等事件進一步影響了公司的盈利能力。長電科技坦言：“本次交易完成后，整合到位需要一定的時間，標的公司可能持續(xù)虧損，并可能導(dǎo)致上市公司合并口徑凈利潤下降?！?/p>

同時，星科金朋資產(chǎn)負債率始終處于較高的水平，較高的利息支出也是導(dǎo)致其出現(xiàn)凈虧損的原因之一。對此，長電科技目前已與星展銀行就債務(wù)重組安排簽署了委任函，星展銀行將向星科金朋提供上限為8.9億美元過橋貸款，后續(xù)星展銀行將通過協(xié)助星科金朋發(fā)行債券的方式進一步對星科金朋的債務(wù)進行替換。

不過，星科金朋因盈利不佳，也使得其估值水平低于同行水平。方案顯示，因星科金朋目前資產(chǎn)中包括大量無形資產(chǎn)，公司采用P/TBV（即扣除無形資產(chǎn)的市凈率）估值方法。星科金朋（剔除臺灣子公司）100%股權(quán)的交易價格為7.8億美元，其2014年9月末扣除無形資產(chǎn)后的凈資產(chǎn)為3.96億美元，故相對估值水平（P/TBV）為1.97倍。而與星科金朋最為可比的日月光、Amkor、矽品等芯片封測巨頭，其P/TBV分別為2.43倍、2.23倍、1.50倍?？梢?，星科金朋估值較為合理。

除了價格“合適”，星科金朋被各路買家追捧，還在于集成電路的市場前景被一致看好。目前，集成電路產(chǎn)業(yè)向亞太尤其是中國大陸地區(qū)轉(zhuǎn)移已成為業(yè)內(nèi)共識，而隨著國家戰(zhàn)略的需要，對這一產(chǎn)業(yè)的扶持政策不斷加碼，中國大陸集成電路發(fā)展有望迎來“彎道超車”的全新發(fā)展機遇。有業(yè)內(nèi)人士對上證報表示：“隨著產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的協(xié)同發(fā)展，未來各環(huán)節(jié)還有更多的海外并購值得期待?！?/p>

也有券商人士表示：星科金朋業(yè)務(wù)中先進封裝和美國客戶占主要份額，其中，先進封裝收入占比超過45%，美國客戶在營收中占比約70%，與長電科技重疊較少，能夠更好發(fā)揮互補作用。本次并購成功后，按照2013年數(shù)據(jù)，“長電科技+星科金朋”將成為僅次于日月光和Amkor的全球第三大封測廠、全球市場份額9.8%；未來將形成境內(nèi)（長電先進和中芯長電）和境外（星科金朋）完整布局、協(xié)同發(fā)展的格局。

另外，值得一提的是，從營收/市值比來看：日月光、矽品2014年前三季營收分別為225億元和79億元，其對應(yīng)市值卻分別達600億元和近300億元，而“長電科技+星科金朋”在去年前三季營收已有114億元，長電科技A股市值則僅為117億元，無怪乎有券商為此大幅提升了長電科技的目標股價。當然，市值空間究竟幾何，還要看未來數(shù)年長電科技與星科金朋的整合效果。

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